新股解讀|立德教育：攜一所大學赴港IPO

年初至今，港股教育板塊IPO市場僅僅迎來了大山教育(09986)和建橋教育(01525)兩支新股，與2019年接連不斷的教育公司赴港上市熱潮形成了鮮明的對比，像被突如其來的公共衛(wèi)生事件打了個措手不及，被迫按下了暫停鍵。

而時間走到了2020年下半年，教育板塊終于再迎新兵——日前，來自黑龍江哈爾濱的立德教育通過了港交所的聆訊，成為了高等教育上市公司中的一員。

此立德非彼立德，毛利率驟降

今次上市的公司與近年在廣東區(qū)域擴張迅猛的立德國際教育并非同一家。

智通財經(jīng)APP了解到，此次通過聆訊的立德教育是中國黑龍江省的大型民辦正規(guī)高等教育服務供貨商。但對于在細分賽道上廝殺多年的其他教育公司而言，立德教育顯然并不夠看。

雖然自稱為“大型”，但與目前港股上市教育企業(yè)相比，立德的實際規(guī)模卻并未如其所言。公司旗下僅經(jīng)營一所高校，即為黑龍江工商學院。截至2020年2月末，黑龍江工商學院的在校生人數(shù)總共分別為8807人及6739人，教師團隊分別為450人及465人。

在現(xiàn)階段在港上市高教公司中，規(guī)模最小的是來自四川省的銀杏教育(01851)，旗下共有兩所學校，2019年6月末入學人數(shù)都有10200人。因此，此次順利通過聆訊，意味著立德教育即將取代銀杏教育，成為港股市場規(guī)模最小的內(nèi)地高等教育股。

招股書顯示，在截至8月31日止的近三個年度(2017-2019財年)來看，在持續(xù)經(jīng)營業(yè)務中，公司的收入還是呈現(xiàn)穩(wěn)健增長，收入由2017財年的1.07億元(人民幣，單位下同)增長至2019財年的1.38億元。來自持續(xù)經(jīng)營業(yè)務的期內(nèi)利潤亦由4871.6萬元增長至2019財年的7035.7萬元。

值得注意的是，公司自19年8月起，將近年來持續(xù)虧損的地產(chǎn)業(yè)務分拆后售予引城置業(yè)，該項交易在2020年1月完成，并于2020上半財年錄得147.7萬元虧損。

收入結(jié)構(gòu)上來看，公司的全部收入均來自于向?qū)W生收取的學費和住宿費。其中，來自于學費的收入占公司歷年來收入的九成以上，余下則為住宿費。收入的不斷增長亦與公司近年來上調(diào)了所有專業(yè)的學費，以反映增加的營運成本及專業(yè)與課程設置的調(diào)整相關。不過，需要注意的是，公司全部收入均來自于單一學校，經(jīng)營業(yè)績及增長前景的集中風險較大。

然而，學費提價收入的上漲卻跑不贏規(guī)模擴張后的成本的增長。公司的毛利率由2019財年首六個月的60.1%跌至2020財年首六個月的55.5%，主要由于2019/2020學年初哈南校區(qū)若干樓宇投入使用導致折舊及攤銷費用上漲、為配合業(yè)務擴張需聘請額外教師導致員工開支增加及教職工普遍薪酬上漲及2019/2020學年招生人數(shù)增加導致學校運營開支(如供暖成本)增加。

除了學費的上漲，立德教育也在謀求規(guī)模上的擴張。為擴大學校的容納能力，立德教育已開始建設哈南校區(qū)。智通財經(jīng)APP了解到，哈南校區(qū)第一期建設已于2019年9月完成，包括校園的一部分，總建筑面積約138,876.3平方米;新校區(qū)使學校的容納人數(shù)增加約4440名學生。公司預期將于2020年第三季度開始并于2023年完成第二期建設，規(guī)劃總占地面積約為200,000平方米。

在擴張的另一面，新校區(qū)的建設使得公司的資金層面壓力陡然增加，2017-2019財年以及2020財年首六個月，公司的凈流動負債分別為1.36億元、1.57億元、1.53億元及1.93億元，呈現(xiàn)連年遞增的趨勢。公司表示，凈流動負債的逐漸增長，主要由于就購買物業(yè)、廠房及設備以及計息銀行及其他借款產(chǎn)生應付款項，該款項主要與建設哈南校區(qū)及升級現(xiàn)有設施以適應業(yè)務擴展有關;及錄得應付東北農(nóng)業(yè)大學的合作成本所致。

擬開展并購，融資備錢糧

根據(jù)弗若斯特沙利文報告，按2018/2019學年全日制在校生人數(shù)計算，立德教育在黑龍江省所有民辦正規(guī)高等教育服務供貨商中排名第八，市場份額約為7.5%。

而根據(jù)2019年教育公報，我國2019年全國高等教育在學總規(guī)模4002萬人，高等教育毛入學率為51.6%，同比增加3.5%，延續(xù)持續(xù)上升態(tài)勢。隨著接受高等教育人數(shù)的增多，一方面我國勞動力結(jié)構(gòu)有望持續(xù)改進，職教帶來的技能培訓需求有望持續(xù)上升，另一方面民辦高教的覆蓋學生人數(shù)有望持續(xù)上升。

搭上了民辦教育和高等教育的雙風口，也自然得遵循教育的業(yè)界規(guī)則。不難發(fā)現(xiàn)，民辦高校要想實現(xiàn)營收增長，一是靠學費、住宿費的上漲，二是靠在校學生數(shù)量的增長。一內(nèi)一外，這幾乎成為民辦校增加營收的“兩翼”。

近年來，立德教育由興建新校區(qū)擴容學校，通過對入學新生的擴招和逐年提高的學費住宿費，來實現(xiàn)己身的內(nèi)生式增長。在外延式并購方面，立德教育透露有意收購東北、華北及華中地區(qū)的營利性民辦本科或?qū)？圃盒?，目前已有意向標的潛在收購?/p>

事實上，在校學生數(shù)量增長靠并購在教育行業(yè)里已經(jīng)不是什么新鮮事了。政策規(guī)定，民辦高校不允許隨意進行擴招，因此并購的確成為了民辦高校的擴張最行之有效的方式。

兵馬未動，糧草先行。對于現(xiàn)階段的頗為“貧血”的立德來說，上市融資已經(jīng)成為了必行手段——截至2020年2月29日，公司的賬面現(xiàn)金僅為3112.4萬元，同期短期計息負債卻接近1億元，而彼時公司流動資產(chǎn)僅4139.4萬元，即使剔除由未確認為收入的學費和住宿費構(gòu)成的合約負債，立德教育的資產(chǎn)負債率遠高于同行。

此外，目前教育股最大的不確定性還是來自政策這個“懸頂之劍”。2016年的新《民促法》以及2018年的《民促法》(送審稿)，都曾激起資本市場千層浪。在招股書中，立德教育表示，截至目前，公司尚未就將學校登記為營利性民辦學校或非營利性民辦學校作出決定。倘若政策落地，民促法中關于營利性與非營利性的界定依然會在一定程度上對民辦高等教育上市公司造成影響。

值得注意的是，倘若立德教育選擇將黑龍江工商學院注冊為營利性民辦學校，除了需要將學校的注冊資本增加至不低于2億元，還需要就其松北校區(qū)、哈南校區(qū)合計約54.2萬平方米的占地面積向當?shù)貒临Y源局支付每平方米人民幣78.0元的土地交易費，這將為公司本就不寬裕的資金面“雪上加霜”。

現(xiàn)階段來看，由于大部分省份劃分營利性與非營利性學校的過渡期至2022年，加上實施細則還未落地，所以很多民辦教育機構(gòu)還在徘徊，立德教育也不例外。政策方面仍存在不確定性，這也將在一定程度會影響到投資者的熱情。