9個關(guān)于做空股票的小建議

本文來自《巴倫周刊》，作者：陳達。

自從從2月25日被灰熊研究（Grizzly Research）做空以來，一直到今天，美股上市公司跟誰學（GSX.US）在不到半年時間內(nèi)已經(jīng)被渾水、灰熊、香櫞、天蝎創(chuàng)投4家公司輪番做空了12次，但一直都保持屹立不倒，股價反而一路上漲，公司市值最高超過了300億美元，換算為人民幣超過了2100億元人民幣，位列中國在線教育上市公司第三位，僅次于中概股好未來（TAL.US）的458億美元和A股中公教育的2147億元人民幣，超過昔日教育龍頭新東方。

近期，它終于遇到了第一次真正意義上的滑鐵盧，股價從8月7日盤中創(chuàng)下的最高的141.78美元跌到了8月13日收盤時的整整100美元，短期跌幅不可謂不大。雖然未來走勢還無法預(yù)測，我想可以借機講一講我自己總結(jié)的、關(guān)于做空的9個小原則 ，你也可以把它理解為我寫給空頭們的一封情書。

做空跟誰學，或者說做空任何公司都是一件很痛苦的事情，很多人在這個過程中虧了很多錢，但我們還是要往前看，吃一次虧就要學到一些教訓，許多投資者還年輕，虧了錢就當上堂課，這堂課咬咬牙也能上得起，關(guān)鍵是你從這中間能學到什么。

1、最好不要做空

芒格曾經(jīng)說過：為什么要做空呢，做空賺得有限但可能虧損無限，而且你永遠也不知道泡沫或騙局什么時候會到頭，為了一點小利承受巨大風險，風險調(diào)整后的收益預(yù)期非常不劃算。

芒格是那種知道自己會死在哪兒，就一輩子不去那地方的人，所以如果你也是芒格的信徒，有些地方能不去我們就不去。

華爾街著名的大空頭杰西·利佛摩爾，絕對是一個狠人，他一生中赤手空拳、揭竿而起與華爾街硬剛，大起大落，數(shù)次破產(chǎn)，但幾乎每次都能卷土重來、東山再起。然而到了最后，仍然落得晚景凄涼，以自殺終局。

邁克爾·劉易斯在《大空頭》描寫里的那幾個次貸大空頭，雖然在次貸危機中大賺一筆，但在次貸危機之后，戰(zhàn)績大都乏善可陳。大家可能覺得做空能成就索羅斯這樣的大鱷，殊不知人家其實主要仍然是靠做多，華爾街真正厲害的基金經(jīng)理、投資大師，也絕大多數(shù)都是多頭甚至是純多頭（long only）。

作為公司盈利能力增長預(yù)期的直接反應(yīng)，股市的總體趨勢就應(yīng)該是向上的，也就意味著做空交易本質(zhì)上就是負和游戲。有大好的河山去做多，你為什么何必非要做空呢？

2、尤其不要在牛市做空

牛市的持續(xù)時間長度和上漲幅度都可能遠遠超出你的預(yù)期，可能你覺得市場已經(jīng)有泡沫了，但記住約翰·梅納德·凱恩斯說過的話：“市場能保持非理性很長時間，長到超過你能保持償債能力而不破產(chǎn)的時間”。你再強大，也抵擋不住一場大牛市帶來的沙暴一般對你慘無人道的碾壓。

3、不要僅僅因為你認為某個股票估值高而做空

投資做久了，你就越來越會認同，估值是門藝術(shù)，是個玄學，而不是科學。沒有人能100%確定某個股票的價格是高估還是低估了。

投行券商研報對于某個股票的目標價（Target Price）永遠是股價最好的延遲指標（lagging indicator） ，他們的目標價會隨著股價的上升（往往他們也不知道股價為什么而漲），不斷上調(diào)，進行修正。

這里不是說分析師的能力不行，我也見過很多很出色的分析師，他們對行業(yè)、對公司的理解稱得上通透深邃，但由于估值是藝術(shù)而不是科學，最后的結(jié)果不一定是聰明人就能算得準。

比如說特斯拉(TSLA.US)，估值高嗎——真的高，至少大概率高了吧——連創(chuàng)始人埃隆·馬斯克都說自己家股票估值高，這誰還能頂嘴。但估值高的東西就一定要跌嗎？我覺得畢加索的畫估值也高（沒有現(xiàn)金流），比特幣也不便宜（也沒有現(xiàn)金流），我覺得京滬的房價也很高（租售比感人），但是不見得這些資產(chǎn)就要跌。

我認為，“估值高"與"價格會下跌"，本質(zhì)上是兩件事。正如羅伯特·席勒所言，泡沫這個比喻不好，讓人感覺它一定會爆掉，然后灰飛煙滅。經(jīng)濟泡沫不如比喻成流行病更為合適，反反復(fù)復(fù)，不知終點。

還有些人是純粹是因為自己對行業(yè)邏輯或公司邏輯沒看懂（比如做空亞馬遜（AMZN.US）、拼多多（PDD.US）的一些朋友）。有些股票經(jīng)過爆發(fā)式的成長之后，估值會變得合理化，高估值的狀態(tài)會被消化掉。

從根本上來說，如果一家公司一直以高速成長，那么它的“高估”，其實就是“合理估值”。它們最后估值下來，多數(shù)時候也不是因為價格跌下來，而是因為業(yè)績漲上去了。而且，許多人對于科技股的估值高的印象，僅僅停留在“靜態(tài)市盈率高”這種幼兒園水平，這種認知可不行。

4、不要義憤填膺去做空

比如你看到有些公司的管理層，簡直就是人渣，吃相難看，表里不一，我一定要做空他們，替天行道，伸張正義。

但我想說，你伸張正義的方式有很多，你可以去做田野調(diào)查、去舉報、去發(fā)動媒體甚至自己成為媒體（當然不是造謠），去曝光揭露他們，你為什么偏偏要通過做空股票呢？說到底還是想漁利賺錢。

當然，為了正義不代表不讓你賺錢，但是為了正義去送人頭，最后虧了自己的錢，那真的是親者痛仇者快。

5、不要去做空“做空比率”（short sale interest）過高的股票

大家都在扎堆做空的股票，你盡量避免也去扎堆做空。人多的地方不要去，這個也適用于做空。因為一旦逼空（Short Squeeze）起來，你就被人當做煙花給燦爛地放掉了。跟誰學300億市值里面后面的100億，我覺得大多數(shù)都是回補的煙花。

6、盡量不要裸空（Naked Short Selling）

做空時應(yīng)該做一點對沖，比如趁期權(quán)的隱含波動率（IV，Implied Volatility）低的時候買一點看漲期權(quán)；因為如果是垃圾，雖然我們不知道到底什么時候垮，但就如同我們知道長期來看我們都會死一樣，垃圾長期而言肯定是會垮的，那么有可能你要做好長期抗戰(zhàn)的準備。而短期內(nèi)面對股價一波又一波的拉升，你可以用一點看漲期權(quán)的倉位來對沖一下這些浮虧。

或者使用買入看跌期權(quán)（long put）的方式，哪怕是長期看跌期權(quán)（long leap put）的方式來做空，做到損失可控。有人講過做空不宜長期，只能短期，我認同一部分，不認同的一部分是，既然做空了，我也不希望你像老虎基金的朱利安·羅伯茨一樣倒在黎明前。稍微做一點對沖，不要裸空，有助于你長期抗戰(zhàn)成功。

7、如果裸空，設(shè)好止損位，掛好止損價指令（stop order）

止損還是必須的，哪怕你的止損線是100%；因為做空你是可以虧掉倉位1000%的。不止損的做空如同不止損的投機交易，100%的倉位也就罷了最多虧光你這個倉位所有錢；但如果是10%的倉位，會不斷溢出虧到你其他倉位的錢。

8、控制倉位

因為做空失敗，你的倉位就會像一個惡性腫瘤一般指數(shù)級膨脹，本來的20%倉位，不止損，可能迅速會到40%；你所謂的2%的觀察倉，可能動不動就到5%甚至10%，說不定你還要一路加倉。最后你發(fā)現(xiàn)，你的觀察倉變成了組合里面唯一的倉位。然后多頭再拉一拉，你就會接到追加保證金的通知（margin call）了。

9、在上升趨勢中不要一路加倉

一路加倉就跟某些價投在股票跌下來時一路加倉一樣，看似在攤低成本，實則是一個不斷加大倉位讓自己失去理性的過程。被市場蹂躪一遍又一遍后，你可能就會喪失理性?？梢赃m當在某些時候加倉，但不要一路加上去。

說到底，在上升趨勢中還是避免做空吧，我們要記住，在瘋狂的、非理性的、此起彼伏而來的市場利維坦面前，一切螳臂，都是螻蟻。

（編輯：趙錦彬）