中金：2020下半年短期看航空航運(yùn)估值修復(fù)，中期看快遞公路增長(zhǎng)回報(bào)

本文來(lái)自微信公眾號(hào)“中金點(diǎn)睛”。

上半年我們重點(diǎn)推薦快遞和油運(yùn)，并根據(jù)公共衛(wèi)生事件變化推薦了航空和公路。向前看，我們認(rèn)為航空航運(yùn)等低估值周期板塊有望在大盤(pán)向上中迎來(lái)估值修復(fù)，而在傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)估值修復(fù)完成后，快遞的高成長(zhǎng)性和盈利增速仍將繼續(xù)帶動(dòng)板塊向上。

我們預(yù)計(jì)，公路以及港股的部分港口個(gè)股2021年分紅收益率有望達(dá)到6-7%，為絕對(duì)回報(bào)品種。本報(bào)告也對(duì)2Q盈利進(jìn)行預(yù)測(cè)，超預(yù)期行業(yè)為油輪，低于預(yù)期行業(yè)或?yàn)闄C(jī)場(chǎng)航空。

快遞、物流

上半年激烈價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)下，行業(yè)集中度進(jìn)一步提升且公司分化更明顯，我們認(rèn)為，2Q凈利潤(rùn)仍有望實(shí)現(xiàn)同比增長(zhǎng)，由于基數(shù)原因，下半年件量增速或回到20%-25%區(qū)間。我們認(rèn)為，龍頭公司業(yè)務(wù)量有望增長(zhǎng)150~200%，即使假設(shè)單票凈利潤(rùn)下降30~40%，剩下來(lái)的龍頭公司凈利潤(rùn)仍有望上漲50~100%，且格局穩(wěn)定后單票凈利潤(rùn)有望實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，而且龍頭公司不會(huì)止步于快遞，仍會(huì)介入如快運(yùn)冷鏈供應(yīng)鏈等業(yè)務(wù)，帶來(lái)進(jìn)一步市值空間。我們維持未來(lái)五年行業(yè)件量翻倍判斷，且規(guī)模經(jīng)濟(jì)性支持進(jìn)一步集中，建議優(yōu)選龍頭。

圖表: 各季度快遞業(yè)務(wù)量及增速

資料來(lái)源：國(guó)家郵政局，中金公司研究部

航空

受公共衛(wèi)生事件影響，2020年1-5月，全國(guó)民航旅客運(yùn)輸量累計(jì)同比下降56.5%，三大航同比下降56%-61%。我們認(rèn)為航空需求低點(diǎn)已過(guò)，下半年國(guó)內(nèi)需求復(fù)蘇持續(xù)，國(guó)際需求或?qū)⒃?021年下半年恢復(fù)到2019年水平。

考慮國(guó)際航空需求恢復(fù)顯著慢于國(guó)內(nèi)，國(guó)際線過(guò)剩運(yùn)力和部分需求或?qū)⒒貧w國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，疊加油價(jià)同比下降，我們認(rèn)為需求恢復(fù)階段，國(guó)內(nèi)航線票價(jià)或?qū)⒊惺茌^大壓力，但考慮航司大多采用邊際成本定價(jià)，隨著運(yùn)力逐步回升，盈利也將持續(xù)邊際改善。我們預(yù)計(jì)二季度各航司仍將出現(xiàn)大額虧損，盈利見(jiàn)底。當(dāng)前估值較低，悲觀情緒反應(yīng)充分，港股優(yōu)于A股，國(guó)有航司優(yōu)于民營(yíng)航司。

圖表: 航空公司1-5月生產(chǎn)運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)

資料來(lái)源：公司公告，中金公司研究部 注：由于去年同期數(shù)據(jù)為同比增速倒推所得，可能與公告中實(shí)際公布數(shù)據(jù)略有差異

機(jī)場(chǎng)

海外公共衛(wèi)生事件持續(xù)發(fā)酵，國(guó)際航空需求恢復(fù)緩慢。二季度國(guó)際線旅客量環(huán)比、同比均出現(xiàn)大幅下滑，免稅實(shí)際銷(xiāo)售額銳減，考慮衛(wèi)生事件影響較為特殊，大型國(guó)際機(jī)場(chǎng)免稅保底存在無(wú)法全額獲得的可能。板塊盈利較為依賴(lài)免稅，而免稅與國(guó)際運(yùn)量息息相關(guān)。我們預(yù)計(jì)二季度業(yè)績(jī)環(huán)比下滑，下半年國(guó)際線需求恢復(fù)也較有限。短期業(yè)績(jī)壓力較大，但長(zhǎng)期仍有配置價(jià)值。

圖表: 2019年主要機(jī)場(chǎng)旅客結(jié)構(gòu)

資料來(lái)源：公司公告，中金公司研究部

航運(yùn)：油運(yùn)

3Q或由于儲(chǔ)油船釋放而承壓，但長(zhǎng)期周期仍向上，2Q業(yè)績(jī)大幅改善，建議3Q末布局4Q旺季；集運(yùn)而言，公共衛(wèi)生事件對(duì)外需的最壞沖擊已經(jīng)過(guò)去，歐美PMI和中國(guó)新出口訂單PMI觸底回升，看好區(qū)域內(nèi)集運(yùn)龍頭；港口：關(guān)注低估值標(biāo)的。

圖表: 油運(yùn)運(yùn)價(jià)：VLCC各航線平均TCE

資料來(lái)源：Clarksons，中金公司研究部

圖表: 油運(yùn)市場(chǎng)供需關(guān)系

資料來(lái)源：Clarksons，中金公司研究部

圖表: 集運(yùn)：CCFI指數(shù)

資料來(lái)源：萬(wàn)得資訊，中金公司研究部

圖表: 集運(yùn)：SCFI歐線和美線指數(shù)

資料來(lái)源：萬(wàn)得資訊，中金公司研究部

圖表: 集運(yùn)市場(chǎng)供需關(guān)系

資料來(lái)源：Clarksons，中金公司研究部

圖表: 沿海港口集裝箱吞吐量同比增速

資料來(lái)源：萬(wàn)得資訊，中金公司研究部

圖表: 八大樞紐港集裝箱吞吐量降幅收窄，6月中旬同比正增長(zhǎng)

資料來(lái)源：中國(guó)港口協(xié)會(huì)，中金公司研究部

公路

公路恢復(fù)收費(fèi)后車(chē)流量逐漸穩(wěn)定在同比微增的水平（5.20-6.5全國(guó)高速公路車(chē)流量同比增長(zhǎng)1%）。收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)調(diào)整對(duì)費(fèi)率影響中性，ETC與公共衛(wèi)生事件帶來(lái)額外折扣。我們預(yù)計(jì)公路下半年實(shí)現(xiàn)低單位數(shù)增長(zhǎng)，行業(yè)補(bǔ)償政策可能是未來(lái)股價(jià)催化劑。鐵路：維持板塊中性觀點(diǎn)。

圖表: 2月22日至6月5日高速公路車(chē)流量恢復(fù)情況

資料來(lái)源：交通部，中金公司研究部

風(fēng)險(xiǎn)

公共衛(wèi)生事件反復(fù)，宏觀經(jīng)濟(jì)失速。

(編輯：楊杰)