中信證券：香港交易所(00388)業(yè)績可預(yù)測性高，維持“增持”評級

本文源自“非銀觀點”微信公眾號，原文標(biāo)題《香港交易所：業(yè)績可預(yù)測性高，繼任者選拔依靠機(jī)制體制》。

香港交易所(00388)一季度投資損失系一次性影響，未來存在回補可能。在互聯(lián)互通活躍、潛在IPO和二次上市有望納入港股通預(yù)期下，ADT有望保持在當(dāng)前水平。李小加總裁確認(rèn)2021年10月底后不再續(xù)約，未來繼任者選拔依靠機(jī)制體制。公司獨特商業(yè)模式未變，完善的公司治理是我們推薦公司的理由之一。維持公司“增持”評級，目標(biāo)價273港元。

2020Q1歸母凈利潤22.6億港元，低于市場預(yù)期。公司2020Q1總收入40億港元，同比下滑7%；歸母凈利潤22.6億港元，同比下滑13%，低于市場預(yù)期。1）2020Q1核心業(yè)務(wù)收入符合預(yù)期。ADT同比提升20%，滬深港通北向和南向交易日均成交額達(dá)780億人民幣和216億港元，同比提升103%和82%。受此帶動2020Q1現(xiàn)貨和交易后分部收入分別增長27%和19%；滬深港通收入達(dá)到4.04億港元，同比增長74%，核心業(yè)務(wù)收入同比增長19%。2）受宏觀環(huán)境及全球股市及定息市場大幅調(diào)整影響，2020Q1投資收益為-4700萬港元（vs 2019Q1 8.82億港元），其中集體投資計劃公平值虧損5.21億港元（vs 2019Q1 收益3.90億港元）。

投資損失系一次性影響，且存在回補可能。2020Q1保證金規(guī)模達(dá)到1468億港元，盡管投資凈回報率略有下滑（2020Q1 0.93% vs 2019Q1 1.12%），但保證金投資收益仍保持穩(wěn)定（2020Q1 3.40億港元 vs 2019Q1 3.53億港元），使得公司內(nèi)部管理基金收益整體保持穩(wěn)定（2020Q1 4.74億港元 vs 2019Q1 4.92億港元）。但外部組合由于主要投資于上市股票、絕對回報、多行業(yè)固定收益及美國政府債券/按揭證券4類，受行情波動影響，上市股票和多行業(yè)固定收益均錄得顯著虧損（2020Q1 -4.53/-1.46億港元 vs 2019Q1 2.45/0.56億港元），大幅拖累投資收益。展望后市，存在修復(fù)可能。此外，公司在一季度已贖回14億港元，4月進(jìn)一步贖回19億港元，截至4月仍配置于上述4類未贖回余額56億港元。

互聯(lián)互通活躍，潛在IPO和二次上市有望納入港股通預(yù)期下，ADT有望保持在當(dāng)前水平。2020Q1滬深港通收入占比達(dá)到10.1%，較2019年續(xù)提升2.7pcts（2019年較2018年提升2.6pcts），顯示出外資對A股市場以及內(nèi)地投資者對港股新經(jīng)濟(jì)公司投資需求仍在加大。4月ADT回落至1005億港元（1-3月分別為1039/1151/1417億港元），使得年初至今ADT下滑至1161億港元，但仍較去年同期高14%。近期由于中概股輿論風(fēng)波及國際環(huán)境等多重因素，據(jù)上海證券報等媒體報道京東、網(wǎng)易等公司均考慮二次赴港上市。港交所在公共衛(wèi)生事件影響下，2020Q1首次公開募資額仍然達(dá)到144億港元。阿里二次上市后有望納入港股通，雖然仍需與內(nèi)地交易所和監(jiān)管商討，但屬大概率事件。綜合考慮上述因素，預(yù)計全年ADT有望維持當(dāng)前水平。

過去10年管理層創(chuàng)造了超額收益，預(yù)計未來繼任者選拔依靠機(jī)制體制。5月7日港交所公告集團(tuán)行政總裁李小加擬于2021年10月底屆滿時不再重續(xù)合約，目前公司已成立了遴選委員會，將在全球范圍內(nèi)尋找合適人才。自2010年李小加任CEO以來，港交所先后完成了收購LME、成立場外結(jié)算公司、推出滬深港通、推出債券通、成立前交所以及修改上市新規(guī)等一系列重大制度改革和創(chuàng)新，成為亞太區(qū)最大的上市交易所集團(tuán)，業(yè)務(wù)空間大幅擴(kuò)展，為股東創(chuàng)造了超額回報。預(yù)計未來繼任者選拔需要依靠公司完善的治理結(jié)構(gòu)，這也是我們推薦港交所的重要理由之一。過去10年港交所多項開創(chuàng)性措施更多集中于“對接中國資產(chǎn)與全球資金”，當(dāng)前這些措施已經(jīng)開始產(chǎn)生持續(xù)穩(wěn)定回報。期待繼任者能夠完成“令中國投資者實現(xiàn)全球資產(chǎn)配置”的使命。

風(fēng)險因素：國際環(huán)境惡化超預(yù)期，日均成交量大幅疲弱，重要潛在標(biāo)的上市進(jìn)度低于預(yù)期，資本市場大幅下跌。