中金：歡聚時代(YY.US)Q3業(yè)績超預(yù)期，較目標(biāo)價有近40%的上升空間

本文來自中金公司研報，作者：吳越。原標(biāo)題《歡聚時代：但以短痛換長益》。

Bigo 和虎牙(HUYA.US)帶動2019年3季度業(yè)績超預(yù)期

歡聚時代(YY.US)公布 2019 年 3 季度業(yè)績：收入同比增長 68%至 68.8 億元人民幣，高于市場預(yù)期 2.5%，主要由于虎牙(收入同比增長 77%，超出市場預(yù)期 4.7%)和 Bigo 的帶動，同時 YY 直播業(yè)績基本符合預(yù)期。公司非通用準(zhǔn)則凈利潤同比下降 27%至 5.74 億元人民幣，高于市場預(yù)期 23%，主要由于虎牙利潤超預(yù)期(非通用準(zhǔn)則凈利潤高于市場預(yù)期 22%)和政府補(bǔ)貼;公司核心利潤基本符合預(yù)期。公司 2019 年 4 季度收入指引為 73.2–75.2 億元人民幣，高于市場預(yù)期 2.1%，主要由于虎牙的指引強(qiáng)勁(超出市場預(yù)期 4.5%)。

發(fā)展趨勢

海外業(yè)務(wù)進(jìn)展順利。2019 年 3 季度 Bigo 收入環(huán)比增長 20%至 2.15億美元，主要受益于 BIGO LIVE 的月活躍用戶數(shù)量同比增速提升至9.7%(高于 2019 年 2 季度的 6.6%同比增速)，這主要得益于在發(fā)達(dá)國家的順利擴(kuò)張(尤其是日本和韓國)，同時 IMO 也做出了部分貢獻(xiàn)。此外，Likee 的月活數(shù)已經(jīng)超過 1 億，同比增速從 2 季度的375%提升至 3 季度的 413%。海外業(yè)務(wù)貨幣化進(jìn)程也在持續(xù)推進(jìn)：3 季度 IMO 的廣告收入環(huán)比增長 25%(IMO 上的短視頻月活數(shù)從 2季度的 960 萬增長到 3 季度的 5020 萬);另外，我們預(yù)計 Likee 積累的大量用戶基數(shù)有望在未來幾個季度給直播和廣告業(yè)務(wù)帶來增量收入。同時，考慮到海外業(yè)務(wù)發(fā)展的趨勢向好，我們預(yù)計公司在海外的市場營銷投入絕對值將增加。而考慮到其收入規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大，我們預(yù)計公司海外營銷費(fèi)用對利潤率造成的壓力有望逐步緩解。我們預(yù)計 2020 年 BIGO 收入有望達(dá) 80 億元人民幣(同比增長 66%)，營業(yè)虧損預(yù)計為 10 億元人民幣，絕對值同比基本持平。

YY 直播表現(xiàn)穩(wěn)健，部分受益于 Hago 收入逐步提高。Hago 營銷力度加大帶動用戶數(shù)增長強(qiáng)勁，3 季度月活達(dá)到 3230 萬，環(huán)比增長28%。我們預(yù)計在 Hago 的帶動下，YY 直播 2019 年收入增速有望額外提升2個百分點，預(yù)計2020年Hago的業(yè)務(wù)收入有望達(dá)到50–80%的同比增速。對于 YY 的國內(nèi)直播業(yè)務(wù)，我們認(rèn)為雖然競爭對手加大了貨幣化力度，但與騰訊音樂不同的是，此舉給 YY 及陌陌（MOMO.US）類型的傳統(tǒng)直播平臺帶來的競爭壓力有限，因為后者直播的定位與競爭對手不同(YY 的用戶大多付費(fèi)率低但 ARPPU 高，而競爭對手的用戶行為則相反，與騰訊音樂相似，故而形成頭對頭競爭)。

盈利預(yù)測與估值

我們分別上調(diào)公司 2019/2020 年收入預(yù)測 0.6%/2.8%，上調(diào)公司2019 年非通用準(zhǔn)則營業(yè)利潤預(yù)測 7.2%;基于短期海外營銷支出壓力，下調(diào) 2020 年非通用準(zhǔn)則營業(yè)利潤預(yù)測 9.8%。 我們維持公司的“跑贏行業(yè)”評級及目標(biāo)價 90 美元(38%上行空間，對應(yīng) 24倍 2019 年非通用準(zhǔn)則市盈率)。當(dāng)前股價對應(yīng) 17 倍 2019 年非通用準(zhǔn)則市盈率。

風(fēng)險：海外市場競爭加劇。