攀爬到峰頂1689美元/盎司,黃金能否再創(chuàng)新高?

作者: 智通編選 2020-02-27 19:36:39
黃金是種非常復(fù)雜的資產(chǎn),其具有三大屬性:貨幣屬性、商品屬性、避險(xiǎn)屬性。

本文來自微信公眾號(hào)“楊德龍宏觀策略研究”,作者:楊德龍、李赫。

一、黃金的三大資產(chǎn)屬性

黃金是種非常復(fù)雜的資產(chǎn),其具有三大屬性:貨幣屬性、商品屬性、避險(xiǎn)屬性。這三大屬性相互輪動(dòng),互相影響,形成了黃金漲跌的路徑。

貨幣屬性屬于長(zhǎng)期屬性,黃金與美元呈負(fù)相關(guān)(圖1)。黃金作為貨幣的歷史可謂悠久,中國(guó)春秋戰(zhàn)國(guó)使用的“郢愛”金幣、古羅馬亞歷山大金幣、波斯金幣,距今都已有超過2000多年的歷史。而造就黃金成為一種世界公認(rèn)的國(guó)際性貨幣是,在1944年5月簽訂的《布雷頓森林體系》。雖然布雷頓森林體系在1973年完全崩潰,但黃金的世界貨幣特定和與美元掛鉤的特性,被保留了下來。

商品屬性也屬于長(zhǎng)期屬性,黃金與實(shí)際利率呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)(圖2)。根據(jù)費(fèi)雪公式,當(dāng)通脹上行時(shí),實(shí)際利率下降;當(dāng)通脹下降時(shí),實(shí)際利率上行。而黃金是種很好的抗通脹資產(chǎn):通脹向上時(shí),黃金價(jià)格隨之上升;通脹下降時(shí),黃金價(jià)格回落。所以,黃金與實(shí)際利率呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)。

避險(xiǎn)屬性屬于短期屬性,短期內(nèi)決定了黃金價(jià)格的走勢(shì)(圖3)。從歷史數(shù)據(jù)來看,2008年后,受到歐盟經(jīng)濟(jì)波動(dòng)(英國(guó)脫歐、歐債危機(jī))、地緣政治因素、美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策等“黑天鵝”事件影響,黃金體現(xiàn)出避險(xiǎn)屬性,都出現(xiàn)過短期的上行,同時(shí)伴隨著美元指數(shù)的上行,這是由于美元指數(shù)也是避險(xiǎn)資產(chǎn)的一種。2011年11月,歐債危機(jī)持續(xù)演化,加深了避險(xiǎn)情緒,金價(jià)上行;2016年6月到7月,受到英國(guó)脫歐公投通過的影響,市場(chǎng)對(duì)于英國(guó)和歐盟的經(jīng)濟(jì)前景持悲觀態(tài)度,全球避險(xiǎn)情緒濃厚,黃金價(jià)格從1200美元/盎司附近上行至超過1300美元/盎司;2017年2月,特朗普正式宣誓就職美國(guó)總統(tǒng),其有關(guān)匯率、貿(mào)易和移民等方面的言論引發(fā)了對(duì)貿(mào)易的擔(dān)憂,同時(shí)美國(guó)新政府減稅和增加開支議程還有待批準(zhǔn),在美國(guó)國(guó)內(nèi)政策和貿(mào)易不確定性加深的背景下,投資者對(duì)于避險(xiǎn)資產(chǎn)偏好有所提升,金價(jià)上行。

二、從黃金三大屬性轉(zhuǎn)變,來分析本輪上漲的推動(dòng)因素

從2019年初至2020年2月24日(圖4),黃金率創(chuàng)新高,漲幅高達(dá)30.3%。如此大的漲幅,歷史上僅次于2007年美國(guó)發(fā)生次貸危機(jī)時(shí)的30.98%。如此好的漲幅到底是由什么樣的因素推動(dòng)起來的呢?

第一階段是2019年1月到3月,黃金價(jià)格微漲1.7%,主要是由于商品屬性。2019年1月到3月,黃金價(jià)格波動(dòng)區(qū)間在-0.3%到5%之間,可以看出有一定的上升動(dòng)力。這一階段由于2018年12月的“習(xí)特會(huì)”后,中美貿(mào)易關(guān)系出現(xiàn)緩和,避險(xiǎn)屬性并不是主要驅(qū)動(dòng)因素;美元指數(shù)在這一階段,波動(dòng)區(qū)間在-1%到1.5%之間,平均波動(dòng)在0.3%附近,比較穩(wěn)定,顯示出貨幣屬性也不是這一階段的黃金的主要屬性;從美國(guó)實(shí)際利率來看,這一階段美國(guó)10年期國(guó)債實(shí)際收益率下降43個(gè)bp,可以看出黃金價(jià)格這一階段微漲主要是由于實(shí)際利率的下調(diào),商品屬性成為這一階段的主要表現(xiàn)屬性。

第二階段是2019年4月到5月,黃金價(jià)格整體偏弱(平均漲幅-0.7%),是由其貨幣屬性確定的。2019年4月到5月,黃金價(jià)格波動(dòng)區(qū)間在-1.9%到1%之間,出現(xiàn)了2019年最弱的黃金價(jià)格(1269.5美元/盎司),上漲動(dòng)力較弱。商品屬性不再是這一階段主要影響屬性,美國(guó)10年國(guó)債實(shí)際收益率平均變動(dòng)在0bp上下;避險(xiǎn)屬性來看,這一階段也并未發(fā)生較大的“黑天鵝”事件;由于2019年4月公布的美國(guó)第一季度的GDP增速超預(yù)期(3.1%),并遠(yuǎn)超其他發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體(歐盟0.4%、日本1.2%),導(dǎo)致美元指數(shù)這段時(shí)間比較強(qiáng)勢(shì),回升了大概1個(gè)百分點(diǎn)左右。

第三階段是2019年6月到10月,黃金價(jià)格大漲10%,主要是由于避險(xiǎn)屬性決定的。2019年6月到10月,黃金價(jià)格波動(dòng)區(qū)間在0.5%在17%之間,很強(qiáng)的上漲動(dòng)力。這一階段主要是由于中美貿(mào)易談判再起波折,市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒明顯上升所致。由于美元也屬于避險(xiǎn)資產(chǎn)的一種,所以當(dāng)黃金價(jià)格主要是由避險(xiǎn)屬性主導(dǎo)時(shí),美元指數(shù)也會(huì)出現(xiàn)上漲。2019年6月到10月,美元從6月初96.12迅速上漲到2019年全年最高點(diǎn)的99.4。

第四階段是2019年11月到12月上旬,黃金下跌2.7%,這段時(shí)間黃金價(jià)格主要是技術(shù)回調(diào)。2019年11月到12月上旬,黃金價(jià)格波動(dòng)區(qū)間在-4%到0%,整體比較弱,主要是由于前一階段價(jià)格上漲速度過快,出現(xiàn)技術(shù)回調(diào)。從三大屬性來看,美元指數(shù)從高點(diǎn)回落至97.5附近波動(dòng);美國(guó)10年國(guó)債實(shí)際利率變動(dòng)幅度也比較小,在0.15%附近波動(dòng);中美關(guān)系再次緩和,并在12月13日確認(rèn)第一階段協(xié)議達(dá)成。

第五階段是2019年12月下旬至今(2020年2月24日),黃金上漲5.8%,主要是由避險(xiǎn)屬性和商品屬性決定的。2019年12月下旬至今,黃金價(jià)格波動(dòng)區(qū)間在0.1%至14%,上漲動(dòng)力較強(qiáng)。美元指數(shù)這段時(shí)間也比較強(qiáng)勢(shì),從97上漲至100附近。美元指數(shù)和黃金價(jià)格共同上升是避險(xiǎn)屬性的特征,這段時(shí)間也是“黑天鵝”不斷:美伊沖突、黑天鵝事件擴(kuò)散、美國(guó)民主黨大選候選人等。美國(guó)10年期國(guó)債實(shí)際利率下降39個(gè)bp,體現(xiàn)了市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)下行的擔(dān)憂和未來貨幣政策寬松的預(yù)期。整體來看,第五階段是由避險(xiǎn)屬性和商品屬性共同作用下。

三、未來黃金能否再創(chuàng)新高?

進(jìn)入2020年,隨著伊朗事件、黑天鵝事件擴(kuò)散的沖擊,避險(xiǎn)情緒再次短暫上行,黃金上漲到了歷史高點(diǎn)1689美元/盎司。未來黃金如何變化?關(guān)鍵還是要看資產(chǎn)屬性如何改變。

海外黑天鵝事件迅速擴(kuò)散,避險(xiǎn)屬性短期看影響較大(至少將維持整個(gè)一季度);從長(zhǎng)期來看,2020年可能是長(zhǎng)期動(dòng)蕩的開端。從2月17日后,日本、韓國(guó)、意大利、伊朗等國(guó)衛(wèi)生風(fēng)險(xiǎn)迅速爆發(fā),短短一周時(shí)間確診人數(shù)增加2322人(圖5),造成海外股市大幅度下跌,市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒上升。如果把時(shí)間尺度放大,目前我們可能處于技術(shù)周期下行的末端。從中周期角度來看,缺乏新技術(shù)創(chuàng)新會(huì)導(dǎo)致國(guó)際原有的分工和利益格局被打破,因?yàn)榈案庑×?,摩擦大了,比如中美貿(mào)易摩擦。這通常會(huì)造成國(guó)際局勢(shì)緊張,甚至戰(zhàn)爭(zhēng)。所以,未來隨著各國(guó)、各地區(qū)摩擦的增大,避險(xiǎn)情緒會(huì)不斷沖擊。

從貨幣屬性和商品屬性來看,各國(guó)維持增長(zhǎng)的主要手段依舊是貨幣政策,手段沒有太多新意,就是降息、擴(kuò)表、負(fù)利率等。無論哪種手段,都會(huì)導(dǎo)致實(shí)際利率的下行;長(zhǎng)期來看,實(shí)際利率與黃金是負(fù)相關(guān)的,有利于黃金上漲。但降息、擴(kuò)表等貨幣政策操作則會(huì)導(dǎo)致美元指數(shù)下跌。另外,本輪美國(guó)經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷了歷史最長(zhǎng)的擴(kuò)張周期,開啟于2009年6月已經(jīng)走過了126個(gè)月,而美元指數(shù)也隨著經(jīng)濟(jì)的擴(kuò)張一路上升至歷史高點(diǎn);然而2018年底以來,受貿(mào)易摩擦、政府關(guān)門和融資成本上升等多方面因素影響,美國(guó)工業(yè)生產(chǎn)、企業(yè)投資等數(shù)據(jù)開始放緩,經(jīng)濟(jì)景氣度有所回落,只有失業(yè)率還比較強(qiáng)勢(shì),未來美國(guó)經(jīng)濟(jì)大概率下行,將拖累美元指數(shù)。

所以,從資產(chǎn)表現(xiàn)上看,最確定能夠受益的可能就是黃金。以1973-1982年為例,股票基本10年沒有上漲、美元指數(shù)下跌了22%、黃金價(jià)格上漲4倍多。這一現(xiàn)象在未來可能會(huì)再現(xiàn),只不過形式不同。未來美國(guó)為了保證其“美元霸權(quán)”,會(huì)越發(fā)頻繁的對(duì)棄用美元的國(guó)家進(jìn)行制裁;但越是通過制裁和武力來維持,越說明這個(gè)信用已經(jīng)松動(dòng)。而一旦美元逐步遭到棄用,美元對(duì)非美貨幣以及黃金將出現(xiàn)趨勢(shì)性的貶值。

(編輯:李國(guó)堅(jiān))

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