中金：福耀玻璃(03606)主業(yè)盈利見底，飾件業(yè)務(wù)有序推進

本文來自微信公眾號“金車研究”。

公司近況

近期，我們調(diào)研了福耀玻璃(03606)，并與公司管理層進行了交流。

評論

汽玻主業(yè)：國內(nèi)盈利已經(jīng)見底;海外產(chǎn)能持續(xù)爬坡。國內(nèi)方面，公司表示4Q19下游訂單略有改善，盈利同比降幅有望進一步收窄。2019年，國內(nèi)汽玻產(chǎn)能利用率僅為70%+，較以往年份處于低點。我們認為，若車市復(fù)蘇，國內(nèi)汽玻業(yè)務(wù)有望迎來量價回升。目前，浮法玻璃庫存環(huán)比有所下降，由于建材浮法漲價，外售浮法價格環(huán)比有所提高，但依然遠低于汽車級浮法價格。海外方面，今年美國業(yè)務(wù)受到浮法外售盈利下降影響，盈利爬坡不明顯;2020年美國計劃出貨量460-470萬套，達到滿產(chǎn)水平。同時會將部分浮法玻璃作為光伏背板玻璃出售，屆時美國盈利能力有望和國內(nèi)齊平;俄羅斯方面，公司預(yù)計今年出貨量為90萬套，扣除匯兌影響，已經(jīng)實現(xiàn)小幅盈利;2020年俄羅斯出貨量有望超過100萬套，盈利實現(xiàn)進一步提升。

鋁件業(yè)務(wù)：德國整合有序進行;國內(nèi)已具備量產(chǎn)能力。德國SAM仍在整合進行中，已經(jīng)完成了一條新產(chǎn)線，根據(jù)公司計劃，明年將布局另一條產(chǎn)線，兩條線布局完成后，將逐步關(guān)閉原有工廠。目前德國虧損逐季收窄，全年預(yù)計虧損達4500萬歐元。公司預(yù)計，理想狀態(tài)下，明年SAM有望實現(xiàn)盈虧平衡。國內(nèi)方面，福耀已具備鋁件全產(chǎn)業(yè)鏈量產(chǎn)能力，并開始向長安、長城、比亞迪等客戶批量供應(yīng);同時，福耀已經(jīng)開始向德國SAM出口鋁型材，通過產(chǎn)業(yè)鏈延伸，降低SAM成本，促進其早日扭虧。目前，鋁件單車配套價值量達100-200歐元，目前歐洲滲透率已達50%，鋁飾條美觀、耐腐蝕，我們預(yù)計，隨著國內(nèi)豪華車滲透率提升，以及鋁飾條向下滲透。全球鋁飾條的市場空間有望逐步擴大。

估值建議

福耀A/H當前股價分別對應(yīng)15.5x和14.4x 2020 P/E。我們維持福耀A/H的跑贏行業(yè)的評級，維持福耀A/H目標價分別為27元人民幣和30元港幣。其中，福耀A對應(yīng)2020年18x 2020P/E;福耀H對應(yīng)2020年18x 2020P/E;福耀A/H較當前股價分別有17%和26%上行空間。

風(fēng)險

德國SAM減虧低于預(yù)期;國內(nèi)汽車行業(yè)復(fù)蘇低于預(yù)期。

（編輯：張金亮）