Netflix(NFLX.US)是真盈利還是假盈利？

本文源自“知乎日報(bào)”，作者：Wei Xia。

通過“聰明”的會(huì)計(jì)調(diào)整，讓Netflix(NFLX.US)實(shí)現(xiàn)賬面盈利，而其真實(shí)的現(xiàn)金流仍然是每年負(fù)增長。

為什么說Netflix是賬面盈利?

當(dāng)我們說一家公司已經(jīng)盈利的時(shí)候，我們通常指的是其利潤表(Income Statement)上顯示凈收入(Net Income)是正值，即收入減去支出是正數(shù)。

那我們就逐一看看 Netflix 2019 年的收入與支出構(gòu)成。

Netflix收入構(gòu)成

Netflix是一家商業(yè)模式極其簡單的公司，你甚至可以用一句話來概括：Netflix收入的 98% 都是來自于會(huì)員費(fèi)。

以上是 Netflix 2019 年的收入構(gòu)成，其中來自美國地區(qū)的會(huì)員費(fèi)是 92.43 億美元，來自非美國地區(qū)的會(huì)員費(fèi)是 106.16 億美元，同時(shí)傳統(tǒng)的 DVD 販賣業(yè)務(wù)仍然有 2.97 億美元的收入。

全球會(huì)員費(fèi)合計(jì) 92.43 + 106.16 = 198.59 億美元，占全部收入 201.56 億美元的 98.52%。

Netflix 支出構(gòu)成

我們再先看看 Netflix 2019 年年度的利潤表(Income Statement)。如下圖：

2019 年全年?duì)I收是 201.56 億美元，主營業(yè)務(wù)成本是 124.40 億美元，市場營銷花費(fèi) 26.52 億美元，研發(fā)投入是 15.45 億美元，一般與行政支出是 9.14 億美元，這么一算，營業(yè)利潤是 26 億美元。

第二部分是公司債務(wù)的利息支出與收入，兩者合計(jì)為負(fù)的 (5.4) 億美元，所以到目前為止稅前利潤是 26 - 5.4 = 20.6 億美元，扣完稅后的凈利潤是 18.67 億美元，即表中的凈利潤(Net Income)是 1,866,916,000 美元。

所以，當(dāng)我們說 Netflix 是一家“盈利”的公司，就是指它在過去的一年的凈利潤是正值。

主營業(yè)務(wù)成本的計(jì)算

我們看到，在計(jì)算凈利潤的時(shí)候，主營業(yè)務(wù)成本(Cost of revenues)是 124.4 億美元，占全年?duì)I收的 62%，是很相當(dāng)大的比重。

簡單翻譯過來就是：流媒體內(nèi)容資產(chǎn)的攤銷占了主營業(yè)務(wù)成本的絕大部分，收購許可過程中的人工費(fèi)、雜費(fèi)、內(nèi)容中的音樂版權(quán)、流媒體的網(wǎng)絡(luò)傳輸以及運(yùn)營成本則占了剩下的部分。

所以說，主營業(yè)務(wù)成本的多少直接決定了凈利潤(Net Income)是正數(shù)還是負(fù)數(shù)，即賬面上的是否“盈利”，而流媒體內(nèi)容資產(chǎn)的攤銷則決定了主營業(yè)務(wù)成本的多少。

因而我們可以下這么一個(gè)結(jié)論：凈利潤(Net Income)與當(dāng)年內(nèi)容資產(chǎn)的攤銷(amortization of streaming content assets)關(guān)系十分緊密。

如何公允地計(jì)算流媒體內(nèi)容的投入與產(chǎn)出?

Netflix 是一家媒體公司，它需要做的是數(shù)字內(nèi)容的分發(fā)，并不涉及具體實(shí)物。因?yàn)閮?nèi)容制作涉及到制作的長短期合約，不同內(nèi)容也有不同的制作周期，直接購買內(nèi)容版權(quán)時(shí)簽約長短也不一致，因而每月的花費(fèi)也不盡相同。

為了解決這一會(huì)計(jì)問題，媒體公司會(huì)把內(nèi)容的制作成本當(dāng)做資產(chǎn)一次性注入到資產(chǎn)負(fù)債表(Balance Sheet)中，當(dāng)做內(nèi)容資產(chǎn)(Content Assets)處理，然后再按不同的時(shí)間長短攤銷(Amortization)這一部分的資產(chǎn)，攤銷的金額則被當(dāng)做主營業(yè)務(wù)成本(Cost of revenues)則會(huì)被納入到利潤表(Income Statement)，而當(dāng)年的內(nèi)容制作支出則被算入現(xiàn)金流量表(Cash Flow Sheet)中來計(jì)算當(dāng)年現(xiàn)金流表現(xiàn)。

通俗地說：在內(nèi)容未上線之前，該內(nèi)容的制作支出均不算入當(dāng)年的利潤，而是算作內(nèi)容資產(chǎn)，當(dāng)該內(nèi)容上線后，該部分內(nèi)容資產(chǎn)將在 N 年內(nèi)被逐漸攤銷, 內(nèi)容的所屬權(quán)將決定 N 年的大小。

Netflix 在其投資者關(guān)系網(wǎng)站[2]也對這一套會(huì)計(jì)方法如何公允地計(jì)算其內(nèi)容的收入與支出做了介紹[3]。

Netflix 流媒體內(nèi)容的組成

要厘清 Netflix 的攤銷方法，首先需要理解不同內(nèi)容的所屬權(quán)，Netflix 將其媒體庫的內(nèi)容分成了三個(gè)部分：

Netflix 完全獨(dú)立制作的內(nèi)容(自主擁有內(nèi)容，擁有完全知識產(chǎn)權(quán))

第三方工作室或公司完全獨(dú)立制作，或與 Netflix 合作制作，完成后由 Netflix 獨(dú)播(許可內(nèi)容，有版權(quán)期限)

第三方工作室或公司完全獨(dú)立制作，在有線電視上播完后，再由 Netflix 提供流媒體播放(許可內(nèi)容，有版權(quán)期限)其中第一部分和第二部分在影片開頭都有 Netflix logo 的五秒開場畫面，與第三部分內(nèi)容很容易區(qū)分。第一部分是自身擁有的，第二與第三部分是許可的。

目前的趨勢是，Netflix 正擴(kuò)充第一部分內(nèi)容(自主擁有內(nèi)容)，制作更多擁有完全知識產(chǎn)權(quán)的電影電視節(jié)目;而第二部分因?yàn)樾枰推渌ぷ魇液献?，Netflix 通過招兵買馬、成立所屬工作室，將第二部分的投入慢慢轉(zhuǎn)移到第一部分去，減少中間商賺差價(jià)，還能擁有完全的版權(quán);第三部分也在快速減少，因?yàn)閭鹘y(tǒng)媒體行業(yè)都開始自建自己的媒體平臺(tái)，比如 Disney 的 Disney Plus，當(dāng)現(xiàn)有合約結(jié)束后，他們也會(huì)把曾經(jīng)賣給 Netflix 的內(nèi)容轉(zhuǎn)移到自家媒體平臺(tái)上獨(dú)播。

下圖是 2016 ~ 2019 年，Netflix 自主擁有內(nèi)容與許可內(nèi)容的比例，藍(lán)色部分(即許可內(nèi)容)增長緩慢，而黑色部分(即自主擁有內(nèi)容)增長迅速。

流媒體內(nèi)容資產(chǎn)的攤銷原則

關(guān)于如何攤銷流媒體內(nèi)容資產(chǎn)，Netflix 的財(cái)報(bào)采用了 ASC 920: Entertainment - Broadcasting 和 ASC 926: Entertainment - Films 這兩個(gè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，它們規(guī)定了什么樣的內(nèi)容可以認(rèn)為是公司的內(nèi)容資產(chǎn)，以及如何多年攤銷這筆屬于公司的內(nèi)容資產(chǎn)，具體細(xì)節(jié)可參見安永會(huì)計(jì)師事務(wù)所的這篇指引[4]。

概括起來有這么幾個(gè)準(zhǔn)則：

攤銷時(shí)間表是按歷史觀看數(shù)據(jù)來估算的，且每個(gè)季度會(huì)重新計(jì)算一次

內(nèi)容是按加速攤銷原則來計(jì)算的

內(nèi)容資產(chǎn)的攤銷期限是計(jì)算到版權(quán)到期日截止，沒有到期日(即原創(chuàng)內(nèi)容)則按十年估算

超過 90% 的內(nèi)容資產(chǎn)會(huì)在其上線后四年內(nèi)被攤銷完成

Netflix 流媒體內(nèi)容資產(chǎn)有幾何

說完攤銷原則，我們來看看 Netflix 財(cái)報(bào)中有多少內(nèi)容資產(chǎn)需要被攤銷，其時(shí)間表又是如何。

根據(jù) 2019 年年報(bào)顯示，Netflix 的內(nèi)容資產(chǎn)有如下幾個(gè)部分：

內(nèi)容組成的第二與第三部分，即許可的內(nèi)容資產(chǎn)(Licensed Content)有 147.03 億美元，第一部分即自身擁有的內(nèi)容資產(chǎn)(Produced Content)有 98.01 億美元。其中，許可內(nèi)容以及自身內(nèi)容中的已上線的內(nèi)容可以納入年度攤銷中去，即圖中的紅圈部分，英文小字則注明未來三年具體的攤銷金額，我已整理成表：

上表顯示，未來三年需要攤銷 156.65 億美元的內(nèi)容資產(chǎn)，占可攤銷內(nèi)容資產(chǎn) 190.86 億的 82.08%，而可攤銷內(nèi)容資產(chǎn)又占全部內(nèi)容資產(chǎn) 245.05 億的 77.89%。

為什么說 Netflix 其實(shí)是逐年虧損的?

這是基于其現(xiàn)金流量表(Cash Flow Statement)得出來的結(jié)論，同樣，我們看一下 Netflix 在 2019 年的現(xiàn)金流量表：

可以看出，雖然 2019 年凈利潤雖是盈利 18.67 億美元，但最后的凈現(xiàn)金流量是負(fù)的 (28.87) 億美元。

主要原因是紅色區(qū)域的兩個(gè)數(shù)字，即 2019 年當(dāng)年的現(xiàn)金支出是 146.10 億美元，而攤銷費(fèi)用只有 92.16 億美元，進(jìn)而導(dǎo)致最后的負(fù)現(xiàn)金的產(chǎn)生。兩者相除，即 146.1/92.16 = 1.59 倍，就是現(xiàn)金支出與內(nèi)容攤銷的比率(cash spend on content to Produced and Licensed content spend ratio)，該比例越大說明現(xiàn)金支出與內(nèi)容攤銷差距越大，即我們常說的燒錢速度，數(shù)字越大，燒錢速度越快。

下圖是過去幾年的現(xiàn)金支出與內(nèi)容攤銷的比例：

負(fù)現(xiàn)金流的情況也發(fā)生在過去的 2018 年和 2017 年，因?yàn)槊磕戤a(chǎn)生大量的負(fù)現(xiàn)金流，為了維持當(dāng)年和未來的開支，Netflix 需要舉債度日，這就解釋了下圖紅色區(qū)域的長期債務(wù)逐年增加。

更多的債務(wù)，也會(huì)導(dǎo)致每年利息支出的逐年增加，數(shù)字也印證了這一點(diǎn)，因而美聯(lián)儲(chǔ)的基礎(chǔ)利率也對 Netflix 很重要，高貸款利率意味著更低的利潤率。

盈利的本質(zhì)

所以到現(xiàn)在，大家也應(yīng)該看明白了 Netflix 盈利的本質(zhì)：財(cái)報(bào)當(dāng)年的攤銷費(fèi)用實(shí)際上是三四年前較少內(nèi)容制作支出的一部分，而當(dāng)年的攤銷費(fèi)用則占當(dāng)年主營業(yè)務(wù)支出的很大一部分，因?yàn)楫?dāng)年收入是沒有“延遲的”，所以導(dǎo)致收入大于支出，財(cái)報(bào)顯示“盈利”。而實(shí)際上，當(dāng)年的現(xiàn)金支出已經(jīng)顯著增長，延遲的攤銷無法覆蓋當(dāng)年的現(xiàn)金支出，因而當(dāng)年的現(xiàn)金流是負(fù)數(shù)，即 Netflix 收不抵支。

Netflix 成本會(huì)計(jì)存在的風(fēng)險(xiǎn)

綜上所述，Netflix 在財(cái)報(bào)中顯示“盈利”是通過會(huì)計(jì)手段“粉飾”出來的(此處“粉飾”是中性詞)，把內(nèi)容制作成本算成自己公司資產(chǎn)縱然沒錯(cuò)，當(dāng)然很多媒體公司也一直這么處理，因而如何攤銷這筆資產(chǎn)顯得格外重要。

截止到今天 2020 年 2 月 17 日，Netflix 目前雖然顯示盈利，但每股每年僅僅盈利 4.13 美元(TTM)，其對應(yīng)的 PE Ratio 是 92.11 倍(TTM)，面對未來幾年逐年增加的內(nèi)容制作支出和每年需要攤銷的金額，給賬面維持盈利也帶來諸多不確定性。

所以說，盈利和正現(xiàn)金流對于 Netflix 來說是一個(gè)蹺蹺板，目前攤銷小、支出大就會(huì)顯示盈利但有負(fù)現(xiàn)金流;如果未來 Netflix 減少內(nèi)容制作，攤銷延用這幾年的大筆支出，就會(huì)有攤銷大、支出小的情況發(fā)生，那時(shí)便是錄得正現(xiàn)金流但是利潤是虧損的;最理想的狀態(tài)是，維持較少的內(nèi)容制作，但擁有龐大又穩(wěn)定的用戶基數(shù)人群，這樣收入可以完成覆蓋當(dāng)年的攤銷，顯示有盈利的同時(shí)也可以錄得正現(xiàn)金流。

Netflix 的未來

Netflix 每年都在擴(kuò)大其資產(chǎn)負(fù)債表，盡管現(xiàn)金流量表里是負(fù)數(shù)，但利潤表里仍然顯示“盈利”。

今年內(nèi)容制作的開支相當(dāng)于是在透支未來三到四年的營業(yè)收入，即“寅吃卯糧”的行為，該商業(yè)模式?jīng)]有對錯(cuò)之分，但需要未來有穩(wěn)定的收入來源才能支撐起來，一旦訂閱人數(shù)被其他媒體平臺(tái)蠶食后人數(shù)降低，Netflix 會(huì)很快陷入負(fù)現(xiàn)金流和快速虧損的境地。

當(dāng)然，我個(gè)人預(yù)計(jì)該情況不會(huì)發(fā)生，盡管目前美國市場的流媒體之戰(zhàn)打得非常火熱，但依舊是“一超多強(qiáng)”的局面，“一超”是 Netflix，“多強(qiáng)”有Disney+, Amazon Prime Video, Apple TV+, CBS All Access, HBO Max 等等，國際市場更是 Netflix 獨(dú)領(lǐng)風(fēng)騷。

未來幾年，可以預(yù)計(jì)Netflix 訂閱人數(shù)增長會(huì)有所放緩，但其他流媒體平臺(tái)也無法支撐長久的價(jià)格用戶戰(zhàn)，合并與收購也有可能發(fā)生，退出競爭后的媒體公司則會(huì)再次專注于內(nèi)容制作并售賣版權(quán)，最終留下三個(gè)左右的巨頭壟斷全球的流媒體市場，而Netflix必能分一杯羹。

(編輯：宇碩)