從就業(yè)數(shù)據(jù)來看 下半年美國經(jīng)濟(jì)有望超預(yù)期反彈

本文來自微信公眾號“川閱全球宏觀”，作者為東吳證券分析師陶川、王丹。

近期公布的美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)(尤其是周五公布的5月非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù))顯示出一系列積極的跡象，盡管當(dāng)前美國仍處于衛(wèi)生事件的發(fā)酵之中。我們認(rèn)為，隨著各州經(jīng)濟(jì)重啟的推進(jìn)、以及前期超強(qiáng)政策刺激落地，下半年美國經(jīng)濟(jì)很可能出現(xiàn)超預(yù)期反彈，而衛(wèi)生事件對就業(yè)市場的沖擊也反映出這一點(diǎn)。

首先，當(dāng)前美國失業(yè)率的飆升從類型上看并沒有那么可怕。這是因?yàn)楫?dāng)前美國失業(yè)率的飆升主要由大量的臨時(shí)性失業(yè)貢獻(xiàn)，而我們此前擔(dān)心的臨時(shí)性失業(yè)轉(zhuǎn)為永久性失業(yè)的情況并未出現(xiàn)。從歷史來看，臨時(shí)性就業(yè)崗位的雇傭和裁員均具有較高的靈活性，尤其是對于美國這樣一個(gè)擁有全球最具彈性的勞動(dòng)力市場的國家(圖1)，這就意味著臨時(shí)性失業(yè)在驟增后會伴隨著公司大量的rehiring而迅速回落。因此，如果失業(yè)率的飆升是由大量臨時(shí)性失業(yè)導(dǎo)致的，其隨后往往會迅速回落，20世紀(jì)70年代美國失業(yè)率的走勢即是如此(圖2)!

其次，當(dāng)前美國就業(yè)崗位的損失從結(jié)構(gòu)上看并不那么令人擔(dān)心。表1統(tǒng)計(jì)了當(dāng)前和此前三次經(jīng)濟(jì)衰退下，各個(gè)子行業(yè)的就業(yè)崗位損失對非農(nóng)就業(yè)整體下滑的貢獻(xiàn)。不難看出在此前三次經(jīng)濟(jì)衰退中，制造業(yè)和建筑業(yè)是非農(nóng)就業(yè)中受損最大的兩大行業(yè)，如制造業(yè)在這三次衰退中對非農(nóng)就業(yè)崗位損失的貢獻(xiàn)平均達(dá)到了49%，建筑業(yè)則為20%。

這兩大行業(yè)的大量裁員往往是難以恢復(fù)的，這是因?yàn)椴脝T往往會促使企業(yè)創(chuàng)新勞動(dòng)節(jié)約型技術(shù)，即用資本替代勞動(dòng)進(jìn)行生產(chǎn)。一個(gè)典型的例子便是2008年金融危機(jī)后，盡管美國勞動(dòng)力市場持續(xù)復(fù)蘇，但制造業(yè)行業(yè)的就業(yè)人數(shù)一直未能恢復(fù)到危機(jī)前的水平。

而與此前三次經(jīng)濟(jì)衰退不同，當(dāng)前衛(wèi)生事件下美國非農(nóng)就業(yè)下滑中制造業(yè)和建筑業(yè)的貢獻(xiàn)分別僅為6%和5%，而貢獻(xiàn)最大的兩個(gè)行業(yè)則是教育和健康服務(wù)(13%)、休閑和餐飲(5%)。由于這兩個(gè)行業(yè)是輕資本行業(yè)，因此企業(yè)很難用資本替代勞動(dòng)，因此，隨著美國經(jīng)濟(jì)重啟的推進(jìn)，這兩個(gè)衛(wèi)生事件沖擊下受損最嚴(yán)重行業(yè)的就業(yè)恢復(fù)應(yīng)該也是迅速的。特別是教育和健康服務(wù)這個(gè)行業(yè)，在歷次經(jīng)濟(jì)衰退中的就業(yè)反而是凈增加的，可見其具有逆周期創(chuàng)造就業(yè)崗位的強(qiáng)大能力，我們預(yù)計(jì)在此次衛(wèi)生事件后亦是如此。

另外，“關(guān)懷法案”下的財(cái)政刺激，在短期內(nèi)足以對沖衛(wèi)生事件對美國居民收入的影響。該法案不僅給予低收入個(gè)人一次性1200美元的支票，并且在7月底之前，每周在失業(yè)救濟(jì)金外為失業(yè)者追加平均600美元的補(bǔ)助、以及平均400美元的福利，再加上聯(lián)邦政府的補(bǔ)貼，失業(yè)者每周獲得的收入已經(jīng)超過了其失業(yè)前每周的工資。進(jìn)一步計(jì)算表明，在實(shí)施財(cái)政刺激后，當(dāng)前平均每個(gè)美國工人在失業(yè)后三個(gè)月內(nèi)的收入已經(jīng)比其全職收入時(shí)超出10%!圖3也反映了這一情況，即盡管衛(wèi)生事件爆發(fā)使美國經(jīng)濟(jì)陷入衰退，但居民可支配收入的大幅增加則是以往經(jīng)濟(jì)衰退不曾有過的。因此，短期內(nèi)隨著各州重啟的推進(jìn)，私人消費(fèi)的反彈并不會因?yàn)榇罅渴I(yè)者的存在而受阻。

基于上述分析，我們認(rèn)為美國經(jīng)濟(jì)受衛(wèi)生事件影響最嚴(yán)重的時(shí)期已經(jīng)過去，下半年需留意美國經(jīng)濟(jì)超預(yù)期反彈的上行風(fēng)險(xiǎn)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：美國衛(wèi)生事件二次爆發(fā)、美國國內(nèi)復(fù)工進(jìn)展不暢、后續(xù)財(cái)政刺激力度減弱