沒(méi)有意義！不解決問(wèn)題！沽空機(jī)構(gòu)逐一反駁天能動(dòng)力(00819)回應(yīng)

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，CloudyThunder Research今天（6月1日）發(fā)布最新報(bào)告，反駁天能動(dòng)力(00819)此前的澄清報(bào)告，強(qiáng)調(diào)該公司的回應(yīng)未能以任何有意義的方式解決報(bào)告中的很多關(guān)鍵論點(diǎn)。

該機(jī)構(gòu)表示仍然看空天能動(dòng)力，并在報(bào)告中進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)：天能的返利周期明顯比披露的要長(zhǎng)、虛構(gòu)預(yù)付款、存在未披露關(guān)聯(lián)交易、子公司通過(guò)派息清洗虛假現(xiàn)金等。

5月27日，沽空機(jī)構(gòu)CloudyThunder Research發(fā)布長(zhǎng)達(dá)58頁(yè)的沽空?qǐng)?bào)告，列出天能動(dòng)力“十宗罪”，稱該公司存在嚴(yán)重財(cái)務(wù)造假行為，股票價(jià)值幾乎為零。該股于當(dāng)日上午臨時(shí)停牌。

天能動(dòng)力于隨后兩天連續(xù)發(fā)布公告，反駁沽空機(jī)構(gòu)所有指控，并稱國(guó)內(nèi)子公司已向司法機(jī)關(guān)報(bào)案，保留通過(guò)其他法律手段追究其法律責(zé)任的權(quán)利。

以下為沽空機(jī)構(gòu)最新反駁全文：

2020年5月27日，我們發(fā)表了對(duì)天能動(dòng)力國(guó)際有限公司（“天能動(dòng)力”或“公司”）的投資意見（以下簡(jiǎn)稱“報(bào)告”），以我們?nèi)娴谋M職調(diào)查作為依據(jù)，說(shuō)明公司正在進(jìn)行大規(guī)模欺詐活動(dòng)。2020年5月29日，公司發(fā)布了一份澄清公告（以下簡(jiǎn)稱“回應(yīng)”）。我們發(fā)現(xiàn)，公司的回應(yīng)未能以任何有意義的方式解決報(bào)告中的很多關(guān)鍵論點(diǎn)。我們進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)以下內(nèi)容，以引起投資者和監(jiān)管機(jī)構(gòu)的注意。

我們對(duì)40個(gè)分銷商的深入調(diào)研顯示天能的返利周期明顯比披露的要長(zhǎng)

公司在回應(yīng)中指出：“2019年，基礎(chǔ)返利通常在分銷商下訂單后的下一周結(jié)算，特別返利通常在分銷商下訂單后的下個(gè)月結(jié)算?！惫具€聲稱，自2017年以來(lái)，沒(méi)有對(duì)返利政策進(jìn)行重大調(diào)整。

我們廣泛的調(diào)研表明，公司的陳述并不符合實(shí)際情況。我們對(duì)天能在全國(guó)的40家分銷商進(jìn)行了深入調(diào)研（“分銷商調(diào)研”）。我們分銷商調(diào)研的樣本包括來(lái)自全國(guó)多個(gè)省區(qū)的13家小型分銷商，12家中型分銷商和15家大型分銷商。令人震驚的是，我們從所有這三組收集到的數(shù)據(jù)都與公司披露的數(shù)據(jù)嚴(yán)重不符，也就是說(shuō)，這些分銷商報(bào)告了明顯長(zhǎng)于公司披露的返利周期。

根據(jù)分銷商調(diào)研，分銷商在2018年和2019年大約需要2到6周（平均：3周）才能獲得基礎(chǔ)返利。就特殊返利而言，分銷商在2018年通常在4到7周（平均：4.8周）后收到，而在2019年要等到5到7周（平均5.6周）后才收到。除了基礎(chǔ)返利和特殊返利外，還有取決于銷售量的季度返利和年度返利，這些返利通常在季度或年度結(jié)束后1-2個(gè)月支付給分銷商，而公司在回應(yīng)中并沒(méi)有提及這一情況。進(jìn)一步的盡職調(diào)查顯示，公司從2017開始拉長(zhǎng)了返利周期，這在時(shí)間上與天能在2017年參與成立長(zhǎng)興民間融資服務(wù)中心有限公司向分銷商提供表外貸款相吻合。 

這讓我們想起了瑞幸咖啡事件，當(dāng)時(shí)瑞幸咖啡(LK.US)的管理層也將全面而豐富的基層盡職調(diào)查稱為“誤導(dǎo)和虛假指控”和“未經(jīng)證實(shí)的數(shù)據(jù)”。

根據(jù)天能的回應(yīng)，該公司“根據(jù)最終的實(shí)際結(jié)算價(jià)確認(rèn)銷售”，即出廠價(jià)減去返利后的價(jià)格。也就是說(shuō)，對(duì)于在存量替換市場(chǎng)中售出的每只電池，公司確認(rèn)凈收入時(shí)，同時(shí)還應(yīng)該確認(rèn)每只電池的預(yù)提返利金額。而當(dāng)公司實(shí)際向分銷商結(jié)算返利時(shí)，相應(yīng)返利金額將從預(yù)提返利余額中扣除。

公司在對(duì)上交所一輪問(wèn)詢的回復(fù)中披露了2016年至2019年平均每只電池的出廠價(jià)，平均返利和實(shí)際結(jié)算價(jià)。根據(jù)以下披露，2017年，電池平均出廠價(jià)為人民幣140元，確認(rèn)人民幣120元的凈收入，并計(jì)入人民幣20元的預(yù)提返利。到了2019年，平均每只電池的出廠價(jià)為人民幣139元，確認(rèn)人民幣110元的凈收入，并計(jì)入人民幣30元的預(yù)提返利。

因此，對(duì)存量替換市場(chǎng)中售出的每只電池，公司在2019年應(yīng)確認(rèn)的每只的返利比2017年增加50％（從2017年的人民幣20元增加到2019年的人民幣30元）。根據(jù)公司披露的數(shù)據(jù)，2019年的存量替換市場(chǎng)的銷售數(shù)量比2017年增長(zhǎng)36％。即使不延長(zhǎng)返利周期，我們計(jì)算到2019年底公司的預(yù)提返利也應(yīng)為2017年的兩倍。

然而，天能披露的預(yù)提返利不增反降，從2017年底的人民幣4.53億元減少到了2019年底的人民幣4.29億元。我們?nèi)匀徽J(rèn)為，天能通過(guò)少記預(yù)提返利虛增了收入和利潤(rùn)。

通過(guò)長(zhǎng)興民融向分銷商提供表外貸款

公司在回應(yīng)中回避了我們關(guān)于長(zhǎng)興民融向分銷商提供表外貸款的指控。

張?zhí)烊味麻L(zhǎng)的私人企業(yè)天暢控股有限公司持有長(zhǎng)興民融40％的股權(quán)，由張董事長(zhǎng)的家庭成員控制的浙江暢通科技有限公司持有長(zhǎng)興民融另外11％的股權(quán)。換句話說(shuō)，張董事長(zhǎng)及其家人控制著長(zhǎng)興民融51％的股權(quán)。此外，天能金融事業(yè)部的高管張仁竹先生在2020年3月前是長(zhǎng)興民融的法定代表人，董事長(zhǎng)兼執(zhí)行董事，而他的前任陳敏如先生是天能動(dòng)力的前董事。

天能電池在對(duì)上交所一輪問(wèn)詢的回復(fù)中告訴上交所，它不參與長(zhǎng)興民融的運(yùn)營(yíng)或選擇借款人，貸款決定是由長(zhǎng)興民融獨(dú)立做出的，貸款金額與向天能的分銷商采購(gòu)金額無(wú)關(guān)。

這是另一個(gè)公然的謊言。我們采訪了長(zhǎng)興民融的兩名貸款經(jīng)理。他們都稱天能為他們的“母公司”，并表示他們業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)的首要任務(wù)是滿足“母公司”的業(yè)務(wù)需求。據(jù)長(zhǎng)興民融的貸款經(jīng)理稱，“母公司”為這些貸款提供擔(dān)保，并大量參與向分銷商的貸款業(yè)務(wù)。對(duì)于給予天能分銷商的貸款，他們有明確的向天能采購(gòu)金額的條件作為放款前提。據(jù)這些貸款經(jīng)理介紹，在2019年，長(zhǎng)興民融用自有資金向天能分銷商的放貸總額超過(guò)了人民幣2億元。長(zhǎng)興民融還通過(guò)向其他金融機(jī)構(gòu)提供助貸，為天能的分銷商另外提供了額外超過(guò)2億元人民幣的貸款。

我們認(rèn)為實(shí)際的情況是，天能通過(guò)提高打款價(jià)擴(kuò)大返利金額，從經(jīng)銷商的手中壓榨現(xiàn)金流。然后，天能再通過(guò)長(zhǎng)興民融和其他小額貸款公司表外提供貸款給分銷商。當(dāng)分銷商獲得這些貸款并在天能下訂單時(shí)，這些帶著小貸公司杠桿的現(xiàn)金流入或者回流天能。這種做法讓我們對(duì)天能的財(cái)務(wù)狀況和實(shí)際杠桿水平存在重大疑慮。我們認(rèn)為，天能可能故意向監(jiān)管機(jī)構(gòu)和投資者隱瞞了公司的真實(shí)負(fù)債水平。

科創(chuàng)板申請(qǐng)人天能電池的通過(guò)派息清洗虛假現(xiàn)金

在回應(yīng)中，公司承認(rèn)天能電池派發(fā)的股息中的人民幣5.35億元已流回天能電池，即以電源材料和濮陽(yáng)再生這兩家公司向天能電池償還借款的方式支付給天能電池。

我們獲得了電源材料和濮陽(yáng)再生的信用報(bào)告，截至2017年12月31日，它們各自報(bào)告的短期貸款分別為人民幣4,000萬(wàn)元和零。也就是說(shuō)，電源材料和濮陽(yáng)再生所欠的5.35億元債務(wù)（如果存在）是在2018年產(chǎn)生的，而重組股息回流發(fā)生在2018年8月。根據(jù)信用報(bào)告，電源材料和濮陽(yáng)再生的固定資產(chǎn)在2018年總共僅增加約人民幣2,000萬(wàn)元。這兩家公司的營(yíng)運(yùn)資金似乎也是自給自足的。那么，在2018年重組之前，電源材料和濮陽(yáng)再生為什么需要天能電池人民幣5.35億元的貸款？我們懷疑這

些貸款是偽造的，目的是為了讓天能電池收回其支付的股息。

2019年，天能電池再次向控股公司或天能動(dòng)力支付了超過(guò)人民幣10億元的巨額股息。鑒于天能電池能在2018年把號(hào)稱對(duì)控股公司的派息又重新收回，鑒于天能電池和天能動(dòng)力余下業(yè)務(wù)之間廣泛和大額的關(guān)聯(lián)交易，我們認(rèn)為監(jiān)管機(jī)構(gòu)有必要弄清天能電池對(duì)控股公司巨額派息的真實(shí)性及其去向。我們建議監(jiān)管機(jī)構(gòu)擴(kuò)大審查范圍，將天能動(dòng)力余下業(yè)務(wù)的賬目包括在內(nèi)，以判斷天能電池歷史財(cái)務(wù)報(bào)表的真實(shí)性。

公司在回應(yīng)中指出，信用報(bào)告的來(lái)源是“可疑的”。這毫無(wú)依據(jù)。我們的信用報(bào)告來(lái)自在中國(guó)人民銀行備案的企業(yè)征信服務(wù)機(jī)構(gòu)。我們理解這些報(bào)告中包含的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)是公司向地方當(dāng)局提交的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。

我們認(rèn)為，監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)對(duì)這些文件進(jìn)行交叉檢查，以驗(yàn)證我們的觀點(diǎn)。

虛構(gòu)預(yù)付款

在回應(yīng)中,天能聲稱其對(duì)洛陽(yáng)永寧的預(yù)付款包含了人民幣1.35億新增的區(qū)塊鏈應(yīng)收款。在這里，“區(qū)塊鏈”一詞背后的概念令人迷惑。這人民幣1.35億究竟是天能對(duì)洛陽(yáng)永寧的預(yù)付款還是洛陽(yáng)永寧對(duì)天能的應(yīng)收款？澄清這個(gè)概念非常重要，因?yàn)榻Y(jié)付對(duì)供應(yīng)商的應(yīng)收款是要計(jì)入當(dāng)期的生產(chǎn)成本，而如果是預(yù)付賬款則不會(huì)計(jì)入成本。如果這人民幣1.35億實(shí)際是對(duì)洛陽(yáng)永寧應(yīng)收賬款的結(jié)付，那么天能的當(dāng)期生產(chǎn)成本必然少計(jì)了人民幣1.35億。

在公司對(duì)上交所一輪問(wèn)詢的回復(fù)當(dāng)中，天能也有對(duì)洛陽(yáng)永寧區(qū)塊鏈應(yīng)收款的解釋。從以下的披露中可見，區(qū)塊鏈金融業(yè)務(wù)是基于洛陽(yáng)永寧對(duì)天能的應(yīng)收賬款，而非天能對(duì)洛陽(yáng)永寧的預(yù)付款。天能在對(duì)上交所的回復(fù)中明確提到此項(xiàng)目是被計(jì)入“應(yīng)付票據(jù)”科目。

從浙商銀行官網(wǎng)中我們也可以看到，其區(qū)塊鏈金融業(yè)務(wù)是基于企業(yè)應(yīng)收款，也就是對(duì)約定產(chǎn)品或服務(wù)已經(jīng)發(fā)生并完成的交易。并沒(méi)有基于預(yù)付賬款的區(qū)塊鏈業(yè)務(wù)。

我們還訪談了平安銀行的一位供應(yīng)鏈金融產(chǎn)品經(jīng)理。該經(jīng)理對(duì)區(qū)塊鏈應(yīng)收款業(yè)務(wù)非常熟悉，因?yàn)閰^(qū)塊鏈應(yīng)收款也是供應(yīng)鏈金融的一種。專家明確地告訴我們，區(qū)塊鏈應(yīng)收款在核心企業(yè)（即天能）的資產(chǎn)負(fù)債上表上始終應(yīng)計(jì)為應(yīng)付賬款?，F(xiàn)在國(guó)內(nèi)并沒(méi)有給上游供應(yīng)商預(yù)付款的區(qū)塊鏈金融，因?yàn)楹诵钠髽I(yè)對(duì)供應(yīng)商大額預(yù)付款情況并不多見。我們認(rèn)為在熱詞“區(qū)塊鏈”的掩蓋下，天能把對(duì)洛陽(yáng)永寧的應(yīng)付票據(jù)記為了預(yù)付款，也就是說(shuō)，把一個(gè)負(fù)債項(xiàng)變成了資產(chǎn)項(xiàng)，從而嚴(yán)重虛增利潤(rùn)。

與大客戶江蘇新日控股股東之間的非貿(mào)易往來(lái)

公司完全回避了對(duì)河南晶能可疑收購(gòu)的評(píng)論。

2017年11月，天能以人民幣3,400萬(wàn)元的對(duì)價(jià)，從張崇舜手中收購(gòu)河南晶能電源有限公司（“河南晶能”）81.67％的股權(quán)。張崇舜是江蘇新日電動(dòng)車股份有限公司（“江蘇新日”）的控股股東，而江蘇新日是天能新車配套市場(chǎng)業(yè)務(wù)的前五大客戶之一。根據(jù)天能電池的披露，河南晶能主要從事鉛酸電池的生產(chǎn)。

中國(guó)的信用報(bào)告顯示，河南晶能可能是會(huì)計(jì)操縱的工具。首先，河南晶能向地方當(dāng)局報(bào)告的截至2017年底的凈資產(chǎn)為人民幣2,600萬(wàn)元，而總部位于湖州的資產(chǎn)評(píng)估事務(wù)所對(duì)河南晶能截至2017年11月30日的凈資產(chǎn)估值為人民幣5,400萬(wàn)元！其次，截至2017年年底，河南晶能負(fù)債總額高達(dá)人民幣2.29億元，杠桿比率高達(dá)9倍。該等負(fù)債主要包括其他應(yīng)付款項(xiàng)人民幣1.25億元及應(yīng)付賬款人民幣9,400萬(wàn)元。第三，河南晶能2017年?duì)I業(yè)收入為人民幣1.76億元，虧損卻超過(guò)人民幣4,000萬(wàn)元。

換句話說(shuō)，天能以凈資產(chǎn)價(jià)值溢價(jià)60％的價(jià)格從大客戶手中收購(gòu)嚴(yán)重虧損企業(yè)，合并了一批很可能非常老舊的固定資產(chǎn)（河南晶能成立于2009年）和人民幣2.2億元的應(yīng)付款。截至2017財(cái)政年度，河南晶能未能產(chǎn)生現(xiàn)金來(lái)結(jié)清應(yīng)付款，資產(chǎn)負(fù)債表上的現(xiàn)金幾乎可以忽略不計(jì)。所以，天能在收購(gòu)河南晶能時(shí)，肯定知道需要以自有資金支付這人民幣2.2億元的負(fù)債。我們擔(dān)心的事情可能已經(jīng)發(fā)生了，在2019年，天能電池給河南晶能轉(zhuǎn)入了人民幣2.37億元，并將這筆款項(xiàng)在天能電池（母公司）

資產(chǎn)負(fù)債表中記錄為其他應(yīng)收款。

我們相信，監(jiān)管機(jī)構(gòu)將會(huì)與我們有相同的好奇，究竟誰(shuí)是這人民幣2.2億元欠款的債權(quán)人？我們懷疑，如果河南晶能債權(quán)人的背后是內(nèi)幕人士，這可能是另一種洗掉虛假現(xiàn)金的手段。

更可疑的是，天能電池在A股招股書申報(bào)稿中告訴投資者，“為聚焦主業(yè)，河南晶能正在分立”。河南晶能難道不是從事鉛酸電池業(yè)務(wù)？它不是剛剛從天能電池獲得了人民幣2.37億元嗎？在一個(gè)公司介紹的網(wǎng)頁(yè)里，河南晶能以天能集團(tuán)第九家生產(chǎn)基地自居，并表示其在2019年底正進(jìn)一步提升技術(shù)和生產(chǎn)能力。我們被這些互相矛盾的披露弄得有點(diǎn)摸不著頭腦。

未披露的關(guān)聯(lián)交易

我們認(rèn)為，沭陽(yáng)新天，浙江暢通和長(zhǎng)興長(zhǎng)順的股權(quán)結(jié)構(gòu)發(fā)生歷史變化的目的，是為了避免根據(jù)香港上市規(guī)則進(jìn)行的關(guān)連交易的披露。我們認(rèn)為，香港交易所應(yīng)研究在過(guò)去十年中實(shí)際上控制這些關(guān)聯(lián)方的人士。我們審閱了這些關(guān)聯(lián)方的工商局備案文件，發(fā)現(xiàn)這些關(guān)聯(lián)方一直由張董事長(zhǎng)的同伙持續(xù)控制和管理。

我們還要強(qiáng)調(diào)的是，浙江暢通的工商局文件顯示，名叫張梅娥的人士持有其90％的股權(quán)。在天能動(dòng)力2007年IPO招股說(shuō)明書中，張梅娥被披露為張董事長(zhǎng)的妹妹。根據(jù)我們的理解，這意味著，天能動(dòng)力與浙江暢通之間的交易應(yīng)當(dāng)作為香港上市規(guī)則之下的關(guān)連交易進(jìn)行披露。

天能動(dòng)力在其2007年IPO招股說(shuō)明書中告訴投資者，由于內(nèi)部產(chǎn)能的增長(zhǎng)，他們將終止與長(zhǎng)興長(zhǎng)順的交易。這是另一個(gè)公然的謊言。在最近的四年里，我們依然看到了這些交易。天能動(dòng)力所做的就是重組股權(quán)安排，以避免在香港的公開文件中進(jìn)行關(guān)連交易的披露。

在A股招股書申報(bào)稿中，天能申請(qǐng)了豁免，不披露其與沭陽(yáng)新天，浙江暢通，長(zhǎng)興長(zhǎng)順和孟州塑業(yè)的交易條款。

為了取得豁免，天能荒謬地表示“公司難以取得沭陽(yáng)新天、暢通科技、長(zhǎng)順?biāo)軜I(yè)等關(guān)聯(lián)方向第三方采購(gòu)塑料的價(jià)格等相關(guān)資料”。要知道，這些公司都是由張董事長(zhǎng)的親戚控制。我們認(rèn)為，監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)要求張董事長(zhǎng)透露這些關(guān)系背后的真相。

我們獲得了沭陽(yáng)新天，浙江暢通和長(zhǎng)興長(zhǎng)順的中國(guó)信用報(bào)告。不出所料，這些關(guān)聯(lián)方幾乎所有收入都來(lái)自天能。自2018年以來(lái)，天能電池披露的向這些關(guān)聯(lián)方的應(yīng)付賬款比其在各自信用報(bào)告中顯示的應(yīng)收賬款高得多。我們懷疑天能與這些關(guān)聯(lián)方交易的真實(shí)交易規(guī)模沒(méi)有向公眾披露。而且至少有兩套賬目來(lái)記錄這些關(guān)聯(lián)交易，我們懷疑天能的內(nèi)部人士可能會(huì)通過(guò)這些交易從上市公司中竊取大量現(xiàn)金。

對(duì)庫(kù)存周轉(zhuǎn)的操縱

天能在回應(yīng)中提到其“根據(jù)行業(yè)慣例，存貨周轉(zhuǎn)率按照營(yíng)業(yè)成本除以平均存貨余額計(jì)算”。事實(shí)上天能的營(yíng)業(yè)成本比生產(chǎn)成本高出54%。之前的差額主要是其他非主營(yíng)業(yè)務(wù)構(gòu)成的，里面最大一部分是貿(mào)易業(yè)務(wù)。換句話說(shuō)，天能通過(guò)數(shù)額巨大的貿(mào)易業(yè)務(wù)稀釋其庫(kù)存周轉(zhuǎn)天數(shù)。

我們認(rèn)為公司是故意操縱庫(kù)存周轉(zhuǎn)的計(jì)算方法以掩蓋其異常的財(cái)務(wù)科目。根據(jù)我們的正常計(jì)算，天能電池的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)（不包括貿(mào)易業(yè)務(wù)）在2019年為54天，對(duì)比過(guò)去幾年顯著增加，也遠(yuǎn)超同行超威電池的庫(kù)存周轉(zhuǎn)水平。

公司還提到其2019年庫(kù)存余額的增長(zhǎng)來(lái)自于其電池銷量的增長(zhǎng)，在2019年增速為11%。公司避而不談的是其2019年鉛的平均采購(gòu)價(jià)格也比同期下跌了11%。所以其庫(kù)存的價(jià)值，包含產(chǎn)成品和半成品的價(jià)值也會(huì)相應(yīng)下降。天能2019年總的生產(chǎn)成本比2018年下跌了3%，而其期末庫(kù)存卻比2018年同期顯著上升了26%。我們認(rèn)為這是一個(gè)財(cái)務(wù)異常信號(hào)。

綜上，我們?nèi)匀豢纯仗炷軇?dòng)力。