盈利的可持續(xù)性不佳？從單盤(pán)模型看物管行業(yè)的回報(bào)之路

本文來(lái)自微信公眾號(hào)“中信證券研究”，作者：陳聰 張全國(guó) 。

大量的科技投入，管理創(chuàng)新和聘用高素質(zhì)的員工，在短期并不能保證財(cái)務(wù)報(bào)表靚麗，但卻是中長(zhǎng)期維持單項(xiàng)目盈利能力不斷攀升的路徑。

市場(chǎng)質(zhì)疑物業(yè)管理行業(yè)單盤(pán)盈利的可持續(xù)性。

盡管物業(yè)管理公司普遍持續(xù)高增長(zhǎng)，但這種增長(zhǎng)多來(lái)自于在管面積的擴(kuò)大，而新房交付受行業(yè)大周期約束，物業(yè)管理公司也受人員管理瓶頸制約。目前來(lái)看，由于維修養(yǎng)護(hù)成本的跳升，交付時(shí)間很長(zhǎng)的項(xiàng)目盈利能力平均要低于新交付項(xiàng)目。我們透過(guò)搭建單店模型，來(lái)評(píng)估影響單盤(pán)盈利可持續(xù)性的因子，并深入洞察究竟行業(yè)有無(wú)單店持續(xù)盈利的路徑。物業(yè)費(fèi)增速、增值服務(wù)ARPU值、運(yùn)維養(yǎng)護(hù)成本及物業(yè)公司所需分擔(dān)比例、人工成本(包括單位人工管理面積和單位人工平均成本增速)等因素，是模型中影響單店盈利的指標(biāo)。

品質(zhì)物業(yè)管理公司單店盈利能力在初始三年可能下降，但此后會(huì)走穩(wěn)并上升，繼而穩(wěn)定高位。

我們認(rèn)為，由于科技持續(xù)投入、管理不斷創(chuàng)新、人員在管面積持續(xù)提高，單盤(pán)員工在十年間下降接近60%，員工從服務(wù)的執(zhí)行者轉(zhuǎn)為對(duì)客戶(hù)的溝通者、機(jī)器的操作者和系統(tǒng)的監(jiān)督者。同時(shí)，項(xiàng)目物業(yè)費(fèi)提價(jià)速度不斷加快，增值服務(wù)日益豐富，護(hù)城河十分寬廣。我們測(cè)算，在品質(zhì)公司管理下，該項(xiàng)目前期(2024年以前)毛利率27%，后期(2025年以后)毛利率35%。

一般物業(yè)管理公司前期毛利率為25%，但后期毛利率驟降到10%，且會(huì)持續(xù)下降。

我們認(rèn)為，在初期普通物業(yè)管理公司投入更少，人工工資上漲幅度更慢，占用小區(qū)公共空間更多，盈利能力反而更有優(yōu)勢(shì)。但如果和業(yè)主無(wú)法形成互信，即便物業(yè)費(fèi)勉強(qiáng)提價(jià)，也可能導(dǎo)致收繳率和增值服務(wù)進(jìn)一步沉淪。小區(qū)生存所必須的大修費(fèi)用一旦出現(xiàn)(開(kāi)發(fā)商有義務(wù)的期限一般為五年)，則普通物業(yè)管理公司要么只能放棄小區(qū)，要么可能要承擔(dān)虧損。

敏感性分析：提價(jià)、人工效率的敏感性最強(qiáng)。

通過(guò)測(cè)算，我們發(fā)現(xiàn)物業(yè)費(fèi)提價(jià)和人工效率(單位人員在管面積)最為重要，增值服務(wù)也頗有影響。實(shí)際上，真正的關(guān)鍵是科技應(yīng)用的力度、文化和制度所能提升的員工效率、增值服務(wù)體系化的廣度和深度、業(yè)主和企業(yè)的互信度。供給側(cè)并不是單盤(pán)盈利持續(xù)性的唯一決定因素，單盤(pán)質(zhì)素、業(yè)主集體決策意識(shí)都嚴(yán)重影響單盤(pán)盈利。我們相信，很多項(xiàng)目或許對(duì)任何物業(yè)公司來(lái)說(shuō)，都無(wú)法實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期穩(wěn)定盈利，只能先承接，后放棄。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

我們的模型測(cè)算集中在住宅物業(yè)管理領(lǐng)域，對(duì)商寫(xiě)物業(yè)只有參考意義，對(duì)公建物業(yè)管理行業(yè)不適用。

看好品牌的力量，推薦物業(yè)管理龍頭。

2019年，業(yè)內(nèi)三次大的戰(zhàn)略合作(并購(gòu))，無(wú)不聚焦品牌能量，搶占細(xì)分賽道制高點(diǎn)。從中長(zhǎng)期來(lái)看，唯有品牌的信任，方可推動(dòng)小區(qū)治理實(shí)現(xiàn)良性循環(huán)。我們看好物業(yè)管理行業(yè)品質(zhì)龍頭，推薦綠城服務(wù)（02869）、招商積余、中海物業(yè)（02669）、永升生活服務(wù)（01995）等。

（編輯：孟哲）