經(jīng)濟寒冬要來了嗎？

本文來自微信公眾號“云鋒金融”。

什么會引發(fā)美國經(jīng)濟衰退?

在過去，勞動力市場趨緊是一個預警信號。員工越來越難找，工資開始上漲，公司的利潤率下降，最終公司會開始提高價格，價格的普遍上漲導致通貨膨脹。在這一情況下，央行會提高利率來抑制通貨膨脹，這反過來又會抑制企業(yè)投資，刺激裁員。

在這一時點，因為擔心就業(yè)問題，消費者減少了自身的支出，于是總需求下降。屆時，企業(yè)庫存將上升，產(chǎn)量將進一步削減，隨之而來的是經(jīng)濟增長將大幅放緩。這一系列的傳導預示著衰退的開始。在這個周期之后，經(jīng)濟將出現(xiàn)復蘇。在企業(yè)降低庫存后，它們將再次開始生產(chǎn)更多的商品。一旦通貨膨脹減弱，中央銀行就會降低利率以刺激需求。

但這一描述似乎僅適用于一個過去的時代。由于目前通脹保持在低位，它（通脹）不會是加息和隨后經(jīng)濟放緩的誘因。最近一些的衰退是由經(jīng)濟擴張期間積累的金融過剩引發(fā)的。例如：在2001年，互聯(lián)網(wǎng)熱潮期間的股價上漲是過剩的；在2007—2008年間，次貸危機爆發(fā)后，金融業(yè)的杠桿率上升。盡管在這兩次衰退之前，美聯(lián)儲均有加息，但加息的行為并非是對高于目標的通脹做出的反應，而是在通脹真正開始上升之前，試圖讓貨幣政策正常化。

今年，預期的緊縮政策由于種種原因甚至沒有提上議事日程，通貨膨脹率仍然低于美聯(lián)儲的目標水平。去年，當美聯(lián)儲開始加息時，美國總統(tǒng)特朗普使外部局勢更緊張。在2018年底市場開始暴跌之后，美聯(lián)儲做出了讓步。目前還看不到解決外部風險的全面協(xié)議，特朗普的正式彈劾調查正在進行，美聯(lián)儲不太可能很快收緊貨幣政策。

此外，特朗普已經(jīng)明確表示，如果出現(xiàn)經(jīng)濟衰退，他將歸責于美聯(lián)儲。對于美聯(lián)儲而言，通脹率略高的聲譽損失要小于加息后出現(xiàn)經(jīng)濟低迷的損失，因此美聯(lián)儲暫時不會傾向于加息。相反，它在2019年三次降低利率以“購買保險”以應對經(jīng)濟低迷。此外，美聯(lián)儲一直強調其通脹目標是“對稱的”，這意味著它愿意容忍一段時期的通脹高于目標，因為在干預之前，美聯(lián)儲近年來一直低于目標。

如果加息不太可能成為下一次衰退的誘因，那么金融過度呢?

環(huán)顧四周，你肯定能看到資產(chǎn)價格高、杠桿率高的領域，比如私募股權交易。IMF警告，如果經(jīng)濟增長大幅放緩，企業(yè)將面臨嚴重的財務困境。但就目前而言，利率保持在低位，流動性保持充足，我們很難看到普遍的問題出現(xiàn)。

當然，在某個時候，增長將放緩或利率將上升，流動性將收緊。一旦出現(xiàn)這種情況，金融資產(chǎn)的價格將大幅下跌，企業(yè)將發(fā)現(xiàn)很難對債務進行展期。此外，寬松融資環(huán)境持續(xù)的時間越長，存在過剩的行業(yè)就會越多，這些行業(yè)引發(fā)衰退的風險也就越大。目前，貨幣條件依然寬松。更有可能出現(xiàn)的情況是：金融過度行為將加劇經(jīng)濟低迷，減緩復蘇，而不是成為經(jīng)濟寒冬的導火線。

因此，問題在于，什么可能會阻礙目前支持經(jīng)濟增長的消費呢？

一個答案是裁員。什么會使這些促使裁員發(fā)生呢？外部風險的進一步升級——例如，如果美國對歐洲和日本的汽車征收關稅——可能會出現(xiàn)這種情況。就目前情況而言，在本屆美國政府任期內，我們不太可能達成一項全面的協(xié)定。中國和美國之間幾乎沒有信任，而且很難看到中國會同意美國進行侵入性的監(jiān)控。但另一方面，達成協(xié)議會增強特朗普在2020年連任的籌碼，因此，達成協(xié)議的可能性將增加。中國是想繼續(xù)與特朗普打交道，還是更喜歡民主黨人(他們的保護主義可能不會減弱)？無論如何，在可預見的未來，不確定性幾乎肯定會繼續(xù)抑制投資，進而抑制增長。

第二個因素是地緣政治風險。今年9月，我們看到了這樣一個例子，沙特阿拉伯的石油設施在夜間遭到無人機襲擊。沙特石油生產(chǎn)的脆弱性給全球前景帶來了新的不確定性因素。走投無路的伊朗發(fā)出了一個明確的警告：如果伊朗倒下，沙特阿拉伯和阿拉伯聯(lián)合酋長國也會跟著倒下。特朗普政府退出2015年核協(xié)議的行為增強了伊朗政府的強硬派力量，最近侵略行為未得到回應，也讓他們更有底氣。盡管沙特此后表示愿意與伊朗談判，但爆發(fā)地區(qū)沖突的風險仍將加大。油價飆升可能會使全球經(jīng)濟陷入衰退。它將減少消費者的可支配收入，削弱市場信心，進一步抑制投資。而可能的通脹后果將使各國央行沒有多少空間進行調整。

雖然衰退從本質上是不可預測的，但依然有主次之分。我認為對經(jīng)濟的最大短期威脅不是利率上升或各種金融過剩，而是貿(mào)易或地緣政治等領域不可預見的行動。如果世界上想成為“強人”的人少一些，全球經(jīng)濟就會比現(xiàn)在強大得多。

（編輯：郭璇）