尋找旭輝控股(00884)2020年價值投資之錨

一場公共衛(wèi)生事件改變了諸多行業(yè)，地產(chǎn)亦不能例外。在公共衛(wèi)生事件過后，房企會有新一輪洗牌，行業(yè)進入品牌紅利時代，品質房企房產(chǎn)將獲得更多溢價。

旭輝控股集團(00884)2017年合約銷售規(guī)模突破千億，僅兩年時間，再次創(chuàng)下新高度達到2006億，保持中高速增長的同時，公司負債穩(wěn)健，盈利強勁，是內房股中高質增長的樣本之一。

過去三年間，旭輝股價成長了近4倍，無論從業(yè)績還是市場認可度，都成為新一線房企中的耀眼明星。那么，在二級市場重新聚集地產(chǎn)股之時，2020年的旭輝是夠能成為價值投資之選?

對于2020年，旭輝定下的銷售合約目標為2300億元，同比增長15%。相比主流房企10%左右的目標增長率，旭輝的目標增速處于中上水平。在白銀時代房企的“高質量增長”競賽中，旭輝穩(wěn)健，卻也依舊不輸速度。

權益占比提升，營收規(guī)?？焖偬嵘?/p>

由于土儲擴張，于2019年12月31日，旭輝土儲總建筑面積約為5070萬平方米，較2018年進一步增加23%，擬作出售的開發(fā)中物業(yè)約為1152億元，同比增長約37%。今年公司可售貨值3800億元，預計完成目標的壓力不大。

過去，旭輝權益比例低被視為“短板”，但從2018年開始，旭輝的拿地權益占比逐步提升，2019年新拿地面積權益比由58%大幅提升至65%。

從管理層透露的信息看，未來公司將更加重視權益規(guī)模的增長。據(jù)了解，今年新增土儲權益比重有望提升到70%，未來持續(xù)穩(wěn)定在65%-70%之間，從而帶動銷售權益逐步提升。經(jīng)過近幾年權益土儲的積累，公司表示，今年權益銷售規(guī)模目標是增長20%，高于整體的合約銷售增速。隨著權益銷售比例的提高，即使行業(yè)放緩，旭輝的營收和利潤規(guī)模仍有較好的發(fā)展。

此外，旭輝擁有領先于行業(yè)的銷售質量和執(zhí)行力。2019年，在“以銷定產(chǎn)、降低庫存，提高去化、加快回款”的發(fā)展策略下，公司簽約回款率高達92%，同比上升5個百分點，高于絕大多數(shù)同行。更為難得的是，2020年1-2月，旭輝的回款同比仍取得增長，較高的回款率確保了現(xiàn)金流安全，特別是當外部融資環(huán)境緊張時，高回款率的房企會獲市場加分。

財務穩(wěn)健，融資成本較低，為旭輝提供了又一安全墊。2019年末，凈負債率68.5%，處于健康區(qū)間;在手現(xiàn)金576.42億元，同比增加約29%;加權平均債務成本為6%，公司稱，相信今年房地產(chǎn)融資不會進一步收緊，而是松緊適度，境內融資成本有望降低，今年有機會將融資成本控制在6%以內。

多元化發(fā)力，盈利質量將更高

規(guī)模持續(xù)增長的同時，旭輝的盈利也有提升空間。2019年，公司調整后毛利率為30%，核心凈利潤率12.6%，雖同比略有下降，但仍維持于較高水平。值得一提的是，去年開始，旭輝在拿地策略上加大多元化拿地力度，更加注重控制拿地成本。

數(shù)據(jù)顯示，2019年旭輝約33%的新增土儲是通過一二級聯(lián)動、舊改和收并購等多元化的方式獲取，新增土儲平均成本5425元/平方米，同比下降約12.26%，一二線城市占比仍高達87%，新進入了舟山、深圳、惠州等重點城市。土地成本的下降，為未來利潤率的改善提供了充足空間。

多元化收入來源是提升毛利率的另一路徑。實際上，早在2017年沖刺千億之時，旭輝便提出“城市綜合運營商+美好生活服務商”的戰(zhàn)略定位。2019年7月，旭輝宣布將成立旭輝集團商業(yè)地產(chǎn)管理總部，透露出加碼商業(yè)地產(chǎn)的信號。旭輝集團總裁林峰表示，未來商業(yè)比重在整體業(yè)務版圖中占比會逐年增加。

據(jù)悉，旭輝2019年實現(xiàn)租金收入5.3億，同比增長125%。目前已開業(yè)商業(yè)總建面約60萬平米，另有位于一二線城市，超過60萬平米商業(yè)和寫字樓項目儲備，按計劃逐步開業(yè)。

值得一提的是，旭輝孵化的物業(yè)品牌永升生活服務(01995)去年表現(xiàn)異常亮眼，收入同比增長74.5%至18.78億元，凈利潤同比增長122.7%至2.24億元，股價也接近翻兩倍，旭輝的“城市綜合運營商”定位愈發(fā)清晰。

為兼顧規(guī)模和利潤的增長，旭輝此前還進行了組織架構改革，提出“大平臺+小集團+項目集群”的組織結構。2019年，組織提效的效果顯著，人均權益簽約額同比提升25%，新拿地項目的平均開盤時間也縮短至6.6個月。

股東持續(xù)增持，機構看好

權益比例提升，利潤改善空間充足，財務穩(wěn)健，旭輝的投資價值已經(jīng)很明顯，大股東也以實際行動表明公司的股價具有上升潛力。

2019年6月，旭輝公布以股代息計劃，合資格股東可選擇配發(fā)代息股份，代息股份的配發(fā)價為每股4.616港元，總額不超17.9億港元。7月，公司按照該計劃配發(fā)8165.38萬股股份。

以股代息也是一種分紅制度，派息時投資者可以選擇收取現(xiàn)金股利，也可以選擇以現(xiàn)金股利按照一定的價格購買公司發(fā)行的新股。選擇以股代息的投資者往往對公司前景看好，并打算長線持有。

對于上市公司來說，以股代息是一種再融資方式，投資者選擇收取代息股份而不選擇收取現(xiàn)金，有關現(xiàn)金可保留用作公司營運資金。

據(jù)智通財經(jīng)APP統(tǒng)計，2019年林氏家族通過二級市場買入及以股代息方式，增持公司4540萬股股份，涉資2.08億港元。今年以來，林氏家族繼續(xù)增持公司股份，截至目前已累計增加100萬股，涉資1146.62萬港元。

隨著2019年業(yè)績公布，旭輝的市場關注度也在提升，業(yè)績公布后一周之內，共有近30家國內外投行的研報覆蓋了旭輝。

在不同券商的報告里，既有花旗、摩根士丹利、摩根大通等國際大行，亦有華泰國際、中銀國際、第一上海等中資在港研究所，以及中金、興業(yè)、海通、中信、中信建投等國內傳統(tǒng)研究機構。在所統(tǒng)計的給出目標價機構中，最低的是美銀美林的6.7港元，最高的是海通的9.89港元，而大多數(shù)目標價集中在7.8-8.61港元區(qū)間。

其中，美銀美林指出，旭輝快速增長的同時，財務表現(xiàn)穩(wěn)健，過去幾年為控制杠桿，公司確實犧牲了一些增長，但也是因為這樣令公司在現(xiàn)時環(huán)境下仍能維持有彈性的增長。該行給予旭輝“買入”評級，目標價由6港元升至6.7港元。