中信證券：微盟集團(tuán)(02013)毛收入增長(zhǎng)強(qiáng)勁，大客化與生態(tài)化戰(zhàn)略拓展值得關(guān)注

本文來(lái)自微信公眾號(hào)“中信證券研究”，文中觀點(diǎn)不代表智通財(cái)經(jīng)觀點(diǎn)。

微盟集團(tuán)(02013)2020H1實(shí)現(xiàn)調(diào)整后收入10.5億元（yoy+59.9%），經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)5230萬(wàn)元（同比+77.4%）。精準(zhǔn)營(yíng)銷實(shí)現(xiàn)毛收入46.11億元（yoy+156.5%）超市場(chǎng)預(yù)期，經(jīng)調(diào)整SaaS收入3.05億元（yoy+39.2%），符合市場(chǎng)預(yù)期。SaaS業(yè)務(wù)中智慧零售收入達(dá)4606萬(wàn)元（yoy+701.0%），付費(fèi)商戶（2260家）及大客（457家）均較2019年底數(shù)量翻倍增長(zhǎng)，我們預(yù)計(jì)公司將持續(xù)加大大客領(lǐng)域拓展優(yōu)化經(jīng)營(yíng)模型。我們持續(xù)看好微盟集團(tuán)智慧零售及智慧餐飲KA客戶拓展帶來(lái)的高質(zhì)量業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)以及精準(zhǔn)營(yíng)銷業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的高確定性，維持目標(biāo)價(jià)14.5港元，維持“買入”評(píng)級(jí)。

業(yè)績(jī)符合預(yù)期，經(jīng)調(diào)整凈利率持續(xù)提升。

因宕機(jī)賠付事件影響，公司承擔(dān)部分賠付沖抵收入約9290萬(wàn)元，剔除賠付影響后：2020H1實(shí)現(xiàn)收入10.5億元（yoy+59.9%），實(shí)現(xiàn)毛利潤(rùn)5.1億元（yoy+40.8%），毛利率49.0%（yoy-6.6pcts），毛利率下滑主要系SaaS毛利率有所降低及低毛利業(yè)務(wù)精準(zhǔn)營(yíng)銷占比提升所致。費(fèi)用上，2020H1公司銷售/管理費(fèi)用分別為3.9/1.1億元，費(fèi)率分別為40.4%/11.3%（同比變化-8.8/+1.7pcts），研發(fā)開(kāi)支為8980萬(wàn)元，研發(fā)開(kāi)支/SaaS收入占比為29.5%（yoy+2.2pcts）。利潤(rùn)方面，2020H1經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)5230萬(wàn)元（同比+77.4%），經(jīng)調(diào)整凈利率5.0%（yoy+0.5pct）。

SaaS：付費(fèi)商戶及ARPU穩(wěn)健增長(zhǎng)，線下智慧零售快速爆發(fā)。

2020H1，剔除賠付影響，公司實(shí)現(xiàn)調(diào)整后SaaS收入3.05億元（yoy+39.2%），其中付費(fèi)商戶數(shù)達(dá)88,463家（yoy+26.4%），2020上半年ARPU達(dá)3447元（yoy+10.2%），流失率達(dá)10.6%，同比提升1.7pcts。公司線下智慧零售及智慧餐飲表現(xiàn)亮眼，2020H1，公司智慧零售實(shí)現(xiàn)收入4606萬(wàn)元（yoy+701.0%），付費(fèi)商戶數(shù)達(dá)2260家（相較2019年底增加1159家），其中大客457家（相較2019年底增加240家），ARPU達(dá)22.7萬(wàn)。智慧餐飲方面，公司2020H1智慧餐飲收入達(dá)2,211.8萬(wàn)元（yoy+69.3%），付費(fèi)商戶數(shù)達(dá)6,532家（相較2019年底增加1,630家）。考慮到線上門店信息化建設(shè)加速趨勢(shì)以及公司新簽客戶收入體現(xiàn)滯后于合同金額增長(zhǎng)，我們預(yù)計(jì)公司智慧零售業(yè)務(wù)有望持續(xù)維持高速增長(zhǎng)；智慧餐飲目前各產(chǎn)品線已整合完畢，預(yù)計(jì)將在2020H2后體現(xiàn)較高增長(zhǎng)。

精準(zhǔn)營(yíng)銷：毛收入增長(zhǎng)強(qiáng)勁，騰訊社交廣告市場(chǎng)份額占比持續(xù)提升。

2020H1公司實(shí)現(xiàn)毛收入46.11億元（yoy+156.5%），公司于騰訊KA渠道實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)，廣告主數(shù)量達(dá)26,084（yoy+33.5%），單廣告主支出達(dá)17.7萬(wàn)元（yoy+92.1%），復(fù)投率達(dá)67.2%，同比提升10.5pcts。我們預(yù)計(jì)公司80%毛收入均來(lái)自于騰訊社交廣告渠道，2020H1公司在騰訊社交廣告市占率預(yù)計(jì)在12.4%左右，相較2019年底大幅提升。我們認(rèn)為，在媒體廠商對(duì)代理商的管理規(guī)范化及返點(diǎn)政策調(diào)整的背景下，廣告代理商頭部集中度仍將持續(xù)提升，公司毛收入有望維持持續(xù)高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。同時(shí)隨著騰訊、頭條等媒體給予公司信用額度的增加，公司廣告業(yè)務(wù)現(xiàn)金流情況也有望持續(xù)改善。

未來(lái)展望：大客化與生態(tài)化戰(zhàn)略拓展值得關(guān)注。

公司未來(lái)戰(zhàn)略主要聚焦在大客化、國(guó)際化及生態(tài)化方面。大客呈現(xiàn)出高客單價(jià)、高留存率等特點(diǎn)，公司智慧零售大客于推出第一年留存率約100%左右，公司預(yù)計(jì)未來(lái)流失率仍在個(gè)位數(shù)左右。我們認(rèn)為，隨著未來(lái)公司持續(xù)拓展KA客戶，有助于持續(xù)提升公司LTV/CAC，優(yōu)化經(jīng)營(yíng)模型。此外，公司預(yù)計(jì)將持續(xù)通過(guò)產(chǎn)業(yè)并購(gòu)等模式拓展行業(yè)、功能等多元垂直領(lǐng)域產(chǎn)品，持續(xù)加強(qiáng)產(chǎn)品生態(tài)化建設(shè)，在鞏固競(jìng)爭(zhēng)壁壘額的同時(shí)也將貢獻(xiàn)更多業(yè)績(jī)?cè)隽俊?/p>

風(fēng)險(xiǎn)因素：

官方開(kāi)店工具競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)；大客戶由SaaS訂閱轉(zhuǎn)向自研風(fēng)險(xiǎn)；線下SaaS產(chǎn)品推廣不及預(yù)期；精準(zhǔn)營(yíng)銷增長(zhǎng)不及預(yù)期。

投資建議：

考慮到賠付沖抵收入、雅座并表以及公司精準(zhǔn)營(yíng)銷業(yè)務(wù)的強(qiáng)勁增長(zhǎng)，我們上調(diào)2020-2022年?duì)I收預(yù)測(cè)為22.8/33.6/455.1億元（原預(yù)測(cè)為21.0/27.6/33.3億元），上調(diào)公司調(diào)整后凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為1.4/2.4/4.0億元（原預(yù)測(cè)為0.7/2.3/3.0億元），當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PS估值為9.7/6.6/4.9倍。我們持續(xù)看好微盟集團(tuán)智慧零售及智慧餐飲KA客戶拓展帶來(lái)的高質(zhì)量業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)以及精準(zhǔn)營(yíng)銷業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的高確定性，維持目標(biāo)價(jià)14.5港元，維持“買入”評(píng)級(jí)。

(編輯：李國(guó)堅(jiān))