中國(guó)鐵建(01186)19年報(bào)點(diǎn)評(píng)：工程利潤(rùn)高增長(zhǎng)，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流改善，預(yù)計(jì)2020年降負(fù)債壓力已較小

本文來自微信公眾號(hào)“華泰建筑建材研究”，作者：鮑榮富等。文中觀點(diǎn)不代表智通財(cái)經(jīng)觀點(diǎn)。

核心觀點(diǎn) 

19FY公司工程收入利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)高增長(zhǎng)，現(xiàn)金流改善，維持A股“買入”評(píng)級(jí)

中國(guó)鐵建(01186)發(fā)布19FY年報(bào)，19年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收8305億元，yoy+13.7%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)202億元，yoy+12.6%，略低于市場(chǎng)和我們預(yù)期，實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)增速9.7%，19FY公司工程收入和利潤(rùn)總額增速均較好，但地產(chǎn)、勘察設(shè)計(jì)等業(yè)務(wù)利潤(rùn)總額增長(zhǎng)較慢，對(duì)整體業(yè)績(jī)形成一定拖累。19FY公司CFO凈流入400億元，同比大幅改善，對(duì)公司保持投資規(guī)模及降杠桿形成積極影響。19年公司新簽訂單同比增長(zhǎng)26.7%，在手訂單飽滿，我們認(rèn)為若20Q2-4逆周期調(diào)節(jié)發(fā)力，公司全年收入有望繼續(xù)保持較高增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)20-22年A股EPS1.54/1.71/1.86元，當(dāng)前估值仍處于歷史低位，維持“買入”評(píng)級(jí)。

19Q4收入利潤(rùn)增速回落，地產(chǎn)等非工程業(yè)務(wù)拖累全年利潤(rùn)增長(zhǎng)

19Q1-4公司單季度營(yíng)收增速19.3%/10.4%15.2%/12%，歸母凈利潤(rùn)增速13.6%/17.7%/16.5%/4.2%，我們認(rèn)為Q4單季收入增速較Q3回落或與確認(rèn)節(jié)奏有關(guān)，Q4凈利潤(rùn)率僅降0.05pct，但少數(shù)股東權(quán)益占收入比重增加0.11pct，我們判斷或與地產(chǎn)結(jié)算和債轉(zhuǎn)股增加少數(shù)股權(quán)相關(guān)。19年公司工程/設(shè)計(jì)/地產(chǎn)/工業(yè)/物流貿(mào)易收入增速14.2%/8.3%/11.9%/9.8%/11.2%,利潤(rùn)總額增23.1%/5.9%/4%/4.8%/2.4%，工程收入、利潤(rùn)增速較18年均有所提高，資產(chǎn)減值同比少計(jì)提8.2億，貢獻(xiàn)了7.5pct的利潤(rùn)總額增速，毛利率下降和費(fèi)用率上升對(duì)非工程板塊的利潤(rùn)增速影響較大。

利潤(rùn)率相對(duì)穩(wěn)定，CFO凈額改善或與加強(qiáng)收付款管理有關(guān)

19FY公司綜合毛利率9.64%，同比降0.14pct，工程/設(shè)計(jì)/地產(chǎn)/工業(yè)/物流貿(mào)易同比變化0.19/-2.06/-3.23/-3.21/0.67pct，非工程業(yè)務(wù)毛利率和收入比重下降是綜合毛利率下降的原因。19FY公司銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比變動(dòng)0.04/-0.17/0.41/-0.32pct，銷售費(fèi)用率提升或與訂單高增長(zhǎng)相關(guān)，管理和財(cái)務(wù)費(fèi)用率下行體現(xiàn)公司效率提升。19FY公司資產(chǎn)減值占收入比重同比略降0.01pct。19FY公司CFO大幅改善，或與收現(xiàn)比穩(wěn)定情況下付現(xiàn)比有所下降相關(guān)。公司19FY投資支出維持較高水平，但工程板塊的資本開支同比基本持平，預(yù)計(jì)19FY公司投資類項(xiàng)目支出同比變化較小。

預(yù)計(jì)2020年降負(fù)債壓力已較小，維持“買入”評(píng)級(jí)

19FY末公司負(fù)債率75.77%，同比降1.64pct，我們認(rèn)為2020年降負(fù)債壓力對(duì)收入增長(zhǎng)的約束或較小。公司估值仍處于歷史低位，近期政策面逆周期調(diào)節(jié)方向不斷得到確認(rèn)，公司估值修復(fù)可期。我們認(rèn)為20年基建發(fā)力或帶動(dòng)公司收入增速略高于此前預(yù)計(jì)，但業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)變化及少數(shù)股權(quán)增加可能使利潤(rùn)率低于此前預(yù)計(jì)，在扣除其他權(quán)益工具股息影響下，預(yù)計(jì)公司20-22年EPS1.54/1.71/1.86元（20/21年前值1.62/1.75元），當(dāng)前可比公司2020年Wind一致預(yù)期PE6.2倍，公司受益逆周期調(diào)節(jié)程度在可比公司中較高，認(rèn)可給予20年7-8倍PE，目標(biāo)價(jià)10.78-12.32元，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：基建投資增速不及預(yù)期；衛(wèi)生事件對(duì)公司業(yè)務(wù)影響超預(yù)期。

公司經(jīng)營(yíng)情況及可比公司估值表

PE/PB - Bands

盈利預(yù)測(cè)

(編輯：李國(guó)堅(jiān))