復(fù)星醫(yī)藥(02196)建全產(chǎn)業(yè)鏈航母 將迎業(yè)績(jī)釋放期

智通財(cái)經(jīng)獲悉，復(fù)星醫(yī)藥(02196)28日公布了2016年前9個(gè)月業(yè)績(jī)。數(shù)據(jù)顯示，復(fù)星醫(yī)藥今年前9月實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入約人民幣106.38億元(單位下同)，同比上升17.24%；歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)約21.77億元，同比上升15.12%；基本每股收益0.94元，同比上升14.63%。

復(fù)星集團(tuán)唯一醫(yī)藥上市平臺(tái)

據(jù)智通財(cái)經(jīng)了解，復(fù)星醫(yī)藥專注現(xiàn)代生物醫(yī)藥健康產(chǎn)業(yè),戰(zhàn)略性地覆蓋研發(fā)制造、分銷及終端等醫(yī)藥健康產(chǎn)業(yè)鏈的多個(gè)重要環(huán)節(jié),形成了以藥品研發(fā)制造為核心,同時(shí)在醫(yī)藥流通、醫(yī)療服務(wù)、醫(yī)學(xué)診斷和醫(yī)療器械等領(lǐng)域擁有領(lǐng)先的市場(chǎng)地位,在研發(fā)創(chuàng)新、市場(chǎng)營(yíng)銷、并購(gòu)整合等方面形成競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的大型專業(yè)醫(yī)藥健康產(chǎn)業(yè)集團(tuán)。復(fù)星醫(yī)藥于1998年上市，前身是1994年成立的復(fù)星實(shí)業(yè)。

復(fù)星醫(yī)藥上市之后，于1999-2004年間先后收購(gòu)了診斷產(chǎn)品領(lǐng)域的復(fù)星長(zhǎng)征，仿制藥生產(chǎn)企業(yè)藥友制藥、桂林南藥和萬(wàn)邦醫(yī)藥，并于2003年與中國(guó)醫(yī)藥集團(tuán)共同投資設(shè)立了國(guó)藥控股。通過(guò)一系列的并購(gòu)和投資，公司確立了醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)這一長(zhǎng)期的發(fā)展方向，并于2004年底更名為復(fù)星醫(yī)藥(集團(tuán))有限公司。復(fù)星醫(yī)藥的發(fā)展版圖也

智通財(cái)經(jīng)了解到，制藥板塊占復(fù)星醫(yī)藥的收入比例最大，核心產(chǎn)品壁壘較高，其中優(yōu)帝爾、優(yōu)立通、青蒿琥酯2016年有望取得6、3、5億元以上的收入，同比增長(zhǎng)超過(guò)100%、100%和40%。

各項(xiàng)業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)向好

智通財(cái)注意到，公司1998-2015年收入、凈利潤(rùn)的復(fù)合增長(zhǎng)率(CAGR)達(dá)23.67%、24.21%。截止2016年9月30日，公司營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)分別為106.38億元和27.11億元，同比增長(zhǎng)17.24%、15.12%；扣非凈利潤(rùn)為16.61億元，同比增長(zhǎng)26.92%，增長(zhǎng)速度較快。

此外，復(fù)星醫(yī)藥的現(xiàn)金流和基本每股收益近幾年來(lái)均呈現(xiàn)平穩(wěn)增長(zhǎng)趨勢(shì)。

藥品研發(fā)即將步入收獲期

統(tǒng)計(jì)顯示，2016年上半年，復(fù)星醫(yī)藥共投入研發(fā)資金4.89億人民幣，比2015年漲了37.06%。其中，藥品制造與研發(fā)板塊的研發(fā)費(fèi)用為人民幣2.43億元，占藥品制造與研發(fā)板塊業(yè)務(wù)收入的5%。

大力研發(fā)同樣帶來(lái)了很可觀的回報(bào)，到今年上半年為止，復(fù)星醫(yī)藥擁有在研新藥、仿制藥、生物類似藥及疫苗等項(xiàng)目172項(xiàng)，僅今年上半年，就有22個(gè)產(chǎn)品獲得臨床批件。其中，藥品制造與研發(fā)板塊專利申請(qǐng)達(dá)37項(xiàng)，包括美國(guó)專利13項(xiàng)、PCT申請(qǐng)2項(xiàng);獲得專利授權(quán)13項(xiàng)，均為發(fā)明專利。

智通財(cái)經(jīng)了解到，復(fù)星醫(yī)藥的研發(fā)投入長(zhǎng)期位于行業(yè)前2名，單抗藥研發(fā)方面穩(wěn)居內(nèi)地行業(yè)第一梯隊(duì)，其中利妥昔、曲妥珠單抗類似物研發(fā)進(jìn)度國(guó)內(nèi)領(lǐng)先，預(yù)計(jì)于2018、2020年前上市，阿達(dá)木、貝伐珠單抗類似物預(yù)計(jì)2022年前上市，且均有望成長(zhǎng)為10億元重磅藥物。

從創(chuàng)新藥的實(shí)現(xiàn)路徑上來(lái)看，復(fù)星醫(yī)藥這個(gè)模式是有自己的特色的。目前，復(fù)星醫(yī)藥正在持續(xù)完善“仿創(chuàng)結(jié)合”的藥品研發(fā)體系，在小分子化學(xué)創(chuàng)新藥、大分子生物類似藥、高價(jià)值仿制藥、特色制劑技術(shù)等領(lǐng)域都做出了不錯(cuò)的成績(jī)。

復(fù)星醫(yī)藥的創(chuàng)新有著很明確的戰(zhàn)略規(guī)劃，其總裁兼首席運(yùn)營(yíng)官吳以芳說(shuō)：“復(fù)星醫(yī)藥研發(fā)創(chuàng)新發(fā)展將分為三個(gè)階段：近期，將著力于打造創(chuàng)新能力，包括人才架構(gòu)、基礎(chǔ)設(shè)施配套、臨床能力的建設(shè)等;中期，將走‘仿創(chuàng)并舉’的道路；遠(yuǎn)期，將努力成為一個(gè)完全創(chuàng)新型的企業(yè)。”

起航千億市值之旅

目前，中國(guó)的醫(yī)藥行業(yè)仍然處在幼兒階段，中國(guó)最大創(chuàng)新藥公司的市值也不到1000億人民幣，而世界排名前20醫(yī)藥公司的市值約5000-15000億人民幣。智通財(cái)經(jīng)了解到，復(fù)星醫(yī)藥正在全產(chǎn)鏈布局和強(qiáng)大的外延并購(gòu)能力方面，與強(qiáng)生的戰(zhàn)略具有較強(qiáng)的相似之處，具備成為中國(guó)醫(yī)療航空母艦的潛質(zhì)。

自從2003年左右進(jìn)入醫(yī)藥領(lǐng)域以來(lái)，復(fù)星醫(yī)藥借助并購(gòu)整合之力，一直快速擴(kuò)張。此外，公司是行業(yè)中國(guó)際化戰(zhàn)略實(shí)施時(shí)間最早且執(zhí)行程度最為深入的標(biāo)的之一，隨著國(guó)際化戰(zhàn)略的層層深入，公司的長(zhǎng)期發(fā)展空間正被逐步打開(kāi)。

據(jù)悉，2015年，復(fù)星醫(yī)藥領(lǐng)投，收購(gòu)了Ambrx。Ambrx也成為中資在海外收購(gòu)高水平創(chuàng)新型生物技術(shù)公司的第一個(gè)案例。2016年7月，復(fù)星醫(yī)藥以12.6億美元收購(gòu)了印度制藥企業(yè)Gland Pharma。這個(gè)收購(gòu)成功，意味著復(fù)星形成了對(duì)中國(guó)，印度、美國(guó)幾個(gè)核心國(guó)家的一體化布局，實(shí)質(zhì)上獲得了進(jìn)入歐美市場(chǎng)的通行證；意味著中國(guó)相對(duì)美國(guó)企業(yè)有較強(qiáng)的研發(fā)和制造成本優(yōu)勢(shì)，意味著復(fù)星離強(qiáng)生有進(jìn)了一步。

醫(yī)療服務(wù)將迎業(yè)績(jī)釋放期

此外，未來(lái)10年，每年約2000萬(wàn)人進(jìn)入退休年齡，老年人口數(shù)量持續(xù)增長(zhǎng)，隨著人均收入的持續(xù)提高，無(wú)論是醫(yī)療人次還是單次費(fèi)用大概率都會(huì)持續(xù)增長(zhǎng)，藥品控費(fèi)對(duì)于擠掉不合理部分有作用，但是改變不了中國(guó)醫(yī)療開(kāi)支持續(xù)增長(zhǎng)和對(duì)醫(yī)療服務(wù)需求上升的趨勢(shì)。

復(fù)星醫(yī)藥將醫(yī)療服務(wù)業(yè)務(wù)作為長(zhǎng)期戰(zhàn)略重點(diǎn)，不斷擴(kuò)大的醫(yī)院規(guī)模、強(qiáng)大的整合能力及旗下醫(yī)院間的協(xié)同效應(yīng)，公司有望成長(zhǎng)為中國(guó)的HCA。截止至6月30日，公司核定床位3018張；在建及待并表的床位近7000張，有望于3年內(nèi)全部實(shí)現(xiàn)運(yùn)營(yíng)及并表。智通財(cái)經(jīng)預(yù)計(jì)，復(fù)星國(guó)際該板塊2017年起將迎來(lái)業(yè)績(jī)釋放期，16/17/18年收入增速有望超過(guò)15%/25%/25%。

估值存在較大修復(fù)空間

中信證券認(rèn)為，截止到2016年10月21日，復(fù)星醫(yī)藥的PE(TTM)和PE(扣非，TTM)分別為20X和28X，顯著低于中信醫(yī)藥指數(shù)和中信化學(xué)制劑指數(shù)的46X和42X，其原因一方面來(lái)自于市場(chǎng)對(duì)于多元化公司競(jìng)爭(zhēng)力的擔(dān)憂，另一方面也反映出市場(chǎng)對(duì)于公司是醫(yī)藥PE企業(yè)的認(rèn)知依然較為普遍。

智通財(cái)經(jīng)了解到，復(fù)星醫(yī)藥具備藥、械、分銷和醫(yī)療服務(wù)的全產(chǎn)業(yè)鏈布局，在未發(fā)生大型并購(gòu)的情況下，公司2014、2015、2016H1扣非凈利潤(rùn)增速達(dá)29.7%、24.4%和26.8%，因此，復(fù)星醫(yī)藥是一家具有強(qiáng)大整合能力的醫(yī)藥企業(yè)，而非PE公司，這一點(diǎn)理應(yīng)在估值上有所體現(xiàn)。此外，復(fù)星醫(yī)藥的A股對(duì)H股溢價(jià)率顯著低于行業(yè)平均水平，說(shuō)明投資者看好復(fù)星醫(yī)藥的發(fā)展前景。

智通財(cái)經(jīng)還了解到，復(fù)星醫(yī)藥8月10日發(fā)布公告稱，上海復(fù)宏漢霖?cái)M擇機(jī)新三板上市，6月29日復(fù)星醫(yī)藥審議通過(guò)，同意全資附屬Sisram或其上市主體分拆并于聯(lián)交所主板上市。復(fù)星醫(yī)藥子公司的拆分上市，也將有望撬動(dòng)復(fù)星醫(yī)藥的重新估值。

機(jī)構(gòu)看好 評(píng)級(jí)買買買

中信證券認(rèn)為，復(fù)星醫(yī)藥2016-2018年攤薄后EPS 1.22/1.45/1.72元，對(duì)應(yīng)PE分別為19/16/14倍，其中藥品、服務(wù)、器械板塊2016年凈利潤(rùn)為9.83、1.40、1.76億元，參考可比公司估值，分別給予30、55、40倍估值。

摩根大通、瑞信、摩根士丹利分別予“增持”、“超越市場(chǎng)表現(xiàn)”及“增持”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)分別為28元、30.3元及34元。智通財(cái)經(jīng)發(fā)現(xiàn)，券商預(yù)測(cè)未來(lái)兩年公司營(yíng)收增速分別為17%及16%，今年及明年預(yù)測(cè)PE為17倍及14.7倍。