被逼上賭場的貝殼(BEKE.US)，能否借IPO金蟬脫殼

文來自微信公眾號“谷島財經(jīng)”。

貝殼(BEKE.US）終于上市了!

剛剛，貝殼在紐交所上市敲鐘，股票代碼為“BEKE”。

此次赴美IPO，貝殼找房發(fā)行1.06億股ADS，發(fā)行價定為每股20美元。以此計算，貝殼找房IPO將籌集21. 2億美元——這是自2018年3月愛奇藝IPO以來，最大規(guī)模的中概股IPO。

在此之前，7月24日，貝殼正式向美國證監(jiān)會提交IPO文件。再往前，貝殼找房曾確認了D+輪超24億美元的融資信息：據(jù)悉，這輪投后貝殼找房估值已達140億美元(約1000億元人民幣)。

8月8日,貝殼找房在美國SEC更新招股書。招股書顯示,貝殼找房發(fā)行價在17美元-19美元之間,預計募集資金總額約18.41億美元-21.19億美元,共計將發(fā)行1.06億股ADS。

可以看到，此次上市，貝殼招股書透露出的信息喜憂參半。

首先是“喜”：據(jù)貝殼8月1日新披露的招股書,2020年貝殼找房各項業(yè)務穩(wěn)健發(fā)展,業(yè)績保持增長。貝殼找房存量房基本盤相當穩(wěn)健,新房交易及其他新興業(yè)務也持續(xù)增長。

同時，貝殼營收也漲勢良好：

2020年上半年，貝殼的平臺成交總額為1.33萬億元人民幣,相比上年同期的8900億元增長49.4%，同時凈利潤仍高達16.1億元,相比2019年同期增長188.6%。

可以說，自2018年上線以來，貝殼一路高歌猛進。據(jù)招股書顯示，2019年，貝殼平臺成交的房子價值高達2.12萬億，而當年，整個中國一二手房源流通市值為22.3萬億——占據(jù)了10%左右的市場份額。

從2019年GTV來看，貝殼已成為中國最大的房產(chǎn)交易和服務平臺。

然后是憂：招股書中除了利好信息，也暴露了貝殼的重重弊病。

首當其沖的就是貝殼的重資產(chǎn)運作模式：招股書顯示，截至2020年3月31日，貝殼找房支付給房地產(chǎn)開發(fā)商的保證金余額為30億元人民幣，應收賬款為72億元人民幣。

而這背后，是貝殼瘋狂擴張下的鋌而走險：中介公司為了壟斷某家房地產(chǎn)公司的獨家代理，不惜提前支付巨額保證金。

更極端的，是簽訂對賭協(xié)議。

比如 2016 年 4 月那次陣容豪華的 64 億元的 B 輪融資中，鏈家引入華興 、百度 、高瓴 、騰訊等投資方的同時，也背上了巨大的壓力：如果鏈家未能在 B 輪交割日后 5 周年內(nèi) (也就是2021年)完成 IPO，投資方有權要求鏈家以每年 8% 的單利把錢還回去。

而巨大的應收賬款背后，是爛賬的風險。正如招股書所提醒，如果地產(chǎn)商運營不善或者資金鏈惡化，保證金會面臨無法收回的風險，尤其是在新冠衛(wèi)生事件下，付款周期進一步延長，如果地產(chǎn)商無法按期付款，貝殼的壞賬將增加。

而貝殼的爛賬數(shù)目不?。航刂?020年3月末，貝殼累計壞賬準備為5.22億元。

那么，貝殼前景如何?

正如老話所說，只有從過去中，我們才能開崛出一種預知未來的能力。

縱觀貝殼的崛起史，我們會發(fā)現(xiàn)，貝殼的崛起，代表著中國房地產(chǎn)經(jīng)紀界一種“線上+線上”的全新模式已經(jīng)成型：當年，貝殼與58的遭遇戰(zhàn)就是中國房地產(chǎn)經(jīng)紀界轉型的分水嶺。這種轉型不具有可逆性，是未來房地產(chǎn)經(jīng)紀界的大勢所趨。

同時，作為第一個吃螃蟹的人，貝殼也面臨著重資產(chǎn)模式下燒錢虧損、背負著對賭壓力上市，以及被指責“既當運動員又當裁判”“吃相不好”等重重壓力與困境。

貝殼的崛起

我們要知道，貝殼當年的崛起，是一部從重重圍剿中突圍出來的《冰與火之歌》。

當年，首當其沖圍剿貝殼的就是58：因為貝殼上線后，最先動的，就是58的蛋糕。

眾所周知，58是一個分類信息平臺。58的王牌是什么?流量。對于大中型房產(chǎn)經(jīng)紀公司來說，58同城是主要的流量采買來源。

具體模式正如中原地產(chǎn)大陸區(qū)主席黎明楷曾說，中原地產(chǎn)把官網(wǎng)當作流量采買和分發(fā)平臺，他們會從58、安居客、趕集網(wǎng)采買流量，然后引流到官網(wǎng)，分發(fā)給門店和經(jīng)紀人。

而2015年，相繼吞并安居客、收購趕集網(wǎng)后，58儼然已經(jīng)成了線上生活服務平臺的流量霸主。

所以，2018年4月，鏈家忽然表示，要推出"互聯(lián)網(wǎng)+"房產(chǎn)服務平臺貝殼找房，通過自己建立的ACN經(jīng)紀人協(xié)作網(wǎng)絡，實現(xiàn)不同房產(chǎn)經(jīng)紀公司之間跨店、跨品牌成交——也就是要自己打造一個細分領域的流量端口。

這無異于是從58嘴里“虎口奪流量”。戰(zhàn)爭一觸即發(fā)：也就有了上文提到過的，18年6月，姚勁波攢局，舉辦“真房源宣誓大會”，組建反貝殼聯(lián)盟。

58只賣流量，至于交易與58無關。不同于58，貝殼的機制是抽傭：這也就保證了貝殼會最大程度上參與到交易過程中，去促成交易。這種抽傭模式自然對58的舊模式產(chǎn)生了顛覆。

然而，58之所以能成功發(fā)動行業(yè)圍剿貝殼，就是因為貝殼的“既當裁判員又當裁判”：

一方面，經(jīng)紀公司的入駐，實際上等于將房源信息、交易數(shù)據(jù)等命脈交到貝殼平臺手中。但另一方面，貝殼自家的鏈家、德祐們也在平臺中共同參與競爭，第三方們很難說有什么優(yōu)勢。

我愛我家集團董事長兼CEO謝勇就曾表達過作為線下中介的質(zhì)疑：“如果一家平臺企業(yè)，既做線上，又做線下，既當裁判員，又當運動員，這在商業(yè)倫理和操作邏輯上是絕對不能被接受的?！?/p>

那么貝殼如何突圍?

我們會發(fā)現(xiàn)，歷史上一切以少勝多的戰(zhàn)爭，無非是抓住了兩點：一是抓住敵人痛點往死里打;二是占據(jù)敵人薄弱地帶，從中崛起。

貝殼深得《毛選》里軍事思想的核心;“農(nóng)村包圍城市，逐步占領城市。敵進我退、敵駐我擾、敵疲我打、敵退我追”：選擇繞開58，打入下沉市場。

下沉效果顯著：僅僅6個月，貝殼接入了95城，1.7萬門店，其中非鏈家品牌95家。平臺服務經(jīng)紀人數(shù)量超16.8萬，MAU接近一千萬：和鏈家的流量接在一起，成為了中介行業(yè)最大的流量入口。

其中，鏈家旗下的德佑在擴張中立下了汗馬之功。

資本的眼睛是雪亮的。其中，最欣賞貝殼從線下突破重重封鎖，席卷線上的粉頭，是騰訊。

2018年12月，貝殼與騰訊簽署業(yè)務合作協(xié)議，騰訊將向貝殼找房提供廣告資源、市場營銷和云服務，作為對價，貝殼找房向騰訊發(fā)行價值5億美元的D類優(yōu)先股。

2019年2月，貝殼取代58趕集入駐微信“九宮格”，對接騰訊的流量資源。

2019年11月29日，騰訊在貝殼找房D+輪追加了1.14億美元。

在2018年和2019年，貝殼找房分別向騰訊控股預付了約27.45億元和1.46億元的廣告費，累計近30億元。

借助資本，平臺打法的貝殼采用人海戰(zhàn)術瘋狂擴張，通過收購整合本土房地產(chǎn)經(jīng)紀公司，快速將門店鋪開。一力降十會，動輒上萬的經(jīng)紀人與帶看客戶，對于任何一個城市而言，都具備了瞬間捧紅一個項目，截流另一個項目的能力，大大提升了貝殼的議價能力。

以鄭州為例，2020 年 3 月商品房成交 11210 套，其中貝殼新房的成交就達到了 2800 多套，占到整個市場的約四分之一，憑借的正是 1600 多家貝殼系加盟店的攻勢。

隨后，“反貝殼聯(lián)盟”中也不斷有人反水倒戈：19年4月16日，21世紀不動產(chǎn)宣布入駐貝殼平臺。隨后，58以“對個別虛假房源量、用戶投訴量雙高的門店，會不定期做出最嚴格的線上關閉門店的處罰”為理由封殺21世紀不動產(chǎn)。

至此，58的版圖被不斷削弱，而貝殼已經(jīng)在業(yè)界取得了不可替代的地位，成為了中介屆的“后浪”。

然而，貝殼模式的種種弊病也隨之凸顯。

貝殼的隱憂和焦慮

事實上，貝殼模式最大的問題，也是從貝殼上線開始就為人詬病的，就是“既當運動員又當裁判”。

幾個月前在地產(chǎn)圈，有一篇自稱是貝殼接入商寫的微博廣為流傳，他將入駐貝殼之后的狀態(tài)概括為這么一句話：“活，活不起!死，死不起!”

他在文中指出貝殼的多項“罪狀”：一方面，架空品牌，貝殼的本質(zhì)是越過品牌直管經(jīng)紀人;公司要執(zhí)行新政策了，甚至不用你出面，下面就已經(jīng)被執(zhí)行了;

另一方面，“惡意傾斜資源”和“斷財路”，App內(nèi)的展位傾斜給自家的鏈家和德祐，拓展店面也以德祐為主;但入駐前品牌還能做的金融新房、炒房等;入駐后，金融、代辦費、墊資利息、貸款返利都和品牌脫了干系，僅剩下不多的品牌費，但出現(xiàn)糾紛平臺卻能免責。

我同事有一個形象的比方：貝殼張羅了一家大酒店，憑借各知名酒店的各大菜系大廚的入駐，自信地打出了吃遍滿漢全席的招牌。一站吃遍天，生意自然是越來越好。

但一落到點菜環(huán)節(jié)，服務員卻總是把鏈家、德祐這些“有編制”的大廚的拿手菜當招牌推薦;而第三方入駐的“外包大廚”不僅小費沒了，甚至被翻牌的機會都越來越少;小鎮(zhèn)上的人都知道貝殼大酒店菜品齊全價格還便宜，外包大廚們自家酒店也開不下去了。

所以，接入商發(fā)現(xiàn)自己才脫狼口又入虎穴：本來，天下苦58久矣，這時貝殼高呼“貝殼興，左暉王”，讓一眾接入商紛紛倒戈。然而反水后才發(fā)現(xiàn)，打下來的江山跟自己沒什么發(fā)現(xiàn)。

其次，貝殼的野蠻擴張也引起了行業(yè)的不滿。

今年 3 月 31 日，58同城及旗下新房聯(lián)賣平臺 58愛房，宣布向重慶房產(chǎn)經(jīng)紀企業(yè)“到家了”投資 5 億元。作為本土最大的二手房中介和新房渠道分銷公司，到家了常年占據(jù)市場份額第一;

投資公布兩天后，貝殼重慶站便召開緊急大會，亮出了三張牌：“1.挖一個到家了的員工，獎勵2000元-5000元;2.到家了的經(jīng)理出去開貝系的品牌店，給30萬以上的補貼，兩年后再還;3.全國都被貝殼拿下了，沒有理由重慶拿不下，半年之內(nèi)不惜一切代價讓到家了關門。”

隨后，到家了掌舵人王凱在朋友圈進行了回復，指出到家了并未高薪從鏈家挖人的同時，直指“相融共生才是大家的發(fā)展之路”，并強硬質(zhì)問：“你是想做房地產(chǎn)經(jīng)紀行業(yè)的岳不群嗎?”

當然，這些都是吃相問題，最多為人不齒，不至于成為貝殼的困境。真正讓貝殼騎虎難下的，還是貝殼模式：瘋狂擴張背后的對賭。

在2016 年 4 月那次陣容豪華的 64 億元的 B 輪融資中，鏈家引入華興 、百度 、高瓴 、騰訊等投資方的同時，也背上了巨大的壓力：如果鏈家未能在 B 輪交割日后 5 周年內(nèi) (也就是2021年)完成 IPO，投資方有權要求鏈家以每年 8% 的單利把錢還回去。

而掌門人左暉曾明確表示，貝殼承擔著“再建鏈家”的重任，這一點從資本動作不難看出：2018 年上線沒多久，貝殼便在香港新成立了三家公司，左暉和鏈家聯(lián)合創(chuàng)始人單一剛任董事，并在之后將所有股份質(zhì)押給了境外( 香港)企業(yè) 。

同時，剝離鏈家的“地產(chǎn)基因”，將其裝入到更符合互聯(lián)網(wǎng)公司輕資產(chǎn)特性的貝殼中：貝殼去年對組織架構、高管團隊進行了大刀闊斧的調(diào)整，并將鏈家原投資方股份“鏡像平移”到了貝殼中。

換言之，貝殼自誕生起便有著達成壟斷，獲得二級市場高估值的核心訴求。

所以，貝殼這次上市，看似光鮮，背后實有自己的壓力和困境。

尾聲

事實上，貝殼雖然有著自己的重重隱憂和焦慮，在大環(huán)境下看，還是前景可期的。

根據(jù)富途援引的CIC報告，就GTV以及2019年存量房、新房銷售以及房屋租賃交易量而言，中國擁有全球最大的居住服務市場。

預計2019年到2024年，中國通過房地產(chǎn)經(jīng)紀服務實現(xiàn)的房屋銷售和租賃GTV總額將從2019年的10.5萬億元人民幣增長到2024年的19.1萬億元人民幣，經(jīng)紀服務滲透率則將從2019年的47.1%增長到2024年的62.2%。

也就是說，這是房地產(chǎn)經(jīng)紀整個行業(yè)的重要時機。

而貝殼，又代表了房地產(chǎn)經(jīng)紀界的新力量和新事物。

得消費者得天下。貝殼模式在消費者體驗上的優(yōu)化，使接入商一邊罵著貝殼，一邊不得不加入：

事實上，很少有體驗過保姆式服務、真實房源保障的貝殼模式的消費者再愿意返回充斥著不確定性、虛假房源和黑中介的平臺。

其次，貝殼在大數(shù)據(jù)、VR看房等代表未來去向的產(chǎn)業(yè)底層技術領域發(fā)力更深：

比如，在相繼收購上海德佑、廣州滿堂紅、成都伊誠、深圳中聯(lián)等各地房產(chǎn)經(jīng)紀公司后，貝殼擁有了海量數(shù)據(jù)，形成了一二手房業(yè)務的聯(lián)動，起到了降本增效的作用：所有門店都能承擔導流任務，將業(yè)務重點向利潤更高的新房引導。

另一方面，貝殼雖然模式先進，但也有著多重埋在骨子里的積弊，不意味著就可以高枕無憂。

比如，近年來，貝殼的渠道費用嚴重擠占必要的營銷預算;

市場預算本就有天花板，加之去化率的壓力之下，“立竿見影”的分銷渠道的費用不斷攀升，最終擠占的是品牌營銷的預算。地產(chǎn)圈中已經(jīng)不乏營銷總們因為無處施展，而對于項目口碑、房企品牌的受到的影響的擔憂。長遠看來，最終將反噬房企自身的項目開發(fā)。

況且，在資本市場，就算上天選之子，只要一日依靠資本輸血，一日就要隨時做好癱瘓的準備。

但即使貝殼崩盤，紙面上更先進的貝殼模式也不會倒：總有下一個貝殼plus崛起。在當代社會，最不缺的就是更先進的模式和更受資本寵愛的公司。

畢竟，聰明的企業(yè)不會死，吃相難看的企業(yè)也不會死，只有愚蠢的企業(yè)會死。

（編輯：玉景）