中信證券：三大閉環(huán)反哺壽險主業(yè) 中國平安(02318)估值溢價將得到長期鞏固

本文來源于微信公眾號“中信證券研究”，作者童成墩 邵子欽 田良 薛姣。

摘要  壽險是平安集團(tuán)(02318)的核心價值來源，目前正面臨內(nèi)外部壓力;公司推進(jìn)集團(tuán)自上而下和壽險自下而上兩大改革。集團(tuán)三大閉環(huán)反哺壽險主業(yè)、壽險改革走向中高端市場，有望再造平安壽險長期增長潛力，在中性假設(shè)下預(yù)計未來五年新業(yè)務(wù)價值恢復(fù)兩位數(shù)增長。未來A股一年目標(biāo)價為84.70元人民幣，H股一年目標(biāo)價為92.70港元，維持“增持”評級。

平安走進(jìn)企業(yè)改革深水區(qū)，公司做好了人事、管理、組織、科技四大方面的準(zhǔn)備。

2019年下半年以來公司面臨內(nèi)外部壓力，股價自2019年9月份高點已下跌近20%。公司正在推進(jìn)兩大改革，做好了四大準(zhǔn)備：人事方面集團(tuán)核心領(lǐng)導(dǎo)馬明哲地位穩(wěn)固，高管陸敏、謝永林已經(jīng)完成補(bǔ)位;管理方面公司構(gòu)建了矩陣式管理架構(gòu);組織方面公司已經(jīng)做好了前中后臺的分離;科技方面公司已經(jīng)實現(xiàn)了線上化、移動化、智能化。

集團(tuán)自上而下改革：從渠道視角走向以客戶為中心，構(gòu)建個人、團(tuán)體、科技三大業(yè)務(wù)閉環(huán)。

渠道視角下的三大閉環(huán)現(xiàn)狀：個人業(yè)務(wù)閉環(huán)2019年通過壽險代理人實現(xiàn)交叉銷售保費(fèi)收入581.60億元，同比增長13%;團(tuán)體業(yè)務(wù)閉環(huán)2019年為保險資金提供資產(chǎn)余額達(dá)4947.6億元，新增966.16億元，同比增長101.3%;科技業(yè)務(wù)閉環(huán)2019為集團(tuán)提供客戶1490萬人，在新增客戶中占比達(dá)40.7%?？蛻粢暯窍碌娜箝]環(huán)愿景：個人綜合金融閉環(huán)，實現(xiàn)“一個客戶、多種產(chǎn)品、一站式服務(wù)”;團(tuán)體金融閉環(huán)，構(gòu)建“一個客戶，N個產(chǎn)品”的1+N模式;科技業(yè)務(wù)閉環(huán)，最終實現(xiàn)“生態(tài)賦能金融”。

集團(tuán)改革的終極成效：三大閉環(huán)反哺以壽險為核心的金融主業(yè)，加固壽險壁壘。

個人業(yè)務(wù)閉環(huán)為壽險提供新客戶，通過全金融場景服務(wù)進(jìn)一步增強(qiáng)用戶粘性;團(tuán)體業(yè)務(wù)閉環(huán)通過平安銀行整合對公資源，連結(jié)平安信托等資管系子公司為壽險提供高質(zhì)量資產(chǎn);科技業(yè)務(wù)閉環(huán)的互聯(lián)網(wǎng)用戶向壽險遷移，五大生態(tài)圈為壽險客戶提供多方位的個人服務(wù)。

壽險自下而上改革：走向中高端市場，未來五年新業(yè)務(wù)價值復(fù)合增速預(yù)計可達(dá)9%-12%。

面對大眾市場競爭壓力加劇，壽險改革聚焦渠道、產(chǎn)品和科技。中國中高端市場有廣闊的市場空間、良好的競爭格局，預(yù)計平安在一二線城市的渠道優(yōu)勢將助力平安實現(xiàn)中高端市場轉(zhuǎn)型。根據(jù)我們的測算，走向中高端市場后，在中性假設(shè)下平安未來五年新業(yè)務(wù)價值增速可達(dá)9%-12%。

風(fēng)險因素：

利率中長期趨勢性下行、權(quán)益市場大幅波動、競爭環(huán)境惡化。

投資建議：

集團(tuán)三大閉環(huán)反哺壽險主業(yè)、壽險改革走向中高端市場，預(yù)計兩大改革將再造平安壽險長期增長潛力，未來一年公司A股目標(biāo)價84.70元人民幣(H股92.70港元)，維持“增持”評級。集團(tuán)三大閉環(huán)和壽險改革，預(yù)計將再造壽險長期增長潛力，未來五年有望恢復(fù)兩位數(shù)增長，公司估值溢價將得到長期鞏固。在公共衛(wèi)生事件影響之下，調(diào)低公司今年新業(yè)務(wù)價值增速預(yù)測至-5%，2020/21/22年EVPS預(yù)測下調(diào)至75.10/85.39/96.96元(前值75.5/86.4/98.6元)，維持公司A/H股“增持”評級，A股一年目標(biāo)價為84.70元人民幣(H股為92.70港元)，對應(yīng)2020年P(guān)/EV為1.13倍。

（編輯：陳鵬飛）