美團(tuán)點(diǎn)評(píng)-W(03690)二季報(bào)前瞻：撥云見(jiàn)日，業(yè)績(jī)強(qiáng)勢(shì)回升

本文來(lái)自微信公眾號(hào)“學(xué)恒的海外觀察”。

事項(xiàng)

美團(tuán)點(diǎn)評(píng)(03690)即將發(fā)布2020Q2財(cái)報(bào)，我們預(yù)計(jì)二季度整體收入同比+9.4%至248.4億元,，Non-GAAP凈利潤(rùn)為5.5億元。受餐飲外賣(mài)、生活服務(wù)復(fù)蘇提振等因素催化，預(yù)計(jì)公司外賣(mài)業(yè)務(wù)/到店業(yè)務(wù)收入增速達(dá)11.2%/-13.0%(VS 2020Q1分別為-11.4%/-31.1%)，其中外賣(mài)訂單量預(yù)計(jì)同比+9.4%，變現(xiàn)率環(huán)比小幅提升0.2pct至13.7%。

評(píng)論

整體：收入、毛利加速增長(zhǎng)，或超市場(chǎng)預(yù)期

根據(jù)美團(tuán)研究院的數(shù)據(jù)，4月初外賣(mài)單量以及生活服務(wù)業(yè)商戶(hù)復(fù)工率已經(jīng)恢復(fù)至公共衛(wèi)生事件前八成，公司各項(xiàng)業(yè)務(wù)從公共衛(wèi)生事件沖擊的陰影中強(qiáng)勢(shì)復(fù)蘇。我們預(yù)計(jì)公司2020Q2收入以及毛利率都呈加速上行態(tài)勢(shì)，其中營(yíng)業(yè)收入同比+9.4%，毛利水平環(huán)比提升5.4pcts，或超市場(chǎng)預(yù)期。

2020Q2預(yù)計(jì)公司季度交易額快速增長(zhǎng)，同比+14%。一方面，公共衛(wèi)生事件之下對(duì)品牌商戶(hù)的溢價(jià)消費(fèi)的用戶(hù)增加，在二季度單量恢復(fù)但客單價(jià)降幅有限的情況下，加速了公司季度交易金額增長(zhǎng);另一方面，二季度新業(yè)務(wù)GTV保持快速增長(zhǎng)，買(mǎi)菜、快驢等持續(xù)發(fā)力，未來(lái)預(yù)計(jì)貢獻(xiàn)廣闊增量空間。

外賣(mài)業(yè)務(wù)：訂單顯著提升，盈利持續(xù)改善

2020Q2訂單量預(yù)計(jì)同比+9.4%，變現(xiàn)效率小幅下降。我們以美團(tuán)研究院公布的全國(guó)外賣(mài)復(fù)蘇率為測(cè)算基準(zhǔn)，其中公司4-5月份訂單量平均恢復(fù)至公共衛(wèi)生事件前80%的水平，6月份平均恢復(fù)到公共衛(wèi)生事件前95%水平，測(cè)算第二季度訂單合計(jì)約為2282百萬(wàn)單，同比+9.4%，外賣(mài)GTV同比+13.8%。受品牌商戶(hù)以及其他一些定向商戶(hù)補(bǔ)貼影響，預(yù)計(jì)Q2變現(xiàn)率略有小幅下滑，但廣告提振良好(預(yù)計(jì)貢獻(xiàn)約1.5%)增強(qiáng)公司信心。

由于對(duì)食品安全、品牌喜好等方面的考慮，越來(lái)越多的消費(fèi)者愿意為品牌商戶(hù)支付商品溢價(jià)，外賣(mài)客單價(jià)環(huán)比降幅有限，二季度約47.8元;同時(shí)二季度需求側(cè)用戶(hù)數(shù)量與供給側(cè)商家數(shù)量顯著提升，公司外賣(mài)業(yè)務(wù)收入及訂單效率將持續(xù)向好。

到店業(yè)務(wù)：消費(fèi)回暖，到店先行，酒旅稍緩

根據(jù)美團(tuán)研究院數(shù)據(jù)，4月初到餐以及到綜類(lèi)商戶(hù)復(fù)工率已達(dá)80.6%，指標(biāo)領(lǐng)先于需求端的消費(fèi)復(fù)蘇;第二季度整體到餐以及到綜業(yè)務(wù)基本恢復(fù)到公共衛(wèi)生事件前90%以上的水平，優(yōu)于市場(chǎng)預(yù)期。對(duì)于酒店業(yè)務(wù)，本地快速恢復(fù)后，跨省、商旅行業(yè)性的恢復(fù)速度慢較，拖累到店業(yè)績(jī);但由于受公共衛(wèi)生事件影響加速行業(yè)出清，競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度降低，從而使得公司在行業(yè)中靈活性更佳，將繼續(xù)加強(qiáng)高星酒店的切入，同時(shí)在供應(yīng)鏈能力和建設(shè)上有更多的機(jī)會(huì)。

預(yù)計(jì)公司到店業(yè)務(wù)Q2的YOY約為-13.0%，但環(huán)比有明顯的改善(VS Q1 -31.1%)，且隨著CPC廣告的恢復(fù)，我們預(yù)計(jì)Q2經(jīng)營(yíng)收益顯著改善。長(zhǎng)期來(lái)看，到店業(yè)務(wù)GTV空間廣闊，大約有20萬(wàn)億元(對(duì)比社零32萬(wàn)億)，公司尚有充分的挖掘空間，2021年之后有望保持30%以上增速。

新業(yè)務(wù)：收入恢復(fù)高增，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)仍承壓

新業(yè)務(wù)中買(mǎi)菜、閃購(gòu)等都處于業(yè)務(wù)拓展初期，雖然業(yè)務(wù)增長(zhǎng)強(qiáng)勁，但前期依然需要投入大量的資源為新業(yè)務(wù)開(kāi)拓市場(chǎng)空間，短期虧損幅度仍然呈擴(kuò)大態(tài)勢(shì)，我們預(yù)計(jì)2020Q2公司新業(yè)務(wù)收入達(dá)60億，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)環(huán)比下滑約30%。未來(lái)隨著新業(yè)務(wù)模式不斷跑通，將與現(xiàn)有的業(yè)務(wù)場(chǎng)景相互賦能，形成飛輪效應(yīng)，夯實(shí)公司競(jìng)爭(zhēng)壁壘。

看好公司在2020年全年的表現(xiàn)，上調(diào)合理估值區(qū)間至230-235港幣，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)

短期來(lái)看，隨著消費(fèi)回暖、復(fù)蘇強(qiáng)勁，公司二季報(bào)大概率表現(xiàn)優(yōu)異，公共衛(wèi)生事件對(duì)外賣(mài)業(yè)務(wù)、到店業(yè)務(wù)以及創(chuàng)新業(yè)務(wù)帶來(lái)的影響是短期的，并未影響其市場(chǎng)格局，且公共衛(wèi)生事件加強(qiáng)了用戶(hù)對(duì)品牌商戶(hù)的溢價(jià)消費(fèi)能力，長(zhǎng)期有望提升變現(xiàn)率水平，我們對(duì)二季度的恢復(fù)情況預(yù)期樂(lè)觀。中長(zhǎng)期來(lái)看，鑒于：1、公司經(jīng)歷2019年之后，業(yè)務(wù)的核心能力加強(qiáng)，份額增加;2、即便2020年應(yīng)對(duì)阿里的競(jìng)爭(zhēng)，我們不認(rèn)為對(duì)收入端和份額產(chǎn)生本質(zhì)的影響，利潤(rùn)端當(dāng)下不是影響估值的關(guān)鍵要素(成長(zhǎng)、格局更重要);3、公司的外賣(mài)、到店業(yè)務(wù)未來(lái)依然有較大的發(fā)展空間和較好的持續(xù)性;4、公司成功入選恒生指數(shù)。基于公司成長(zhǎng)性與稀缺性，我們給出基于2022年分部估值的測(cè)算，其系數(shù)如下：

外賣(mài)業(yè)務(wù)5倍PS，穩(wěn)態(tài)利潤(rùn)率12.5%;

到店業(yè)務(wù)11倍PS，穩(wěn)態(tài)利潤(rùn)率29.8%;

新業(yè)務(wù)2倍PS。

得到如下估值表，該估值對(duì)應(yīng)2022年230-235港幣。

風(fēng)險(xiǎn)提示

宏觀經(jīng)濟(jì)低于預(yù)期，商戶(hù)業(yè)態(tài)受到公共衛(wèi)生事件影響關(guān)閉的可能超預(yù)期。

(編輯：馬火敏)