衰退風(fēng)險(xiǎn)不減！美國經(jīng)濟(jì)的“壓艙石”——消費(fèi)“外強(qiáng)中干”

本文來自微信公眾號“長江宏觀固收”，作者為趙偉團(tuán)隊(duì)。文中觀點(diǎn)不代表智通財(cái)經(jīng)觀點(diǎn)。

6月來，美國消費(fèi)反彈與收入回落等背離，可能更多是貿(mào)易摩擦下的搶消費(fèi)行為。

美國8月零售銷售升至年內(nèi)新高，引發(fā)部分市場觀點(diǎn)上修美國經(jīng)濟(jì)預(yù)期。6月以來，美國零售銷售同比止跌反彈，由2.8%一路抬升至4.6%，創(chuàng)下年內(nèi)新高。由于消費(fèi)占美國經(jīng)濟(jì)比重接近70%、是美國經(jīng)濟(jì)的“壓艙石”，部分市場觀點(diǎn)依據(jù)零售銷售走勢上修美國經(jīng)濟(jì)預(yù)期，提出“美國經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)大幅下降”等觀點(diǎn)。

美國消費(fèi)反彈，沒有居民收入和消費(fèi)者信心的支撐、并非緣于傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)邏輯。歷史經(jīng)驗(yàn)顯示，美國私人消費(fèi)增速與消費(fèi)者信心指數(shù)正相關(guān)，滯后或同步于居民收入增速變化。但6月以來，美國居民收入增速由5%降至近6個(gè)月的新低4.6%，密歇根大學(xué)消費(fèi)者信心指數(shù)也由100大跌至最低的89.8、創(chuàng)近3年新低。

結(jié)合進(jìn)口和通脹數(shù)據(jù)的變化來看，美國消費(fèi)反彈可能與貿(mào)易摩擦下的“搶消費(fèi)”行為有關(guān)。美國消費(fèi)反彈，主因電子音像設(shè)備、家具、新車、雜項(xiàng)制品等商品類消費(fèi)改善?？紤]到上述商品6月以來進(jìn)口高增、與總進(jìn)口的疲軟表現(xiàn)背離，價(jià)格大漲、漲幅遠(yuǎn)超服務(wù)類價(jià)格，以及上述商品均是美國5月上調(diào)對華關(guān)稅、4季度進(jìn)一步加稅的重點(diǎn)，美國消費(fèi)反彈可能與貿(mào)易摩擦下的搶消費(fèi)行為有關(guān)。

伴隨“搶消費(fèi)”效應(yīng)衰減，以及就業(yè)市場景氣下滑、居民收入增速加速回落等，美國私人消費(fèi)未來或拖累美國經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步下行。一方面，從美國實(shí)施貿(mào)易保護(hù)后的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)來看，貿(mào)易摩擦對美國進(jìn)口及消費(fèi)的擾動，一般持續(xù)1~2個(gè)季度左右、隨后逐步衰減。同時(shí)，伴隨就業(yè)和周薪增速下挫，美國居民收入增速趨加速回落。受此影響，美國私人消費(fèi)趨逐步走弱、拖累經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步下行。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

全球經(jīng)濟(jì)遭遇“黑天鵝”事件沖擊。

報(bào)告正文

熱點(diǎn)跟蹤：美國消費(fèi)的“外強(qiáng)中干”

事件：6月以來,美國零售銷售加快增長。最新數(shù)據(jù)顯示，美國8月零售銷售環(huán)比增長0.4%、超出預(yù)期0.2%;同比增長4.6%、超出前值3.6%，創(chuàng)今年新高。數(shù)據(jù)來源：CEIC

點(diǎn)評：

美國8月零售銷售升至年內(nèi)新高，引發(fā)部分市場觀點(diǎn)上修美國經(jīng)濟(jì)預(yù)期。消費(fèi)占美國經(jīng)濟(jì)比重接近70%，是美國經(jīng)濟(jì)的“壓艙石”。美國零售銷售6月以來的快速增長，尤其是8月創(chuàng)下年內(nèi)新高，引發(fā)部分市場觀點(diǎn)上修美國經(jīng)濟(jì)預(yù)期。具體來看，6月至8月，美國零售銷售同比止跌反彈，從2.8%一路抬升至4.6%;伴隨零售銷售等經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)超預(yù)期，花旗美國經(jīng)濟(jì)意外指數(shù)由負(fù)轉(zhuǎn)正，升至近7個(gè)月新高。

歷史經(jīng)驗(yàn)顯示，美國私人消費(fèi)增速與消費(fèi)者信心指數(shù)走勢正相關(guān)，滯后或同步于居民收入增速變化?；厮輾v史數(shù)據(jù)，美國私人消費(fèi)增速與密歇根消費(fèi)者信心指數(shù)走勢正相關(guān)。例如，在消費(fèi)者信心指數(shù)大幅抬升時(shí)，美國私人消費(fèi)一般加快增長;而隨著消費(fèi)者信心指數(shù)大幅回落，私人消費(fèi)增長往往放緩。與此同時(shí)，美國私人消費(fèi)增速滯后或同步于居民收入增速變化。例如，美國去年4季度私人消費(fèi)增速大幅回落的背后，便是居民收入增速的持續(xù)下挫。

私人消費(fèi)中，商品消費(fèi)一般領(lǐng)先服務(wù)消費(fèi)變化。美國私人消費(fèi)支出的結(jié)構(gòu)中，服務(wù)類消費(fèi)和商品類消費(fèi)支出占比分別為65%和35%。歷史經(jīng)驗(yàn)來看，由于商品消費(fèi)對收入變化的反應(yīng)更加敏感，商品消費(fèi)一般領(lǐng)先服務(wù)消費(fèi)變化。例如，在收入增速回落階段，美國居民一般首先減少汽車、家具等商品類消費(fèi)，隨后才開始削減醫(yī)療、交通運(yùn)輸和餐飲酒店等服務(wù)上的消費(fèi)支出。

6月以來，美國居民收入增速加速回落、消費(fèi)者信心指數(shù)大幅下滑，私人消費(fèi)增速的反彈并非緣于傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)邏輯。6月以來，伴隨零售消費(fèi)快速增長，美國私人消費(fèi)增速止跌反彈。但消費(fèi)改善背后，并沒有居民收入及消費(fèi)者信心的支持。數(shù)據(jù)顯示，6月至今，美國居民收入加速下滑，增速由5%降至4.6%，創(chuàng)近6個(gè)月新低;同時(shí)，美國密歇根大學(xué)消費(fèi)者信心指數(shù)高位回落，由100大幅下挫至最低的89.8，后者也創(chuàng)下了近3年以來的最低水平。

美國私人消費(fèi)中，服務(wù)消費(fèi)增速持續(xù)走弱，而商品消費(fèi)增速自低位反彈，后者與電子音像設(shè)備、家具、新車、雜項(xiàng)制品等消費(fèi)快速改善高度相關(guān)。6月以來，美國服務(wù)消費(fèi)增速跟隨居民收入增速變化、由4.5%加速回落至4.2%，而商品消費(fèi)增速止跌反彈、由3.6%升至4%。商品消費(fèi)的改善，主要緣于電子音像設(shè)備、家具、新車(二手車表現(xiàn)疲軟)和雜項(xiàng)制品等消費(fèi)增速的快速抬升。例如，6月至8月，電子音像設(shè)備、家具消費(fèi)增速分別由5.8%、3.4%快速抬升至7.1%、4.1%。

結(jié)合進(jìn)口及通脹結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)的變化來看，美國私人消費(fèi)反彈可能與貿(mào)易摩擦下的“搶消費(fèi)”行為有關(guān)。美國私人消費(fèi)與居民收入、消費(fèi)者信心指數(shù)的走勢背離，以及私人消費(fèi)中商品與服務(wù)消費(fèi)的分化表現(xiàn)，都反映出驅(qū)動消費(fèi)增長的不是傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)因素。結(jié)合進(jìn)口及通脹結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)的變化來看，私人消費(fèi)反彈可能與貿(mào)易摩擦下的“搶消費(fèi)”行為有關(guān)。具體而言，6月以來，美國總進(jìn)口增長疲軟，但計(jì)算機(jī)電子、汽車、紡織品等進(jìn)口大幅反彈;通脹方面，服裝、電子音像設(shè)備等娛樂產(chǎn)品價(jià)格大漲。而電子音像設(shè)備、服裝(紡織品)、汽車等產(chǎn)品，均是美國5月上調(diào)對華關(guān)稅、4季度進(jìn)一步加稅的重點(diǎn)。

伴隨“搶消費(fèi)”效應(yīng)衰減，以及就業(yè)市場景氣下滑、居民收入增速加速回落等，美國私人消費(fèi)未來或拖累美國經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步下行。一方面，從美國實(shí)施貿(mào)易摩擦后的數(shù)據(jù)表現(xiàn)來看，貿(mào)易摩擦對美國進(jìn)口及消費(fèi)的擾動，一般持續(xù)1~2個(gè)季度左右，隨后逐步衰減。同時(shí)，伴隨非農(nóng)新增就業(yè)下滑(就業(yè)增速回落)、周薪增速下挫，美國居民收入增速趨加速回落。受此影響，美國私人消費(fèi)未來趨逐步走弱，并拖累美國經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步下滑。(對居民收入走勢的詳細(xì)分析，請參考已發(fā)報(bào)告《長江宏觀·趙偉 | 美國就業(yè)市場，給出的“衰退”信號》)

經(jīng)過研究，我們發(fā)現(xiàn)：

1)美國消費(fèi)反彈，沒有居民收入和消費(fèi)者信心的支撐、并非緣于傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)邏輯。歷史經(jīng)驗(yàn)顯示，美國私人消費(fèi)增速與消費(fèi)者信心指數(shù)正相關(guān)，滯后或同步于居民收入增速變化。但6月以來，美國居民收入增速由5%降至近6個(gè)月的新低4.6%，密歇根大學(xué)消費(fèi)者信心指數(shù)也由100大跌至最低的89.8、創(chuàng)近3年新低。

2)結(jié)合進(jìn)口和通脹結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)的變化來看，美國消費(fèi)反彈可能與貿(mào)易摩擦下的“搶消費(fèi)”行為有關(guān)。美國消費(fèi)反彈，主因電子音像設(shè)備、家具、新車、雜項(xiàng)制品等商品類消費(fèi)改善?？紤]到上述商品6月以來進(jìn)口高增、與總進(jìn)口的疲軟表現(xiàn)背離，價(jià)格大漲、漲幅遠(yuǎn)超服務(wù)類價(jià)格，以及上述商品均是美國5月上調(diào)對華關(guān)稅、4季度進(jìn)一步加稅的重點(diǎn)，美國消費(fèi)反彈可能與貿(mào)易摩擦下的搶消費(fèi)行為有關(guān)。

3)伴隨“搶消費(fèi)”效應(yīng)衰減，以及就業(yè)市場景氣下滑、居民收入增速加速回落等，美國私人消費(fèi)未來或拖累美國經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步下行。一方面，從美國實(shí)施貿(mào)易保護(hù)后的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)來看，貿(mào)易摩擦對美國進(jìn)口及消費(fèi)的擾動，一般持續(xù)1~2個(gè)季度左右、隨后逐步衰減。同時(shí)，伴隨就業(yè)和周薪增速下挫，美國居民收入增速趨加速回落。受此影響，美國私人消費(fèi)趨逐步走弱、拖累經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步下行。

重點(diǎn)關(guān)注：美國8月耐用品訂單和核心PCE數(shù)據(jù)

9月27日，美國將公布8月耐用品訂單和核心PCE數(shù)據(jù)。其中，耐用品訂單為制造業(yè)生產(chǎn)、投資活動的先行指標(biāo)，最新變化將反映美國3、4季度生產(chǎn)及投資前景;核心PCE為美聯(lián)儲衡量通脹水平的主要指標(biāo)之一，或?qū)⒂绊懯袌鰧γ缆?lián)儲10月會議的政策預(yù)期。