五礦證券：如何成為鋰行業(yè)“聰明的投資者”?

本文來源于“ 五礦證券研究”。

自2015年來，全球鋰資源新增產(chǎn)量中70%來自礦石鋰。我們測算2015-2019年全球礦石鋰產(chǎn)量(精礦形式)從6.1萬噸LCE大幅增長至25.8萬噸LCE，同時全球鹽湖鋰產(chǎn)量從9.7萬噸LCE增長至17.8萬噸LCE。由于采選流程易復(fù)制、產(chǎn)量爬坡較快，礦石鋰快速響應(yīng)了全球需求的增長。本報(bào)告我們聚焦礦石鋰資源，分析覆蓋了全球38個具備代表性的建成、待開發(fā)礦山。

澳礦構(gòu)成全球礦石主力，但歐美EV產(chǎn)業(yè)崛起將帶來更多元的全球機(jī)遇。由于礦業(yè)體系成熟、資源稟賦優(yōu)越、至中國運(yùn)輸便利，西澳鋰礦構(gòu)成當(dāng)前全球礦石系的主力。2019年澳礦產(chǎn)量預(yù)計(jì)占全球礦石鋰供給的85%、占全球鋰資源供應(yīng)總量的51%。同時，“澳礦+中國鋰鹽廠”也是單噸碳酸鋰最具Capex效率的組合。但伴隨歐洲、美國新能源汽車市場和產(chǎn)業(yè)鏈的崛起，我們預(yù)計(jì)美洲、非洲、甚至歐洲的礦石資源也有望迎來機(jī)遇，其中美洲擁有成熟的礦業(yè)環(huán)境，但非洲的鋰礦資源稟賦更令人垂涎。在逆全球化風(fēng)險(xiǎn)加劇的背景下，鋰作為未來的戰(zhàn)略礦產(chǎn)，確保一定比例鋰原料供給自主可控已成為全球共識。

但大部分新投產(chǎn)的礦石鋰位于成本曲線上部，屬于邊際產(chǎn)能。從周期視角分析，2015-2018年鋰行業(yè)的景氣周期主要受到中國EV市場的驅(qū)動，目前行業(yè)正處于向未來新一輪周期的“換擋期”。但補(bǔ)貼退坡、具備競爭力的車型較少導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)鏈顯著去泡沫，鋰原料市場浮華散盡、進(jìn)入寒冬。在2017-2018年新投產(chǎn)的鋰礦普遍面臨嚴(yán)峻的成本壓力，高剝采比、浮選不順、回收率偏低是代表性痛點(diǎn)，在行業(yè)低迷期，初創(chuàng)資源商為項(xiàng)目建設(shè)而承載的高息債務(wù)則是另一大“殺手”。

從納米比亞、魁北克、再到西澳，我們已看到固體鋰礦產(chǎn)能沿成本曲線從高到低的逐步出清，礦商逐季為現(xiàn)金流而掙扎，唯泰利森依然穩(wěn)健。我們認(rèn)為，現(xiàn)金成本無法在短期內(nèi)壓縮至US$400/噸以下、無法實(shí)現(xiàn)債務(wù)優(yōu)化的鋰礦將難以維系。供給端不破不立，但考慮到目前鋰精礦依然是個流動性不充分、充滿結(jié)構(gòu)因素的小市場，若1-2個在產(chǎn)礦山繼續(xù)關(guān)停，或引發(fā)產(chǎn)業(yè)預(yù)期轉(zhuǎn)變?？傮w而言，我們預(yù)計(jì)2020年全球礦石鋰產(chǎn)量將縮減7%至24萬噸LCE，其中澳礦產(chǎn)量將收縮9%至20萬噸LCE。

定位分化，礦石提鋰的未來主要在高端氫氧化鋰。預(yù)計(jì)2020-2025年，歐美將引領(lǐng)全球進(jìn)入高鎳動力電池時代，據(jù)我們測算，2021年全球動力市場對氫氧化鋰的需求量將達(dá)到近10萬噸，首次超過碳酸鋰。擁有自有礦山的鋰鹽廠生產(chǎn)電池級氫氧化鋰相比鹽湖系并無成本劣勢，反而產(chǎn)品品質(zhì)和穩(wěn)定性更佳。相比之下，鹽湖系在碳酸鋰、氯化鋰等基礎(chǔ)鋰鹽方面的成本優(yōu)勢難以撼動。

如何成為鋰行業(yè)“聰明的投資者”?全球電動化拉開大幕，而鋰行業(yè)正處于周期底部，我們認(rèn)為電池級碳酸鋰價格有望在4.8-5萬元/噸附近筑底，產(chǎn)業(yè)整合者與財(cái)務(wù)投資人已迎來實(shí)施長期戰(zhàn)略布局的機(jī)遇期。但鋰是個具備精細(xì)化工屬性的獨(dú)特資源品，我們建議在精選標(biāo)的之時同時納入成本、工藝兩大要素，并靈活選擇股權(quán)、債權(quán)投資工具，確保有效投資和安全邊際。

（編輯：張展雄）