華泰證券：海螺水泥（00914）淡季業(yè)績(jī)略好于預(yù)期 Q4展望樂(lè)觀

本文轉(zhuǎn)自微信公號(hào)“華泰建筑建材研究”  鮑榮富等

核心觀點(diǎn)

淡季業(yè)績(jī)略好于預(yù)期，Q4旺季供求良好

公司1-9月累計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1108億元，YoY+42%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利238億元，YoY+15%，略好于市場(chǎng)和我們預(yù)期(235億);實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利232億元，YoY+14%。公司Q3收入和歸母凈利增幅較Q2放緩，系淡季價(jià)格小幅回落影響，但Q3銷量增速好于預(yù)期，預(yù)計(jì)Q4地產(chǎn)需求保持韌性、基建投資延續(xù)溫和復(fù)蘇，公司上半年短板區(qū)域貴州、云南、江西等省份近期需求恢復(fù)旺盛，繼續(xù)看好公司全年經(jīng)營(yíng)增長(zhǎng)和資產(chǎn)質(zhì)量?jī)?yōu)化，維持公司19-21年EPS 6.07/6.26/6.48元預(yù)測(cè)，維持“買入”評(píng)級(jí)。

Q3淡季銷量增長(zhǎng)超預(yù)期，均價(jià)同比小幅回落

公司19Q3單季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收391億元，YoY+22%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利86億元，YoY+10%，較前兩季度增速27%、12%有所放緩，但仍維持兩位數(shù)較快增長(zhǎng)。我們測(cè)算公司前三季度自產(chǎn)自銷水泥熟料2.3億噸，YoY+8%，其中Q3銷售8600萬(wàn)噸，YoY+12%。1-9月不含稅噸均價(jià)約325元，較19H1下降8元;Q3淡季均價(jià)311元，同比減少10元。

貿(mào)易收入貢獻(xiàn)延續(xù)提升，資產(chǎn)質(zhì)量再優(yōu)化

我們測(cè)算公司1-9月水泥熟料貿(mào)易銷量0.84億噸，同比增長(zhǎng)261%，受低毛利貿(mào)易業(yè)務(wù)占比提升的影響，公司綜合毛利率32.4%，同比下降9.0pct，較19H1的降幅11.8pct收窄。期間費(fèi)用率5.0%，同比下降1.7pct，三項(xiàng)費(fèi)用率(含研發(fā))均實(shí)現(xiàn)同比小幅下降。公司1-9月經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流入260億元，9月末在手現(xiàn)金445億元，延續(xù)凈現(xiàn)金狀態(tài)，資產(chǎn)負(fù)債率20.5%，較19年6月末小幅上升1.5pct，資產(chǎn)質(zhì)量保持行業(yè)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。

投資端呈現(xiàn)較強(qiáng)韌性，Q4展望樂(lè)觀

根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，今年1-9月房地產(chǎn)投資YoY+10.5%，與前值持平;基礎(chǔ)設(shè)施投資YoY+4.5%，好于前值4.2%，下游投資呈現(xiàn)強(qiáng)韌性。今年以來(lái)市場(chǎng)對(duì)地產(chǎn)需求表示擔(dān)憂，但1-9月全國(guó)水泥產(chǎn)量16.9億噸，YoY+6.9%，實(shí)際需求好于預(yù)期。其中貴州、云南、江西產(chǎn)量同比增速-2.1%、9.2%、3.0%，均好于1-6月增速-3.5%、8.2%、0.7%，符合我們中報(bào)點(diǎn)評(píng)中預(yù)期的下半年中西部短板區(qū)域供需將迎來(lái)改善。我們預(yù)計(jì)在經(jīng)濟(jì)下行壓力持續(xù)加大背景下，逆周期調(diào)節(jié)有望加碼，Q4水泥下游需求展望樂(lè)觀。

水泥價(jià)值龍頭，維持“買入”評(píng)級(jí)

公司Q3收入和歸母凈利仍維持兩位數(shù)較快增長(zhǎng)，我們預(yù)計(jì)Q4下游地產(chǎn)需求仍將保持強(qiáng)韌性，基建投資延續(xù)溫和復(fù)蘇，且東北和江蘇因超載發(fā)生事故，公路治超有望趨嚴(yán)，熟料跨區(qū)運(yùn)輸對(duì)價(jià)格的影響預(yù)計(jì)減弱，區(qū)域價(jià)格有望強(qiáng)勢(shì)。我們維持公司19-21年322/332/344億元?dú)w母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)，考慮公司龍頭地位及4%-5%較穩(wěn)定的股息率，維持公司目標(biāo)價(jià)42.56-48.59元(對(duì)應(yīng)19年7-8xPE)，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

地產(chǎn)新開(kāi)工大幅快速下滑，錯(cuò)峰限產(chǎn)執(zhí)行不達(dá)預(yù)期等。

公司近期經(jīng)營(yíng)一覽

PE/PB - Bands

盈利預(yù)測(cè)