廣發(fā)香港：滬港深基金Q1加倉“稀缺性”資產(chǎn) 港股中長(zhǎng)線價(jià)值依然較高

本文來源于微信公眾號(hào)“ 廣發(fā)香港”，作者廣發(fā)海外策略廖凌、朱國(guó)源。

摘要

Q1公募基金南下配置港股有何特征?本期策論我們結(jié)合基金一季報(bào)進(jìn)行剖析。主動(dòng)偏股型滬港深基金高倉位運(yùn)行，港股配置比例小幅下降。滬港深基金20Q1股票配置比例小幅上升。AH市場(chǎng)選擇上，AH市場(chǎng)相對(duì)走勢(shì)影響滬港深基金配置偏好，港股Q1跑輸A股，滬港深基金港股配置比例小幅下降。軟件服務(wù)仍是滬港深基金港股第一重倉行業(yè)。

Q1單季行業(yè)持倉偏好變化具有四大特征：(1)消費(fèi)行業(yè)內(nèi)部分化，必需消費(fèi)、醫(yī)療保健對(duì)公共衛(wèi)生事件“低敏感”，獲小幅加倉，但可選消費(fèi)熱度下降;(2)科技行業(yè)整體持倉占比創(chuàng)歷史新高，但貢獻(xiàn)均來自軟件服務(wù)子行業(yè);(3)油價(jià)暴跌導(dǎo)致滬港深基金對(duì)能源行業(yè)的配置降至16Q3以來最低位，但材料行業(yè)中的有色金屬、水泥等子行業(yè)受關(guān)注較高;(4)銀行、保險(xiǎn)行業(yè)均受到大幅減倉，滬港深基金金融行業(yè)持倉占比大幅下降。

個(gè)股層面，滬港深基金重點(diǎn)加倉“稀缺性”資產(chǎn)。基金持股市值前兩大、Q1持股占比提升幅度前二的港股公司均為騰訊控股(00700)、美團(tuán)點(diǎn)評(píng)-W(03690)。滬港深基金Q1其他重點(diǎn)加倉個(gè)股也多具有“稀缺性”，主要集中TMT、消費(fèi)及服務(wù)、醫(yī)藥等“新經(jīng)濟(jì)”領(lǐng)域。

投資策略：滬港深基金積極買入，港股中長(zhǎng)線價(jià)值依然較高。短期海外市場(chǎng)因業(yè)績(jī)下修帶來的波動(dòng)或傳導(dǎo)至港股。但從中長(zhǎng)線看，港股中資股盈利低預(yù)期、極低估值的優(yōu)勢(shì)，加上對(duì)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的“免疫性”，使得未來港股獨(dú)立性更強(qiáng)。行業(yè)配置關(guān)注低估值(銀行、地產(chǎn))、低波動(dòng)(必需消費(fèi))、稀缺性(物業(yè)服務(wù)、軟件互聯(lián)網(wǎng)、醫(yī)藥)三條主線。

市場(chǎng)概覽與情緒跟蹤

本周(4.20-4.24)恒生指數(shù)下跌2.25%，板塊方面，恒生一級(jí)行業(yè)多數(shù)下跌，醫(yī)療保健業(yè)小幅上漲，綜合業(yè)跌幅最大。HVIX指數(shù)、主板沽空比例上漲，港股看跌看漲期權(quán)比例小幅下降。

宏觀流動(dòng)性與估值跟蹤

本周(4.20-4.24)人民幣兌美元匯率變化較小，10年期美債利率回落至0.60%，中美利差191BP。WTI原油價(jià)格下跌至16.9美元/桶。恒生指數(shù)PE 9.19倍，低于歷史均值水平。

一致預(yù)期EPS跟蹤

本周(4.20-4.24)彭博對(duì)于恒生指數(shù)、恒生國(guó)企指數(shù)20年EPS一致預(yù)期增速下調(diào)。

南下北上資金跟蹤

本周(4.20-4.24)北上資金凈流入24.2億元，南下資金凈流入75.8億元，港股成交額中南下資金參與占比小幅下降。

核心假設(shè) 風(fēng)險(xiǎn)美元、美債利率上行;國(guó)內(nèi)信用收緊;盈利不達(dá)預(yù)期。

報(bào)告正文

一、港股周論：滬港深基金Q1：加倉“稀缺性”資產(chǎn)

本周全球股市普跌，港股恒生指數(shù)、恒生國(guó)企指數(shù)分別下跌2.25%、1.62%。板塊方面，恒生一級(jí)行業(yè)多數(shù)下跌，醫(yī)療保健業(yè)小幅上漲，綜合業(yè)跌幅最大。

受公共衛(wèi)生事件先后在國(guó)內(nèi)和海外爆發(fā)影響，Q1港股出現(xiàn)“危機(jī)式”下跌，外資大幅流出，但與此同時(shí)南下資金“主動(dòng)買跌”，一季度大幅流入港股，其中3月凈流入超1300億元，創(chuàng)歷史最高單月凈流入記錄。

我們?cè)凇犊炊喔酃?，長(zhǎng)線價(jià)值者的福音——寫在恒指PB“破凈”之際，2020-03-22》中指出，公共衛(wèi)生事件加快了港股“定價(jià)權(quán)”的轉(zhuǎn)移。而正值本周國(guó)內(nèi)公募基金公布了公共衛(wèi)生事件爆發(fā)以來的第一份季度報(bào)告，讓我們可以從資產(chǎn)配置、行業(yè)和個(gè)股等多維度分析公募滬港深基金在Q1對(duì)港股布局的變化。

1.1 滬港深基金保持高倉位運(yùn)行，港股配置比例小幅下降

全部滬港深公募基金中，我們以“主動(dòng)偏股型+靈活配置型”為考察對(duì)象，以主動(dòng)投資(偏股配置)+靈活配置為口徑篩選，對(duì)滬港深基金配置與持倉情況進(jìn)行分析。(下文滬港深基金均采用以上口徑)

截至20Q1，已發(fā)行主動(dòng)偏股型滬港深基金累計(jì)449只，Q1單季發(fā)行數(shù)量達(dá)70只，創(chuàng)互聯(lián)互通以來最高紀(jì)錄。規(guī)模方面，滬港深基金總規(guī)模超過5500億港元，在Q1港股明顯回撤的背景下，滬港深基金總規(guī)模逆勢(shì)提升超1600億元。

滬港深基金高倉位運(yùn)行。與全體主動(dòng)偏股型公募基金20Q1小幅降倉不同，主動(dòng)偏股型滬港深基金20Q1小幅加倉，股票配置比例由19Q4的78.8%小幅上升至79.9%。從更長(zhǎng)的時(shí)間維度看，16年以來滬港深基金股票倉位均值為74.9%，20Q1倉位僅低于17Q3、17Q4。

港股配置比例小幅下降。滬港深基金AH市場(chǎng)配置比例與AH股市相對(duì)走勢(shì)相關(guān)性較高。20Q1公共衛(wèi)生事件先后在國(guó)內(nèi)與海外爆發(fā)，兼具“在岸”與“離岸”屬性的港股先后受到?jīng)_擊，Q1明顯跑輸A股。反映到滬港深基金對(duì)AH市場(chǎng)的選擇上，基金港股持倉市值占全部持股市值比例較Q4小幅下降。

1.2 行業(yè)配置：增配軟件服務(wù)，金融行業(yè)減倉幅度最大

軟件服務(wù)仍是滬港深基金港股第一重倉行業(yè)，且20Q1進(jìn)一步加倉。截至20Q1，滬港深基金港股持股市值最高的行業(yè)是軟件服務(wù)，持股市值達(dá)128.2億元，其次為醫(yī)藥、房地產(chǎn)。

從Q1單季度行業(yè)持倉占比變化看，20Q1滬港深基金大幅加倉軟件服務(wù)行業(yè)，小幅加倉零售、材料、醫(yī)藥等行業(yè)，同時(shí)大幅減持保險(xiǎn)、銀行等金融板塊個(gè)股。

消費(fèi)：整體持倉占比小幅上升，但內(nèi)部出現(xiàn)分化?？蛇x消費(fèi)行業(yè)在19Q1-Q4持續(xù)獲得加倉，但年初以來受公共衛(wèi)生事件影響，行業(yè)熱度開始降低;但另一方面，必需消費(fèi)、醫(yī)療保健行業(yè)具有高確定性，對(duì)公共衛(wèi)生事件“低敏感”等特征，Q1獲滬港深基金加倉。大消費(fèi)板塊二級(jí)行業(yè)中，滬港深基金持倉占比提升較大的子行業(yè)包括零售業(yè)、消費(fèi)者服務(wù)，持倉占比減少幅度較大的子行業(yè)包括汽車與零部件等;

科技：子行業(yè)分化，資金追捧軟件服務(wù)。滬港深基金Q1信息技術(shù)行業(yè)持倉占比大幅提升至32.7%，創(chuàng)16年以來最高紀(jì)錄。但細(xì)分二級(jí)行業(yè)后可以發(fā)現(xiàn)，主要貢獻(xiàn)來自軟件服務(wù)子行業(yè)，Q1滬港深基金大幅增配軟件服務(wù)行業(yè)的同時(shí)，對(duì)技術(shù)硬件、半導(dǎo)體行業(yè)的買入并不積極;

周期：整體降倉，但材料業(yè)受關(guān)注度較高。受油價(jià)暴跌影響，滬港深基金對(duì)港股能源行業(yè)的配置已降至16Q3以來最低位。但與此同時(shí)，材料行業(yè)持股占比在20Q1大幅提升至4.6%，創(chuàng)歷史新高，進(jìn)一步細(xì)分行業(yè)分析，受青睞的材料子行業(yè)主要包括有色金屬、水泥等;

金融：滬港深持倉占比大幅下降，子行業(yè)被普遍減倉。滬港深基金20Q1金融行業(yè)持倉占比9.0%，前值18.0%，自18Q3以來已連續(xù)6個(gè)季度減持。二級(jí)行業(yè)中，除多元金融獲得小幅加倉外，銀行、保險(xiǎn)行業(yè)均受到大幅減倉，倉位變化幅度在全部24個(gè)二級(jí)行業(yè)中排名最后兩位。

1.3 個(gè)股持倉變化：滬港深基金加倉港股“稀缺性”資產(chǎn)

20Q1滬港深基金港股持股集中度繼續(xù)上升，前20大港股重倉股持股市值占比74.9%，較19Q4大幅提升。個(gè)股層面，截至20Q1，滬港深基金港股前五大持倉個(gè)股分別為騰訊控股(00700)、美團(tuán)點(diǎn)評(píng)-W(03690)、藥明生物(02269)、廣汽集團(tuán)(02238)、融創(chuàng)中國(guó)(01918)。

從個(gè)股持股占比變化看，滬港深基金20Q1前三大加倉個(gè)股分別為騰訊控股(00700)、美團(tuán)點(diǎn)評(píng)-W(03690)、碧桂園服務(wù)(06098)，減倉幅度較大的個(gè)股包括廣汽集團(tuán)(02238)、建設(shè)銀行(00939)、信義光能(00968)等。

綜合而言，主動(dòng)偏股型滬港深基金一季度重點(diǎn)加倉中資“稀缺性”資產(chǎn)，主要集中TMT、消費(fèi)及服務(wù)、醫(yī)藥等“新經(jīng)濟(jì)”領(lǐng)域。

但如果把統(tǒng)計(jì)口徑擴(kuò)展到全部南下資金，與主動(dòng)偏股型基金Q1減倉港股銀行股不同，南下資金20Q1前10大凈流入個(gè)股中，有5只銀行股(圖14)，其中南下資金對(duì)建設(shè)銀行(00939)的凈買入金額超500億港元。

20Q1主動(dòng)偏股型滬港深基金減倉港股銀行股，但全部南下資金卻大量?jī)糍I入銀行股，這一差異如何解釋?

我們認(rèn)為，出現(xiàn)這一現(xiàn)象的關(guān)鍵在于不同類型的資金投資目標(biāo)存在差異，買入港股銀行股的資金可能更多來自偏長(zhǎng)線的配置型資金，如保險(xiǎn)資金等。這類資金風(fēng)險(xiǎn)偏好相對(duì)較低，更加關(guān)注具有低波動(dòng)、高股息等特征的個(gè)股。而Q1港股大幅回撤之際，銀行股的高股息優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步凸顯。

1.4 投資策略：業(yè)績(jī)下修加大美股波動(dòng)，港股中長(zhǎng)線價(jià)值依然較高

依據(jù)基金一季報(bào)，我們從資產(chǎn)配置、行業(yè)和個(gè)股等多維度，對(duì)滬港深基金配置特征進(jìn)行剖析。

20Q1新發(fā)行“主動(dòng)偏股型+靈活配置型”滬港深基金70只，創(chuàng)互聯(lián)互通以來最高紀(jì)錄。規(guī)模方面，盡管Q1港股出現(xiàn)回撤，但滬港深基金規(guī)模逆勢(shì)提升超1600億元。

滬港深基金高倉位運(yùn)行，港股配置比例小幅下降。滬港深基金20Q1股票配置比例由19Q4的78.8%小幅上升至79.9%。AH市場(chǎng)選擇上，AH市場(chǎng)相對(duì)走勢(shì)影響滬港深基金配置偏好，受公共衛(wèi)生事件先后在國(guó)內(nèi)與海外爆發(fā)影響，兼具“在岸”與“離岸”屬性的港股Q1明顯跑輸A股，滬港深基金港股配置比例小幅下降。

行業(yè)層面，軟件服務(wù)仍是滬港深基金港股第一重倉行業(yè)。從Q1單季度行業(yè)持倉占比變化看：(1)消費(fèi)行業(yè)內(nèi)部分化，必需消費(fèi)、醫(yī)療保健對(duì)公共衛(wèi)生事件“低敏感”，獲滬港深基金小幅加倉，但可選消費(fèi)行業(yè)熱度下降;(2)科技行業(yè)整體持倉占比創(chuàng)最高紀(jì)錄，但貢獻(xiàn)均來自軟件服務(wù)子行業(yè);(3)油價(jià)暴跌導(dǎo)致基金對(duì)能源行業(yè)的配置降至16Q3以來最低位，但材料行業(yè)中的有色金屬、水泥等子行業(yè)受關(guān)注較高;(4)銀行、保險(xiǎn)行業(yè)均受到大幅減倉，滬港深基金金融行業(yè)持倉占比大幅下降;

個(gè)股層面，滬港深基金持股市值前兩大、Q1單季持股占比提升幅度前兩大的港股公司均為騰訊控股(00700)、美團(tuán)點(diǎn)評(píng)-W(03690)。Q1其他重點(diǎn)加倉個(gè)股也多具有“稀缺性”，主要集中TMT、消費(fèi)及服務(wù)、醫(yī)藥等“新經(jīng)濟(jì)”領(lǐng)域。

投資策略：滬港深基金積極買入，港股中長(zhǎng)線價(jià)值依然較高。短期美股或因業(yè)績(jī)下修產(chǎn)生波動(dòng)，并對(duì)港股市場(chǎng)產(chǎn)生情緒面和資金面上的負(fù)面影響。但從中長(zhǎng)線來看，港股中資股盈利低預(yù)期、極低估值的優(yōu)勢(shì)，加上對(duì)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的“免疫性”，使得未來市場(chǎng)波動(dòng)下港股的獨(dú)立性增強(qiáng)。

行業(yè)配置繼續(xù)關(guān)注“低估值、低波動(dòng)、稀缺性”三條主線：(1)對(duì)于長(zhǎng)期資金而言，港股高股息是一個(gè)極佳的配置方向(銀行、地產(chǎn));(2)考慮到公共衛(wèi)生事件對(duì)基本面的拖累開始體現(xiàn)，公共衛(wèi)生事件“低敏感”的必需消費(fèi)“抱團(tuán)”效應(yīng)有望繼續(xù);(3)持有港股的優(yōu)質(zhì)“稀缺資產(chǎn)”是長(zhǎng)期不變的主題，尤其是與內(nèi)地經(jīng)濟(jì)相關(guān)的優(yōu)質(zhì)稀缺中資股，集中在物業(yè)服務(wù)、軟件互聯(lián)網(wǎng)、醫(yī)藥等“新經(jīng)濟(jì)”領(lǐng)域。

市場(chǎng)概覽與情緒跟蹤：本周(4.20-4.24)恒生指數(shù)下跌2.25%，板塊方面，恒生一級(jí)行業(yè)多數(shù)下跌，醫(yī)療保健業(yè)小幅上漲，綜合業(yè)跌幅最大。HVIX指數(shù)、主板沽空比例上漲，港股看跌看漲期權(quán)比例小幅下降。

宏觀流動(dòng)性與估值跟蹤：本周(4.20-4.24)人民幣兌美元匯率變化較小，10年期美債利率回落至0.60%，中美利差191BP。WTI原油價(jià)格下跌至16.9美元/桶。恒生指數(shù)PE 9.19倍，低于歷史均值水平。

一致預(yù)期EPS跟蹤：本周(4.20-4.24)彭博對(duì)于恒生指數(shù)、恒生國(guó)企指數(shù)20年EPS一致預(yù)期增速下調(diào)。南下北上資金跟蹤：本周(4.20-4.24)北上資金凈流入24.2億元，南下資金凈流入75.8億元，港股成交額中南下資金參與占比小幅下降。?

二、一周港股流動(dòng)性、盈利預(yù)期與估值

2.1 市場(chǎng)概覽與情緒跟蹤

2.2 宏觀流動(dòng)性與估值跟蹤

2.3 一致預(yù)期EPS跟蹤

2.4 南下北上資金跟蹤

風(fēng)險(xiǎn)提示

美元指數(shù)、美債收益率大幅上行的風(fēng)險(xiǎn);

國(guó)內(nèi)信用政策持續(xù)收緊的風(fēng)險(xiǎn);

經(jīng)濟(jì)和上市公司盈利不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。

(編輯：陳鵬飛)