多項強勁數(shù)據(jù)難擋股價下跌，破發(fā)的玖富（JFU.US）怎么了？

在公布三季度業(yè)績后，玖富（JFU.US）股價創(chuàng)歷史新低。

據(jù)財報顯示，玖富在第三季度內(nèi)的貸款總量為214億人民幣，同比大增253.9%，活躍借款人數(shù)為140萬，同比增243.8%。與此同時，收入同比增長80.5%至17億元。

雖然多項數(shù)據(jù)增長強勁，但仍難阻擋股價頹勢。業(yè)績發(fā)布后，玖富股價累計跌超15%。截至12月10日時，其股價為8.41美元，較上市發(fā)行價跌超9%。而從財報中的細(xì)節(jié)來看，這并不是玖富股價的底。

轉(zhuǎn)型導(dǎo)致規(guī)模萎縮

玖富的發(fā)展歷史可追溯至2006年，經(jīng)過13年的努力，玖富集團(tuán)旗下的品牌包括P2P網(wǎng)貸平臺玖富普惠、在線理財平臺悟空理財、大數(shù)據(jù)征信火眼科技、消費金融蠟筆分期和玖富超能、玖富錢包、玖富證券等。

通過產(chǎn)品及服務(wù)將借款人、投資者、金融機構(gòu)合作伙伴和商業(yè)合作伙伴聚集到一起，玖富形成了自己的生態(tài)系統(tǒng)。而玖富普惠則最為出名，該平臺一度是國內(nèi)P2P行業(yè)的第二大品牌，并于2017年達(dá)到了鼎盛時期。

當(dāng)時玖富普惠的活躍投資者多達(dá)120萬，活躍借款人高達(dá)360萬，一年內(nèi)的貸款發(fā)放量高達(dá)575萬。但在行業(yè)暴雷的負(fù)面影響以及政策的強監(jiān)管之下，玖富普惠自2018年開始走下坡路，借款人數(shù)、交易規(guī)模均明顯下滑。直到2019年第二季度時，玖富的貸款發(fā)放量和活躍借款人數(shù)才出現(xiàn)企穩(wěn)。

在借款人數(shù)與貸款總量大幅下滑的背后，是玖富為滿足監(jiān)管要求，降低經(jīng)營風(fēng)險，出清P2P，以轉(zhuǎn)型做消費金融的戰(zhàn)略調(diào)整。在2019年第二季度時，玖富向外公布稱已通過入股湖北消費金融股份有限公司獲得了消費金融牌照。

與此同時，玖富在資金端的轉(zhuǎn)化可稱神速。智通財經(jīng)APP發(fā)現(xiàn)，2019年一季度時，在玖富的貸款交易中，僅有5%的資金來源于金融機構(gòu)。至二季度時，這一比例飆升至58%。三季度時，來自金融機構(gòu)的資金占比已達(dá)到78.6%

但隨著轉(zhuǎn)型的加速，玖富的問題也逐漸暴露，綜合2019年三個季度的業(yè)績便能從中看出問題。

盈利能力大幅下滑

智通財經(jīng)APP發(fā)現(xiàn)，2019年第二季度時，雖然玖富的貸款發(fā)放量和借款人數(shù)與一季度時持平，但二季度的收入和調(diào)整后凈利潤無論是同比、還是環(huán)比均出現(xiàn)大幅下滑。

詳細(xì)來看，二季度的收入為10.47億元，同比下滑57.97%，環(huán)比下滑超13%。調(diào)整后凈利潤為2.06億元，同比下滑85.4%，環(huán)比下滑63.28%。調(diào)整后的凈利潤率也從一季度的46.59%大幅下滑至二季度的19.68%。

這主要是因為玖富在轉(zhuǎn)型消費金融過程中來自金融機構(gòu)的資金比例大幅提升。由于轉(zhuǎn)型做消費金融后，玖富成了助貸角色，僅僅是幫助金融機構(gòu)提供用戶流量，借貸的風(fēng)險則由金融機構(gòu)自身承擔(dān)，該模式大幅壓縮了玖富的盈利能力，導(dǎo)致調(diào)整后的凈利潤率大幅下滑。

至第三季度時，玖富在繼續(xù)調(diào)整來自金融機構(gòu)資金比例的同時，重啟擴(kuò)張，即加大銷售及營銷，提升借款人數(shù)量從而增大規(guī)模。報告期內(nèi)，玖富的注冊用戶數(shù)為9570萬，同比增長47.2%，環(huán)比增長15.6%。與此同時，活躍借款人數(shù)為140萬，同比增長243.8%，環(huán)比增長133.33%。

借款人數(shù)的增長，自然帶動了貸款發(fā)放量的提升。報告期內(nèi)，玖富的貸款發(fā)放量為214億，同比增長253.9%，環(huán)比增長118.37%。且未償還貸款余額隨之升高，同比增長40.4%至725億元，環(huán)比增長22.47%。

而在借款人數(shù)、注冊用戶數(shù)量大增的背后，玖富的銷售及營銷開支占收入的比例大幅提升。智通財經(jīng)APP發(fā)現(xiàn)，第三季度時，玖富的銷售營銷開支占比已提升至45.4%，較二季度直拉12.68個百分點。

雖然發(fā)起和服務(wù)費用在該季度內(nèi)也有明顯提升，但這是因為公司向第三方催收公司支付的費用增加。經(jīng)調(diào)整后的一般和行政開支則處于正常的支出水平。

由于銷售及營銷開支的大幅提升，以及發(fā)起和服務(wù)費用的增長，即使在收入同比大增80.42%的情況下，玖富在第三季度的經(jīng)調(diào)整凈利潤則同比下滑32.51%。

股價高估明顯

當(dāng)然，在加速轉(zhuǎn)型后，經(jīng)營風(fēng)險的降低也是顯而易見的。智通財經(jīng)APP發(fā)現(xiàn)，自2019年以來，玖富各階段的拖欠率均有明顯的改善，特別是91-180天的貸款，2019年第三季度時與2018年相比，拖欠率優(yōu)化1個百分點。

玖富在三季度財報中對第四季度的貸款發(fā)放總量做了指引，即130億至140億之間，環(huán)比下滑約35%-40%，這說明玖富或在第四季度放緩了銷售及營銷開支，這與獲客成本的上升有一定關(guān)系。

隨著監(jiān)管的規(guī)范，大量的互金企業(yè)開始轉(zhuǎn)型消費金融業(yè)務(wù)，且助貸模式對流量的需求越加凸顯，在各方的爭奪之下，獲客成本越來越高，這是所有不帶生態(tài)圈和不具備平臺屬性的互金企業(yè)需要面對的共同難題。

從玖富招股書中披露的數(shù)據(jù)來看，在2019年第一季度時，玖富新借款人的獲客成本已高達(dá)324元每人，同比增長超30%，隨著時間的推移，玖富的獲客成本也將逐漸上升。

除此之外，來自金融機構(gòu)資金占比的提升導(dǎo)致的盈利能力壓力也是玖富需要面對的問題。第三季度時，金融機構(gòu)資金占比已升至78.6%，若占比再快速上升，必然會對壓低凈利潤率。

從估值來看，玖富目前的股價高估。對比360金融（QFIN.US），360金融背靠360生態(tài)圈，在用戶獲取方面有一定優(yōu)勢，這體現(xiàn)在盈利能力上。360金融在第三季度時對接金融機構(gòu)資金的比例已增至93%，但其凈利潤率高達(dá)31.46%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于玖富，但360金融的PE僅有3.6倍，估值相對較高的樂信（LX.US）也不到6倍。

但根據(jù)玖富2019年前三季度的經(jīng)調(diào)整凈利潤來看，樂觀估計2020年的凈利潤約2億美元，當(dāng)前市值對應(yīng)的PE已超8倍。可見，作為次新股，玖富還需要時間消化虛高的估值。