陜西地產(chǎn)仍具潛力，重大基建工程能否為明顯低估的西部水泥(02233)打開空間？

智通財經(jīng)APP獲悉，中信證券發(fā)布研報指出，供給格局良好下，地產(chǎn)韌性持續(xù)、重大基建工程陸續(xù)開工將支撐陜西水泥需求，2020年量價齊升有望持續(xù)。認為西部水泥(02233)股價被明顯低估，對應股息率7.1%，具有良好投資價值。上調(diào)其目標價至2.2港元，維持“買入”評級。

西部水泥于2003年起供給格局良好下，地產(chǎn)韌性持續(xù)、重大基建工程陸續(xù)開工將支撐陜西水泥需求，2020年量價齊升有望持續(xù)2920萬噸(陜西/新疆/貴州為2330/410/180萬噸)。公司在陜南的優(yōu)勢突出(產(chǎn)能占比75%)，在關(guān)中產(chǎn)能位居第三(產(chǎn)能占比22%)。此外，海螺水泥(00914)為公司第二大股東，二者在關(guān)中產(chǎn)能占比達44%。公司在陜西具有主導地位，而在新疆、貴州則以跟隨市場的策略為主。

中信證券指出，陜西地產(chǎn)仍具潛力，重大基建工程提供有力支撐。首先，人口持續(xù)流入支持陜西城鎮(zhèn)化推進，結(jié)合新開工較快增長(1-11月同比+20.3%)、庫存低位(待售/銷售僅為1.8月)、房價堅挺以及二手房成交活躍。此外，展望2020年，基建為穩(wěn)增長重要抓手，逆周期調(diào)節(jié)力度加大料將支持基建整體溫和復蘇;在此背景下，陜西一批重大基建工程將在2020年開工，有力支撐未來需求。

考慮到地產(chǎn)韌性持續(xù)及基建穩(wěn)步回暖，該行認為2-3年內(nèi)陜西水泥需求將穩(wěn)增，結(jié)合其對新疆、貴州較為謹慎的判斷，預計2019-21年西部水泥銷量同比+5.0%/2.2%/1.0%。

此外，中信證券認為，陜西競爭格局良好，海螺參股優(yōu)化協(xié)同;結(jié)合陜西需求整體穩(wěn)增，西部水泥的售價預計將穩(wěn)步推漲。

該行分析稱，山脈阻隔使得外部水泥難以進入陜西市場，且產(chǎn)能集中(CR3為68%)、省內(nèi)企業(yè)數(shù)量少，易達成供給格局的平衡;此外陜西兩年內(nèi)無新增產(chǎn)能計劃。公司在陜南有堅固話語權(quán)，在關(guān)中受益錯峰生產(chǎn)持續(xù)推行;疊加海螺水泥持有公司21%股權(quán)(第二大股東)，公司與海螺已產(chǎn)生較好協(xié)同(二者占陜西產(chǎn)能47%)。陜西水泥價格在Q4已如期推漲;考慮重大工程支撐需求穩(wěn)增、良好格局及錯峰生產(chǎn)秩序。中信認為陜西價格2020/21年將穩(wěn)步上漲，預計2019-21年噸價格同比+16/+7/+5元至330/337/342元。

此外，西部水泥依托自有礦山拓展骨料業(yè)務(wù)，2018年投產(chǎn)4條總產(chǎn)能達700萬噸的骨料生產(chǎn)線，3-5年內(nèi)公司骨預計產(chǎn)能仍有較大增長空間，增厚公司業(yè)績。中信證券預計其2019-21年骨料銷量為200/400/700萬噸，貢獻收入1.0/2.0/3.5億元。公司成本管控良好，在環(huán)保趨嚴、原材價格較快上漲情況下，公司石灰石成本不升反降;2019年下半年陜西煤價逐步下行，預計全年煤炭成本或有回落;中長期看，銅川萬噸線建成后人工、能耗等仍可壓減，預計2019-21年噸成本同比+3%/+2%/+1%至210/214/216元。

中信證券指出，存在的風險因素包括：陜西重大項目推進、骨料業(yè)務(wù)拓展不及預期、雨水天氣超預期擾動。該行適當調(diào)整2019-2021年EPS預測至0.34/0.39/0.42元(原預測0.36/0.42/0.44元)，對應PE為3.6x/3.1x/2.9x，參考可比公司估值水平給予公司2020年1.0倍PB。