沽空機(jī)構(gòu)格勞克斯：中滔環(huán)保(01363)只值0.38元

智通財經(jīng)獲悉，沽空機(jī)構(gòu)格勞克斯(GLAUCUS)發(fā)表研報表示，中滔環(huán)保(01363)主要從事工業(yè)廢水治理及危險廢物處理，因行業(yè)監(jiān)管嚴(yán)格，價格通常由中國政府設(shè)定，據(jù)公司財報顯示，其利潤遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過其競爭對手，并聲稱主要受益于廢水處理設(shè)施——“BOO”營運模式驅(qū)動。該機(jī)構(gòu)給予其目標(biāo)價0.38港元。

報告提到，據(jù)中國政府公開的污水處理資料顯示，這與該公司兩個主要設(shè)施的廢水處理量有出入。該機(jī)構(gòu)稱，有明顯證據(jù)顯示，公司沒有如實向投資者披露了其設(shè)施處理的污水量，包括其財報收入和利潤。

該機(jī)構(gòu)報告顯示，據(jù)全國企業(yè)信用信息公示系統(tǒng)資料(SAIC)顯示，亦發(fā)現(xiàn)公司有未公開的關(guān)連收購與主席有關(guān)。令人震驚的是，亦發(fā)現(xiàn)該公司與中國金屬再生資源（中金再生）前主席密切合作的證據(jù)，格勞克斯2013年在其報告中證明中金再生帳目曾造假，隨后由香港監(jiān)管機(jī)構(gòu)進(jìn)行清算。

格勞克斯續(xù)稱，整理所有證據(jù)得出，該公司嚴(yán)重歪曲其財報業(yè)績，其管理層言行也是如此不可信，因此中滔環(huán)保不可投資。但保守起見，該機(jī)構(gòu)表示，中滔環(huán)保股份每股0.38港元，即較目前股價下行空間為82%。

此外，鑒于公司的2016年上半年債務(wù)水平已高達(dá)至23億元人民幣，該機(jī)構(gòu)預(yù)期公司股價進(jìn)一步下行是合理的。

格勞克斯此報告特梳理中滔環(huán)保(01363)以下“七宗罪”：

1.污水處理量報告不實

由于廢水處理是一個受政府高度監(jiān)管的行業(yè)，環(huán)境保護(hù)部(“MEP”)公布了在中國主要設(shè)施處理的廢水量的年度清單。這一數(shù)據(jù)直接與公司報告的兩個關(guān)鍵設(shè)施的利用率相矛盾。

2.2013年收購中國金屬再生資源屬公然欺詐

該機(jī)構(gòu)2013年發(fā)表報告稱，根據(jù)MEP數(shù)據(jù)顯示，該公司關(guān)于收購中國金屬再生資源為欺詐行為，旨在作假其財報收入及利潤。此后專營廢鐵回收的中國金屬再生資源涉帳目造假, 遭香港證監(jiān)會向法院申請清盤。

3. 未披露關(guān)聯(lián)方收購價格

2015年，集團(tuán)收購了三家公司100%股權(quán)，總代價為2.76億元，但這低估了股東的成本。而且被收購的三家公司賬面上還承擔(dān)著總額為3.52億元的未知的應(yīng)付賬款，這意味著公司花費了6.28億元購買了這三家公司。中滔環(huán)保聲稱，被收購公司的收益所有人均為獨立第三方。但該機(jī)構(gòu)稱，這純屬謊言。

據(jù)SAIC申報信息表明，廣州盈洲投資有限公司為未披露的關(guān)聯(lián)方，該機(jī)構(gòu)稱該公司由中滔環(huán)保受董事長控制或與其有較大關(guān)聯(lián)。

SAIC的文件顯示，廣州盈洲投資有限公司一年前以僅4600萬的代價收購了三家公司，然后以6倍的價格(如果包括神秘的應(yīng)付賬款，則以13.7倍的價格)轉(zhuǎn)賣給中滔環(huán)保。簡單來說，公開記錄顯示，本公司與一個未披露的關(guān)連方進(jìn)行交易，而后者獲得了豐厚利潤，這明顯違反香港證券規(guī)則。該機(jī)構(gòu)認(rèn)為，這些交易或者是將財富赤裸地轉(zhuǎn)移給主席，或者是偽造資本支出，旨在掩蓋制造的利潤。

4. SAIC文件顯示該公司編制重大財務(wù)收購報表

2014年4月，中滔環(huán)保以1.25億元人民幣收購了清遠(yuǎn)綠由環(huán)?？萍加邢薰?清遠(yuǎn)綠由)，該公司主要從事污泥和固體廢物處理。中滔環(huán)保披露，清遠(yuǎn)綠2012年出現(xiàn)虧損，2013年凈利潤為1190萬元。收購后，清遠(yuǎn)綠由盈利能力大幅攀升，2014年凈利潤為8000萬港元。然而，據(jù)清遠(yuǎn)綠由SAIC申報顯示，該公司2013年凈虧損1380萬元，2014年凈利潤僅2720萬元，較公司財報披露的利潤總額減少82%。

5.委托經(jīng)營：未披露關(guān)聯(lián)方收入

2015年，中滔環(huán)保報告其一筆神秘的新收入來源，標(biāo)記為“委托運營服務(wù)”。據(jù)公司披露，此委托業(yè)務(wù)EBITDA利潤率為99.7%，占公司2015年EBITDA總利潤的16%。然而，SAIC的申報資料顯示，“委托經(jīng)營服務(wù)”收入的49%來自六家公司，這些公司最終所有人為廣州盈洲，廣州盈洲為該機(jī)構(gòu)披露的與中滔環(huán)保主席秘密聯(lián)系的關(guān)聯(lián)方。格勞克斯對其99.7%利潤的真實性表示質(zhì)疑。

6.閑置土地購買可疑

2013年11月25日，旗下新滔水質(zhì)凈化有限公司以4400萬元投得一副土地使用權(quán)。作為購買土地的條件，施工必須在簽署后12個月內(nèi)開始，并在簽署后36個月內(nèi)完成施工。然而，據(jù)該機(jī)構(gòu)實地考察顯示，在簽署日期近三年后，新滔水質(zhì)遲遲未建設(shè)該物業(yè)。格勞克斯質(zhì)疑，為什么公司違反土地購買合同，閑置該物業(yè)?

7.利潤連續(xù)翻倍難以置信

中國污水處理行業(yè)受到中國政府的嚴(yán)格監(jiān)管，該機(jī)構(gòu)難以相信，中滔環(huán)保并未擁有超過同行的技術(shù)優(yōu)勢，其財報盈利嚴(yán)重偏離同行的業(yè)績水平。2015年，公司的資本回報率和凈收入利潤率分別高于同行平均水平127%和108%。

更可疑的是，盡管盈利能力創(chuàng)下了歷史新高(凈利潤率在33-46%之間)，但該公司自2008年以來，通過股本和債券發(fā)行總額達(dá)到44億元人民幣，自2013年以來共發(fā)行35億元人民幣。