高盛：等6個信號就抄底

本文來自“萬得資訊”。

近期，市場反復上演黑色周一到黑色一周，市場波動幾乎顛覆無數(shù)交易員和分析師預測與原則。但市場下跌中，一個亙古不變的問題仍然需要回答：可以抄底了嗎？

高盛試圖回答這個問題，認為只要6個條件都滿足時，抄底的時機就來了。

抄底時機到來之前，仍需保持謹慎和防御性

高盛在說明6個抄底條件之前，繼續(xù)強調在當前衛(wèi)生事件全球大流行的背景下，全球金融市場大跌是一種“適當”的反應，即使美股主要指數(shù)跌入技術性熊市僅僅只用了16天。

同時還表示，這是資本市場為將來經濟衰退進行的定價，預計可能發(fā)生的經濟衰退將比上世紀90年代早期和21世紀早期發(fā)生的經濟衰退更糟糕，甚至比上個世紀80年代早期和2008年還要糟糕。

高盛在報告中稱，在衛(wèi)生事件的沖擊之下，全球經濟所面臨的不確定性還是很高，加上抑制病毒傳播需要的隔離時間較長，經濟活動影響較大，高盛和其他的宏觀經濟預測仍然顯示經濟急劇跌向負增長。

該行稱，三周前為全球市場評論中發(fā)出的兩個核心信息是，在風險資產方面保持謹慎和防御性。由于市場已經在很多地方將政策定價在有效的下限，高盛認為降息帶來的機會基本上已經耗盡。但對于其他資產而言，如何保持防守地位的問題顯得尤為重要。考慮到每天宣布的政策支持數(shù)量（資產購買、收入替代計劃和財政刺激計劃）臨時反彈隨時可能發(fā)生。

抄底的6個條件

盡管全球經濟和市場面臨著巨大的不確定性，但找到積極條件并為此做準備更為重要。高盛在研報中稱，在積極條件還沒有出現(xiàn)時，保持防御模式是合適的。但是與前幾周相比，這些積極條件在未來幾周逐漸出現(xiàn)是可以想象的。

市場在危機中觸底的原因是深尾風險降低。要想思考市場低谷的條件，需要對危機中推動市場復蘇的因素做出解釋。核心觀點是，股票市場通常在經濟真正復蘇之前，自我修復。

簡單地說，要使資產市場從當前的危機中持續(xù)復蘇，高盛認為市場需要能夠限制目前處于中心階段的尾部風險，并限制新的尾部風險不出現(xiàn)。廣泛的挑戰(zhàn)是，這場危機的根源和速度都是獨一無二的，而不是從金融體系開始，蔓延到實體經濟；它從實體經濟的突然停止開始，并逐步影響到金融市場。

高盛認為，在更加宏觀的層面看，認為六個條件將有助于限制當前的種種不確定性：

一、美國和歐洲感染病毒的案例數(shù)量增長開始趨于穩(wěn)定，增長曲線趨于平穩(wěn)。

在經過一段掙扎之后，主要發(fā)達國家也開始實行一系列更加嚴格的社會隔離措施。今年2月份，中國股市的表現(xiàn)也說明，即使在感染病例數(shù)量沒有明確拐點的時候，市場也會因為有效遏制病毒繼續(xù)傳播的措施而受到提振。畢竟，因為防疫而出現(xiàn)的社會隔離對經濟造成的沖擊是短暫且是一次性的。

不過目前為止，美國和歐洲開沒有見到感染案例數(shù)量平穩(wěn)的跡象，而亞洲國家在本國防疫取得重大成就時，現(xiàn)在也面臨著防輸入型病歷的艱巨任務。

二、對經濟中斷的深度和持續(xù)時間的可預見性。

防止病毒出現(xiàn)大規(guī)模感染，居家隔離和社區(qū)隔離是重要措施，對經濟造成破壞毋庸置疑。已經有隔離經驗的國家的經濟數(shù)據(jù)顯示，這對經濟的影響是巨大的?！俺鳂I(yè)”的美國和歐洲國家所遭受的經濟沖擊會更大嗎？

高盛稱，如果經濟被迫中斷的時間和預期的一樣長，那么2個月和6個月之間的差異在經濟上是非常重要的。目前的預測是，最新一輪干擾對美國經濟活動的峰值影響將出現(xiàn)在4月份，月度GDP將比原本的水平低10%左右，此后將逐步復蘇。

但是，如果沒有跡象表明市場觸底，很難對市場底部的深度或持續(xù)時間有信心，特別是因為最初的沖擊可能會成倍增長?；蛟S，在感染率方面取得足夠進展或采取足夠積極的政策應對措施，足以讓市場率先反轉。由于數(shù)據(jù)還沒有反映出干擾本身，可能還有一段路要走。

三、全球性的、足夠的經濟刺激。

市場通常在經濟數(shù)據(jù)穩(wěn)定時企穩(wěn)，也會在經濟數(shù)據(jù)惡化前政策發(fā)力穩(wěn)定經濟而企穩(wěn)。

發(fā)達國家央行已經先發(fā)制人地降低利率，啟動或擴大資產購買，啟動或重啟貸款計劃，以幫助資金和信貸流動。但央行作為最后貸款人的角色可能需要更廣泛、更無條件。目前美國的一攬子救助經濟的計劃總額可能相當于GDP的5%，但總體而言，它們仍假定經濟會出現(xiàn)相對較短的中斷期。

目前來看，全球的貨幣和財政政策都朝著正確的方向采取的行動，但高盛懷疑它們是否涵蓋了經濟所有的需求。在當前情況下，經濟可能需要更全面的商業(yè)貸款支持，或許還需要國家和地方財政支持。在此過程中，如果所需救助規(guī)模大幅增加，并非所有政府都能輕易擴大公共部門的資產負債表。

四、融資和流動性壓力得到緩解。

除了經濟沖擊之外，資金壓力和流動性問題也占據(jù)了中心位置，加劇了經濟風險。這兩個問題是不同的。

資金問題，如前端美元資金短缺，讓人想起了來自全球金融委員會的問題，各國央行正迅速著手恢復金融危機時造成損害的項目和互換額度。然而，市場功能失調與資金流動性同樣重要。隨著危機后監(jiān)管降低了金融機構的中介能力，許多固定收益市場正在努力處理投資者調整投資組合所需的大額風險轉移。在企業(yè)信貸、市政債券和部分國債市場，市場流動性不足已成為一個主要問題。為這些市場提供每日流動性的ETF也大幅折價，反映出交易的潛在困難。

美聯(lián)儲恢復購買國債的決定，部分是為了緩解債券市場核心的部分壓力。英國央行和歐洲央行已經恢復或擴大了企業(yè)債購買計劃。但除非央行擴大其作為“最后買家”的角色，否則許多固定收益市場可能仍處于高壓且無序的狀態(tài)。

五、主要資產嚴重低估，頭寸減少。

一切都有一個定價。如果估值接近或者超出最壞的情況，即使不確定性還是很高，風險回報率也會回升。

在過去的幾周里，已經看到資產大幅貶值，價值洼地可能已經出現(xiàn)。但從廣義上講，市場估值還沒有達到2008年全球金融危機或超賣水平。

例如，就新興市場外匯而言，“中間貨幣”目前處于“中等”低估水平（相當于2016年初或2018年秋季）；要達到“嚴重”低估，還需要貶值3%。類似的，歐元主權利差基準測試表明，還沒有處于超跌區(qū)域。

估值很少是市場復蘇的充分條件。但異常高的風險溢價，將使投資者重新回到市場。當前的危機正迫使風險在多個層面上轉移，因為投資者不僅要應對不斷上升的波動性和信貸風險，還要應對許多傳統(tǒng)的、多樣化資產無法提供真正保護的情況。

除了經濟狀況外，市場底部往往只有在資產從弱勢持有人轉移到強勢持有人時才會出現(xiàn)。這種轉移創(chuàng)造了嚴重低估的條件，特別是在流動性挑戰(zhàn)的情況下。

六、其他尾部風險沒有加劇。

危機持續(xù)的時間越長，其他尾部風險就可能加劇。全球大流行的病毒爆發(fā)與傳統(tǒng)的經濟衰退不同。以上一次經濟危機為例，經濟從衰退中復蘇是漫長的斷斷續(xù)續(xù)的，其中一部分原因就是房產投資還在繼續(xù)，各部門的資產負債表需要重建，信貸傳導機制需要從危機中遭受重創(chuàng)的銀行體系緩慢恢復。

至少在理論上，經濟要從衛(wèi)生事件中恢復應該比2008年會更快，除非經濟收縮和市場反應導致其他因素破裂。這是投資者（和政策制定者）需要關注的問題：既要評估最終的復蘇前景，也要考慮市場動蕩可能進一步擴大和加深整個經濟負面影響。

以下是需要注意的領域：

1、美元是否進一步升值。在沖向安全資產的過程中，美元短缺和貨幣儲備循環(huán)已經導致美元升值。一旦這些動向強化，美元將進一步升值。

2、油價是否還會下跌以及是否會較長期維持在低水平。原油價格戰(zhàn)已經給石油出口國的資產市場帶來了嚴峻的壓力。然而，如果油價達到或低于20美元/桶，特別是如果持續(xù)時間變長，可以預期新興市場信貸將出現(xiàn)更多的非線性波動，石油出口國將面臨進一步的市場壓力。

3、政治及其對公共利差和融資的影響。公共衛(wèi)生危機和長期的經濟沖擊可能會給各國政府帶來嚴重壓力，而在已經存在脆弱性的地方，可能會造成風險外溢，加劇本已消極的融資定價等市場行為。這是意大利、西班牙和外圍歐洲面臨的一個關鍵風險，特別是如果出現(xiàn)新的移民危機，并對存在體制缺陷的新興市場政府施加壓力。在美國，如果聯(lián)邦機構的支持被視為不足以控制資產負債表壓力，州和市政府也可能面臨嚴重問題。

(編輯：李國堅)