中國(guó)人壽（02628）Q1點(diǎn)評(píng)：NBV增速及代理人增員超預(yù)期 未來(lái)負(fù)債端或較大改善

本文轉(zhuǎn)自微信公號(hào)“丁丁帶你玩轉(zhuǎn)金融”，作者：胡翔、朱潔羽

中國(guó)人壽（02628）：一季報(bào)點(diǎn)評(píng)

NBV穩(wěn)定增長(zhǎng)，期待事件后負(fù)債端改善

事件：公司發(fā)布2020年一季報(bào)，實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司股東凈利潤(rùn)170.90億元，同比-34.4%，對(duì)應(yīng)EPS為0.60元/股;歸屬于母公司股東凈資產(chǎn)4137.15億元，較年初增長(zhǎng)2.5%，對(duì)應(yīng)BVPS為14.36元/股;新業(yè)務(wù)價(jià)值同比+8.3%，加權(quán)平均ROE為4.24%。

投資要點(diǎn)

1、NBV同比+8.3%略超預(yù)期，主要系新單保費(fèi)增長(zhǎng)。

1)公司一季度新業(yè)務(wù)價(jià)值同比增長(zhǎng)8.3%，主要系新單保費(fèi)驅(qū)動(dòng)，公司“開門紅”布局較早，在年前即完成預(yù)定增長(zhǎng)目標(biāo)，帶動(dòng)新單實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)，2020Q1實(shí)現(xiàn)新單保費(fèi)同比增長(zhǎng)約16%。2)展望2020年，事件導(dǎo)致保險(xiǎn)銷售短期受阻，但公司提前布局開門紅策略奠定較高的新單基礎(chǔ)，為后續(xù)靈活調(diào)整產(chǎn)品策略提供了空間;疊加公司繼續(xù)聚焦“價(jià)值創(chuàng)造”和“市場(chǎng)化改革”，預(yù)計(jì)新單及價(jià)值增長(zhǎng)壓力遠(yuǎn)低于同業(yè)，隨著國(guó)內(nèi)事件控制及復(fù)工復(fù)產(chǎn)的全面推進(jìn)，預(yù)計(jì)2020年全年NBV仍將實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)。

2、歸母凈利潤(rùn)同比-34.4%至170.9億，主要系權(quán)益市場(chǎng)波動(dòng)沖擊投資端+傳統(tǒng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金折現(xiàn)率假設(shè)更新+去年同期高基數(shù)共同影響。

2020年一季度公司歸母凈利潤(rùn)170.9億，同比-34.4%，主要源于：1)受國(guó)內(nèi)外事件影響，一季度權(quán)益市場(chǎng)波動(dòng)增大，公司總投資收益率同比下滑1.58pct.至5.13%，賬面總投資收益同比-12.4%至463.2億元(其中公允價(jià)值變動(dòng)虧損54.1億元，去年同期為+139.5億元)，賬面其他綜合收益較年初下降71.8億元;公司通過(guò)在去年年底利率高點(diǎn)時(shí)預(yù)配置、今年一月份配置地方政府債、協(xié)議存款等資產(chǎn)，有效緩解一季度利率下行帶來(lái)的資產(chǎn)配置壓力，實(shí)現(xiàn)凈投資收益率4.29%，同比僅下降0.02pct.。2)一季度市場(chǎng)利率大幅下行，截至3月末十年期國(guó)債收益率較年初下跌0.56pct.至2.59%，公司保險(xiǎn)責(zé)任準(zhǔn)備金提取同比+22.9%。

3、代理人規(guī)模增速超預(yù)期，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。

人力規(guī)模方面，事件期間公司采用線上方式增員，截至3月末，公司個(gè)險(xiǎn)渠道代理人規(guī)模超過(guò)200萬(wàn)，創(chuàng)歷史新高;在隊(duì)伍規(guī)模增長(zhǎng)的同時(shí)質(zhì)態(tài)也在同步改善，月均有效人力保持穩(wěn)定增長(zhǎng)+18.4%，預(yù)計(jì)主要系公司費(fèi)用投入加大(手續(xù)費(fèi)及傭金支出同比+34.0%至345.7億元)，公司未來(lái)仍將堅(jiān)持?jǐn)U量提質(zhì)的策略。業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)方面，首年期交保費(fèi)同比+13.9%至760.6億元，退保率同比下降0.34pct.至0.28%，業(yè)務(wù)品質(zhì)進(jìn)一步優(yōu)化。在人力規(guī)模增長(zhǎng)和業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的基礎(chǔ)上，我們認(rèn)為事件后公司負(fù)債端將迎來(lái)較大改善。

盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：

公司一季度NBV增速及代理人增員超預(yù)期，且二季度開始發(fā)力保障型產(chǎn)品銷售，預(yù)計(jì)公司2020年、2021年NBV增速分別為5.9%、10.4%，目前A股、H股估值分別僅為0.74、0.38倍2020PEV，維持公司“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

1)保障型產(chǎn)品后續(xù)銷售不及預(yù)期;2)長(zhǎng)端利率大幅下行影響投資端;3)投資收益大幅下行。