敏華(01999)：中國市占率第一，產(chǎn)能順利國際化，業(yè)績迎來拐點

本文來自中信建投證券，作者為花小偉，羅乾生。 

事件

2019年7月5日召開的股東周年大會上，敏華（01999）股東授予董事會購回股份的一般授權(quán)，截至2019年9月27日，公司累計回購股份1045.08萬股，回購金額約4789.15萬港元，購回的股票將會隨后注銷。9月16日，國家統(tǒng)計局發(fā)布1-8月房地產(chǎn)開發(fā)和銷售數(shù)據(jù)。1-8月份，房屋新開工面積145133萬平方米，增長8.9%，增速回落0.6個百分點。房屋竣工面積41610萬平方米，下降10.0%，收窄1.3個百分點。商品房銷售面積101849萬平方米，同比下降0.6%，降幅比1-7月份收窄0.7個百分點。商品房銷售額95373億元，增長6.7%，增速加快0.5個百分點。

分析與判斷

越南產(chǎn)能快速落地，敏華海外布局先發(fā)優(yōu)勢顯著

敏華控股產(chǎn)能轉(zhuǎn)移落地迅速，海外布局積極消化影響。此前，越南已有的約13萬平方米廠房目前已經(jīng)滿產(chǎn)，另外，公司在越南投資的TimberlandCompanyLimited新廠房總建筑面積約為24.3萬平米，并于2019年8月投產(chǎn)。目前來看，公司60%-70%的產(chǎn)能已轉(zhuǎn)移至越南；我們測算到2019年3月以后，美國產(chǎn)能轉(zhuǎn)移率是80%-90%。

行業(yè)加快洗牌。中小企業(yè)因議價能力不強、盈利受壓而逐步退出市場，沙發(fā)出口格局持續(xù)改善，行業(yè)集中度有所提升。敏華有望通過前期越南產(chǎn)能快速落地，繼續(xù)保持較強的產(chǎn)業(yè)鏈議價能力，中長期實現(xiàn)美國出口訂單的持續(xù)增長，有效提升公司外銷收入。

敏華對美銷售有望觸底回升。根據(jù)敏華控股公司年報顯示，公司2015財年沙發(fā)及配套產(chǎn)品在美國實現(xiàn)銷售收入33.25億港元，2019財年實現(xiàn)銷售收入36.93億港元，CAGR為2.66%。其中2017財年受美國經(jīng)濟增速放緩、宏觀形勢不太樂觀，家居行業(yè)遇冷以及占美國沙發(fā)市場份額下降多重因素疊加的影響，公司沙發(fā)及配套產(chǎn)品在美實現(xiàn)銷售收入32.28億港元，同比下降14.2%。2018、2019財年沙發(fā)及配套產(chǎn)品在美銷售有所回暖，分別實現(xiàn)收入32.78億港元、36.93億港元，同比增長為1.6%、10.7%。

市占率方面，敏華控股在美國功能性沙發(fā)市場的份額穩(wěn)健增長。根據(jù)公司年報顯示，16、17、18年敏華控股功能性沙發(fā)在美國市占率為9.6%、9.8%、10.7%，呈穩(wěn)步增長趨勢。

公司在中國市場排名保持第一，市占率為45.3%。截至2019年3月31日止，公司在中國總共擁有2614間“芝華仕頭等艙”品牌沙發(fā)及“芝華仕五星床墊”專賣店及北歐宜居專賣店，其中“芝華仕頭等艙”及“芝華仕五星床墊”品牌專賣店凈增長215間。FY2019公司在中國市場的收入同比增長約13.3%。2020財年上半年，公司線上發(fā)展迅速。根據(jù)歐睿國際數(shù)據(jù)顯示，敏華控股旗下的芝華仕在中國大陸功能沙發(fā)市場占有率由2012年的24.1%提高至2018年的45.3%。

投資建議

敏華控股作為功能沙發(fā)行業(yè)翹楚，基本面扎實、低PE、高分紅，且公司內(nèi)銷將維持成長，外銷逐漸回升，看好公司的長期投資價值潛力。我們預(yù)計公司FY2020-FY2021營業(yè)收入為121.96、140.21億港元，同比增長6.57%、14.97%；凈利潤為13.91、16.63億港元，同比增長1.98%、19.52%，對應(yīng)PE為13.2x、11.1x，維持“買入”評級。

風險因素

地產(chǎn)銷售大幅下滑；行業(yè)競爭加??；原材料價格、匯率大幅波動；貿(mào)易談判進展不及預(yù)期。