中信證券：瑞聲科技(02018)Q3業(yè)績(jī)環(huán)比明顯改善，光學(xué)業(yè)務(wù)將成未來(lái)最大增長(zhǎng)點(diǎn)

本文來(lái)自微信公眾號(hào)“CITICS電子研究”，作者：徐濤、鄭澤科、胡葉倩雯。

核心觀(guān)點(diǎn)

瑞聲科技（02018）國(guó)內(nèi)公司2019前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收125.79億元(同比-5%)，歸母凈利潤(rùn)14.65元(同比-47%);其中Q3單季營(yíng)收50.12億元(同比+3%)，歸母凈利潤(rùn) 6.95 億元(同比-29%)，Q3業(yè)績(jī)環(huán)比明顯改善。目前看，公司傳統(tǒng)業(yè)務(wù)格局已 相對(duì)穩(wěn)定，光學(xué)板塊進(jìn)展順利，看好其未來(lái)對(duì)業(yè)績(jī)的貢獻(xiàn)，上調(diào)至“增持”評(píng) 級(jí)。

點(diǎn)評(píng)

Q3業(yè)績(jī)環(huán)比明顯改善，單季實(shí)現(xiàn)7億凈利潤(rùn)，產(chǎn)品調(diào)整初見(jiàn)成效。公司2019年前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收125.79億元，同比-5%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)14.65億元，同比-47%;前三季度毛利率同比-8.5pcts至28.4%，凈利率同比-9.1pcts至11.6%。

公司前三季度業(yè)績(jī)下滑主要源于手機(jī)需求疲弱及創(chuàng)新放緩，傳統(tǒng)產(chǎn)品ASP承壓，新業(yè)務(wù)處于培育及爬坡期，加之產(chǎn)能利用率不足致毛利率承壓。費(fèi)用端來(lái)看，公司前三季度銷(xiāo)售/研發(fā)/行政費(fèi)用率分別同比-0.2pcts/+0.3pcts/+1.6pcts，期間費(fèi)用率合計(jì)+2pcts至16.5%，主要系研發(fā)費(fèi)用增長(zhǎng)較快，公司加大光學(xué)研發(fā)，未來(lái)有望將其作為主要增長(zhǎng)動(dòng)力。

單季度來(lái)看，公司19Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收50.12億元(環(huán)比+31%，同比+3%)，毛利率37.1%(環(huán)比+4.6pcts，同比-7.5pcts)，歸母凈利潤(rùn)6.95億元，凈利率13.9%(環(huán)比+5pcts，同比-6.1pcts)，Q3各板塊收入與毛利率環(huán)比均明顯改善，主要源于下游客戶(hù)銷(xiāo)量提升至產(chǎn)能利用率上行，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善，及光學(xué)板塊尤其高規(guī)格利潤(rùn)鏡頭出貨量提高等。

總體而言，上半年大客戶(hù)銷(xiāo)量承壓、創(chuàng)新不足等致業(yè)績(jī)下行，但受益SLS產(chǎn)品在安卓端市占率進(jìn)一步提升，及光學(xué)業(yè)務(wù)高增長(zhǎng)，公司Q3盈利較好并一定程度上抵消了不利影響，目前公司正加大光學(xué)研發(fā)力度，未來(lái)隨WLG爬坡、模組落地，產(chǎn)能放量疊加產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，靜待光學(xué)業(yè)務(wù)接力公司下一個(gè)成長(zhǎng)點(diǎn)。

傳統(tǒng)聲學(xué)及電磁傳動(dòng)業(yè)務(wù)格局已相對(duì)穩(wěn)定，結(jié)構(gòu)件業(yè)務(wù)有望隨5G增長(zhǎng)。傳統(tǒng)業(yè)務(wù)目前份額及格局已相對(duì)穩(wěn)定，其中聲學(xué)前三季度營(yíng)收59億元，毛利率31.3%，Q3單季營(yíng)收23億元，毛利率環(huán)比+6.1pcts至33.3%，公司SLS在安卓端份額持續(xù)增長(zhǎng)，出貨量占比達(dá)60%，有望于年底進(jìn)一步提升至65%;電磁傳動(dòng)及精密結(jié)構(gòu)件業(yè)務(wù)前三季度營(yíng)收52億元，毛利率29.5%;Q3單季營(yíng)收21億元，毛利率環(huán)比+2.6pcts至29.5%，主要系出貨量與ASP的增長(zhǎng)，其中步進(jìn)電機(jī)模組Q3出貨量環(huán)比增長(zhǎng)數(shù)倍，收入與毛利率均改善，精密結(jié)構(gòu)件Q3出貨量環(huán)比+35%，同比+68%，進(jìn)一步滲透至更多安卓高端機(jī)型。隨橫向振動(dòng)線(xiàn)性馬達(dá)進(jìn)一步滲透至更多安卓旗艦機(jī)型，以及公司為5G到來(lái)投入更多資本支出和PM研發(fā)準(zhǔn)備，我們看好公司未來(lái)精密結(jié)構(gòu)件訂單的增長(zhǎng)。

光學(xué)板塊已形成WLG和塑料鏡頭兩大產(chǎn)品線(xiàn)，將為未來(lái)最大增長(zhǎng)點(diǎn)。公司光學(xué)業(yè)務(wù)前三季度營(yíng)收7.3億元，Q3單季營(yíng)收3.13億元，產(chǎn)能利用率進(jìn)一步提升，目前塑膠鏡頭已滲透至更多主流安卓客戶(hù)，更高規(guī)格訂單占比持續(xù)上升，鏡頭出貨量和ASP環(huán)比均提升，目前訂單飽滿(mǎn)。

展望未來(lái)，預(yù)計(jì)公司持續(xù)擴(kuò)大產(chǎn)能，2019年年底單月出貨量有望突破6,000萬(wàn);同時(shí)晶圓級(jí)玻璃鏡片技術(shù)量產(chǎn)工作取得重要進(jìn)展，WLG潛望鏡頭樣品測(cè)試性能超業(yè)界同類(lèi)，高像素鏡頭專(zhuān)案已開(kāi)始進(jìn)入準(zhǔn)備階段，計(jì)劃于2020年全面上市。隨著WLG、模組等產(chǎn)品逐步發(fā)力，光學(xué)業(yè)務(wù)有望成為核心增長(zhǎng)點(diǎn)，貢獻(xiàn)更多業(yè)績(jī)，我們看好光學(xué)業(yè)務(wù)的發(fā)展。

風(fēng)險(xiǎn)因素：匯率波動(dòng)、大客戶(hù)銷(xiāo)量疲弱、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、光學(xué)進(jìn)展不及預(yù)期。

投資建議：公司為世界領(lǐng)先的電聲器件供應(yīng)商，立足客戶(hù)優(yōu)勢(shì)擴(kuò)展無(wú)線(xiàn)射頻結(jié)構(gòu)件及振動(dòng)馬達(dá)等業(yè)務(wù)，并積極向光學(xué)方向延伸。我們維持公司2019-21年EPS預(yù)測(cè)2/2.53 /2.99元(對(duì)應(yīng)港幣2.3/2.94/3.5元)，鑒于公司光學(xué)板塊進(jìn)展順利，給予2020年20倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)58.8港元，上調(diào)至“增持”評(píng)級(jí)。