中金：中國鐵塔(00788)5G前夕收入增長承壓，盈利質(zhì)量小幅改善

本文來自微信公眾號“錢凱TMT研究”。

2019年三季度收入增長略承壓力

中國鐵塔（00788）公布2019年三季度業(yè)績：收入同比增長4.1%至190.6億元；EBITDA為139.6億元，在剔除IFRS16影響的可比口徑下，同比增長2.9%至111.3億元（EBITDA率環(huán)比提升0.8個百分點）；凈利潤同比增長76.4%至13.3億元，凈利潤率同比提升2.8個百分點。

發(fā)展趨勢

如何看待塔類業(yè)務(wù)增速放緩？重質(zhì)而非重量。三季度公司的核心塔類業(yè)務(wù)收入同比增速放慢至2.0%，收入環(huán)比下降0.7%。增速放緩主要因為新增租戶主要采用共享站址和租用社會資源的方式滿足，同時運營商和鐵塔對租金中的傳導(dǎo)項（站址維護費）進行了壓降。我們認為新的建設(shè)模式有助于鐵塔提高現(xiàn)有資產(chǎn)的利用效率并以輕資產(chǎn)的方式進行擴張。鐵塔三季度僅新增2.0萬座站址，新增租戶達到8.3萬戶，對應(yīng)共享率為1.60（同比提升0.11）。公司三季度室分業(yè)務(wù)收入同比增長33.7%至6.7億元，室分業(yè)務(wù)保持快速增長趨勢，主要需求仍是運營商4G精細化覆蓋。我們預(yù)計受益于公司的輕資產(chǎn)擴張模式，2019年資本支出或仍保持低位運行，公司的利潤和現(xiàn)金流出現(xiàn)明顯改善，進一步夯實了公司分紅能力。2019年5G需求尚未明顯貢獻收入增量，我們認為2020年隨著運營商展開5G大規(guī)模商用組網(wǎng)，公司核心塔類業(yè)務(wù)增速有望提升。

跨行業(yè)業(yè)務(wù)優(yōu)化結(jié)構(gòu)，穩(wěn)步走上正軌。三季度鐵塔的跨行業(yè)業(yè)務(wù)收入同比增長70.1%至5.1億元，環(huán)比提升21.3%。我們認為跨行業(yè)業(yè)務(wù)正在逐步恢復(fù)增長動能。一方面，鐵塔繼續(xù)發(fā)揮站址資源優(yōu)勢，深入挖掘垂直行業(yè)應(yīng)用需求，為物聯(lián)網(wǎng)設(shè)備、邊緣云計算設(shè)備提供空間服務(wù)，自6月成立鐵塔智聯(lián)子公司以來，陸續(xù)與十余個跨領(lǐng)域產(chǎn)業(yè)伙伴包括太平洋產(chǎn)險、商湯科技、金山云等簽署戰(zhàn)略協(xié)議。另一方面，公司開始探索能源業(yè)務(wù)潛力，布局發(fā)電、備電、換電、售電等業(yè)務(wù)，9月中國鐵塔已在全國約30萬基站的備電領(lǐng)域使用梯次電池量約4Gwh，我們認為隨著鐵塔能源子公司的能源業(yè)務(wù)加速發(fā)展，將為5G基站的能源改造提供低成本解決方案。因此，我們預(yù)計鐵塔的跨行業(yè)業(yè)務(wù)仍將保持好轉(zhuǎn)趨勢。

盈利預(yù)測與估值

維持2019/2020年盈利預(yù)測不變：收入同比增長7.6%和8.3%，凈利潤同比增長92.0%和60.7%。當前股價對應(yīng)7.9倍2019年企業(yè)價值倍數(shù)。維持跑贏行業(yè)評級和2.5港元目標價，基于10.6倍2019年企業(yè)價值倍數(shù)，較當前股價有45.3%的上行空間。

風險

5G網(wǎng)絡(luò)部署或慢于預(yù)期。