全球市場風(fēng)險(xiǎn)偏好監(jiān)測：4月風(fēng)險(xiǎn)情緒修復(fù)

本文來源于“興業(yè)研究”微信公眾號(hào)，作者為興業(yè)證券宏觀分析師團(tuán)隊(duì)。

1、全球市場風(fēng)險(xiǎn)偏好監(jiān)測：4月風(fēng)險(xiǎn)情緒修復(fù)

本期報(bào)告開始，我們?cè)黾訉?duì)日本經(jīng)濟(jì)基本面的觀測追蹤。

在3月26日發(fā)布的《進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)偏好修復(fù)期——全球宏觀晴雨表2020年(第二期)》中我們明確指出4月風(fēng)險(xiǎn)偏好出現(xiàn)修復(fù)的可能性很大。事實(shí)上，4月我們構(gòu)建的風(fēng)險(xiǎn)偏好指數(shù)RAI自3月末的低位迅速回升，同時(shí)標(biāo)普500指數(shù)4月上漲超8%，帶領(lǐng)全球主要股指不同程度反彈。超跌后的技術(shù)性反彈、美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)加碼寬松和歐美新增確診病例增速放緩是風(fēng)險(xiǎn)偏好修復(fù)的主要原因。

當(dāng)前RAI仍在中性區(qū)間以下，仍有進(jìn)一步修復(fù)的空間。但隨著經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和企業(yè)財(cái)報(bào)開始顯露疫情沖擊，風(fēng)險(xiǎn)偏好的修復(fù)路徑恐出現(xiàn)波折。5月可能打擊風(fēng)險(xiǎn)情緒的情況在于，隨著歐美放松防控而重啟經(jīng)濟(jì)，新增病例再度上漲。7月則需重點(diǎn)關(guān)注企業(yè)財(cái)報(bào)，預(yù)計(jì)對(duì)于企業(yè)的沖擊將在第二季度財(cái)報(bào)中顯著體現(xiàn)。另外，因?yàn)楣残l(wèi)生事件的影響，貿(mào)易摩擦問題暫時(shí)淡出市場視野;然而隨著事件逐漸得到控制，美方是否將就第一階段協(xié)議執(zhí)行情況施壓同樣值得關(guān)注。

資產(chǎn)表現(xiàn)方面：盡管美元流動(dòng)性緊張的局面邊際改善，但美元指數(shù)依舊維持在100附近的高位震蕩。發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貨幣中唯有澳元兌美元逆勢(shì)升值近3%，新興經(jīng)濟(jì)體貨幣中人民幣、俄羅斯盧布相對(duì)美元小幅升值，港幣持續(xù)面臨升值壓力震蕩于7.75強(qiáng)方保證處，其他貨幣相對(duì)美元悉數(shù)貶值。倫敦金再度刷新7年新高至1730美元/盎司，期現(xiàn)貨價(jià)差有所收斂，但內(nèi)外盤價(jià)差繼續(xù)保持巨大折價(jià)。NYMEX原油5月合約在主力換月后跌至負(fù)值，換月至6月合約后再遭殺跌，4月主連跌幅近30%，BRENT跌幅僅6%左右。銅和黑色品種小幅上漲。

2、美國經(jīng)濟(jì)監(jiān)測：數(shù)據(jù)初顯疲態(tài)

2.1 概覽

美國自3月開始大面積的停工和居家隔離，3月已公布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)開始顯現(xiàn)疲態(tài)。工業(yè)產(chǎn)出已連續(xù)4個(gè)月黃燈預(yù)警，ISM制造業(yè)PMI連續(xù)6個(gè)月黃燈預(yù)警。

3月零售銷售環(huán)比大跌-8.5%，作為零售銷售的上游供貨商，批發(fā)銷售在2月出現(xiàn)黃燈預(yù)警，這預(yù)示著未來零售需求的大幅下滑。未來數(shù)月周工時(shí)大概率出現(xiàn)大幅下降，進(jìn)而影響薪資和消費(fèi)。此外，關(guān)注房地產(chǎn)的先行指標(biāo)營建許可是否出現(xiàn)惡化。

2.2 增長

增長方面，芝加哥聯(lián)儲(chǔ)的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)指數(shù)更新至2月，同步指標(biāo)和先行指標(biāo)尚無惡化跡象，預(yù)計(jì)影響將自3月數(shù)據(jù)開始顯現(xiàn)。

2.3 通脹

通脹方面，2月核心PCE同比1.8%，較1月溫和上行，基本符合我們預(yù)測的路徑。需要注意的是，根據(jù)我們的預(yù)測，第一季度后核心PCE同比增速開始放緩，同時(shí)考慮到近期原油價(jià)格的低迷表現(xiàn)，短期通縮壓力有所增加。若美國經(jīng)濟(jì)長時(shí)間停擺，通縮壓力將進(jìn)一步加大。

3、德國經(jīng)濟(jì)監(jiān)測：出口預(yù)期指數(shù)紅色警報(bào)

3月出口預(yù)期指數(shù)發(fā)出紅色警報(bào)。3月德國經(jīng)濟(jì)調(diào)查數(shù)據(jù)大多出現(xiàn)顯著惡化：IFO商業(yè)景氣指數(shù)罕見跌破90，上一次出現(xiàn)類似水平要追溯至2009年金融危機(jī)期間;服務(wù)業(yè)需求大幅轉(zhuǎn)負(fù)，這與德國3月Markit服務(wù)業(yè)PMI創(chuàng)下有數(shù)據(jù)以來的歷史新低遙相呼應(yīng);重要前瞻指標(biāo)出口預(yù)期指數(shù)出現(xiàn)斷崖式下跌，創(chuàng)下2009年6月以來的新低。我們此前強(qiáng)調(diào)要重視出口預(yù)期指標(biāo)的變化，因?yàn)槠渫诮?jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)弱前期率先出現(xiàn)警示信號(hào)，比如2018年3月，在其他經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)穩(wěn)定的情況下，該數(shù)據(jù)大幅轉(zhuǎn)弱暗示了此后德國經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)向。

訂單指數(shù)并未出現(xiàn)明顯下滑，助力德國制造業(yè)去庫存。3月制造業(yè)訂單指數(shù)相較前兩個(gè)月反而有所改善，這使得德國制造業(yè)近幾年來的庫存壓力反而有所下降。不過從出口預(yù)期的前瞻性來看，4月德國制造業(yè)訂單將出現(xiàn)顯著下滑，這將進(jìn)一步擴(kuò)散至制造業(yè)相關(guān)的就業(yè)。保就業(yè)是歐洲民主政治的底線之一，就業(yè)惡化的風(fēng)險(xiǎn)將成為德國以及歐盟層面盡快落地相關(guān)財(cái)政刺激措施的重要壓力來源。

4、日本經(jīng)濟(jì)監(jiān)測：軟指標(biāo)長期陷入疲軟

我們選取制造業(yè)生產(chǎn)指數(shù)、零售銷售、批發(fā)銷售、月工時(shí)、實(shí)際出口指數(shù)作為經(jīng)濟(jì)觀測硬指標(biāo)，制造業(yè)PMI、景氣動(dòng)向先行指數(shù)、消費(fèi)者信心指數(shù)、ZEW經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)和經(jīng)濟(jì)觀察家前景指數(shù)作為經(jīng)濟(jì)觀測軟指標(biāo)。當(dāng)單一指標(biāo)連續(xù)3個(gè)月環(huán)比下跌視為發(fā)出紅燈信號(hào)，當(dāng)單一指標(biāo)過去7個(gè)月中5個(gè)月及以上環(huán)比下跌視為發(fā)出黃燈信號(hào);當(dāng)硬指標(biāo)紅燈或是黃燈比重大于30%時(shí)，視為經(jīng)濟(jì)衰退1級(jí)預(yù)警，當(dāng)軟指標(biāo)紅燈或是黃燈比重大于40%時(shí)，視為經(jīng)濟(jì)衰退2級(jí)預(yù)警。

日本內(nèi)閣省就日本經(jīng)濟(jì)衰退進(jìn)行了界定[1]，1980年至今日本共經(jīng)歷了7次衰退，持續(xù)時(shí)間在9個(gè)月到37個(gè)月不等，2013年之后內(nèi)閣省并未界定任何一次衰退，盡管2019年3月之后日本單月經(jīng)濟(jì)發(fā)展多次被評(píng)定為“惡化(worsening)”——worsening是最低評(píng)價(jià)，歷史上被內(nèi)閣省界定為衰退的時(shí)期單月評(píng)價(jià)多數(shù)是worsening。

歷史回溯來看，日本經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)期我們建立的日本觀測體系均出現(xiàn)1級(jí)預(yù)警，2級(jí)預(yù)警有時(shí)出現(xiàn)得更早，具體情況詳見附錄?？紤]到各指標(biāo)的數(shù)據(jù)可得區(qū)間，2000年以后該觀測體系的準(zhǔn)確度更高。

近期來看，日本經(jīng)濟(jì)軟指標(biāo)自2018年8月開始陷入低迷，2020年以來景氣先行指數(shù)ZEW經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)扭轉(zhuǎn)了連續(xù)下滑態(tài)勢(shì)，消費(fèi)者信心指數(shù)更是由紅燈轉(zhuǎn)為綠燈;盡管如此，軟指標(biāo)2級(jí)預(yù)警仍未解除，顯示投資者對(duì)日本經(jīng)濟(jì)的預(yù)期和信心還在減弱。硬指標(biāo)看來日本經(jīng)濟(jì)整體運(yùn)行穩(wěn)健，2019年以來僅有批發(fā)銷售指標(biāo)階段性出現(xiàn)紅燈和黃燈預(yù)警，其余指標(biāo)綠燈通行，這或可以解釋日本內(nèi)閣省自2013年以來并未定義經(jīng)濟(jì)衰退的原因。然而，考慮到日本新冠肺炎確診病例在4月爆發(fā)，日本首相也于4月宣布全國進(jìn)入緊急狀態(tài)，日本硬指標(biāo)在第二季度可能出現(xiàn)邊際惡化，并拖累日本經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新一輪衰退。

附錄：日本經(jīng)濟(jì)監(jiān)測歷史追溯

(編輯：文文)