是共享辦公不行了，還是WeWork孬了？

本文來(lái)自微信公眾號(hào)“懂懂筆記”，作者王喬華。

亞當(dāng)·諾依曼原本有望成為世界上最富有的企業(yè)家之一，至少在一周以前是這樣的。

在過(guò)去的兩周時(shí)間，WeWork的高管們紛紛變身空中飛人，他們從一個(gè)城市飛到另一個(gè)城市，試圖讓越來(lái)越多持懷疑態(tài)度的投資者轉(zhuǎn)變觀念。

當(dāng)該公司的灣流G-6上周二晚間在紐約郊外降落時(shí)，WeWork的聯(lián)合創(chuàng)始人兼“推銷員”亞當(dāng)·諾依曼（Adam Neumann）依然雄心萬(wàn)丈。他似乎沒(méi)有想到，自己身上的億萬(wàn)財(cái)富雖然仍然令人羨慕，但已經(jīng)開(kāi)始迅速滑落。

隨著WeWork的估值暴跌，人們?cè)絹?lái)越擔(dān)心這家酷炫的辦公室共享企業(yè)，究竟何時(shí)、如何甚至是否應(yīng)該上市，這里面包括WeWork自己的投資人、承銷商都在不安和彷徨。而它所面臨的問(wèn)題，也是如今所有快速增長(zhǎng)、拼命燒錢的獨(dú)角獸們共同的難題。

1、估值暴跌的背后

8月14日首次提交了S-1之后，媒體預(yù)測(cè)WeWork計(jì)劃在9月底上市。

當(dāng)時(shí)根據(jù)該公司設(shè)定的IPO價(jià)格區(qū)間，外界推測(cè)估值將會(huì)降至200億美元以下，這與上一輪融資時(shí)的估值470億美元懸殊很大。

不過(guò)，媒體似乎還在繼續(xù)爆料。三天前的消息是，WeWork最大股東日本軟銀集團(tuán)(SoftBank)提出公司暫停上市的要求，因?yàn)橹饕耐顿Y機(jī)構(gòu)對(duì)購(gòu)買股票的興趣都明顯降低，甚至估值有可能將下跌至100億美元。隨后，軟銀集團(tuán)宣布計(jì)劃在WeWork下個(gè)月的IPO時(shí)至少認(rèn)購(gòu)7.5億美元股份，即認(rèn)購(gòu)WeWork發(fā)行的25%或更多股份。

但是按照這個(gè)數(shù)字來(lái)計(jì)算，WeWork能籌集的資金應(yīng)該超過(guò)30億美元，但是估值基本上也就在150億~200億美元之間。

對(duì)于軟銀而言，自己投的企業(yè)，含著淚自己也要跟下去。

估值暴跌的背后，是投資者和公眾對(duì)WeWork的治理能力以及巨額虧損狀況的擔(dān)憂。WeWork的困境顯示出投資人的態(tài)度：這家年輕企業(yè)具有的價(jià)值，與其在股市中實(shí)際獲取的價(jià)格之間存在巨大差距。

據(jù)部分媒體引用消息人士的說(shuō)法，過(guò)去幾天，WeWork一直在商議改變公司治理的措施。

隨著空氣中的緊張氣氛加劇，WeWork原本計(jì)劃于周四在紐約總部舉行的全體員工大會(huì)被取消。知情人士透露，高管們因?yàn)橐庖?jiàn)沖突，最終取消了這次會(huì)議。

有知情人士表示，其首席財(cái)務(wù)顧問(wèn)——摩根大通（JPMorgan Chase＆Co）和高盛集團(tuán)（Goldman Sachs Group Inc.）都擔(dān)心進(jìn)行首次公開(kāi)募股可能使公司價(jià)值低于150億美元。關(guān)于會(huì)議的議題，所有參與者被要求不能公開(kāi)，因?yàn)闀?huì)談內(nèi)容是保密的。

這次會(huì)議的議題，或許正是投資者要求通過(guò)公司治理改革使得IPO更適合潛在投資者。而焦點(diǎn)，自然落在了亞當(dāng)·諾依曼身上。

在外界看來(lái)，WeWork的任何決定最終都只能取決于諾依曼，他通過(guò)公司的B類、C類股份控制了投票權(quán)，并且是IPO的堅(jiān)定支持者。

隨著IPO招股書(shū)的信息披露，一些問(wèn)題陸續(xù)被披露出來(lái)。諾依曼因?yàn)槭褂霉久x進(jìn)行貸款，并將資金購(gòu)買的房產(chǎn)租給了自己的企業(yè)，另外其在IPO之前出售大量股權(quán)，家庭成員在公司任重要職務(wù)等都受到了批評(píng)。根據(jù)招股說(shuō)明書(shū)，該公司在諾依曼擁有的四座建筑物中租用了辦公空間，他在獲得股份的當(dāng)天簽署了三份相關(guān)租約。

這些披露的信息，以及該公司近年來(lái)面臨的數(shù)十億美元虧損，增加了投資者的不安，很多投資者已經(jīng)因?yàn)閁ber等硅谷寵兒的股價(jià)低迷而受挫。

2、調(diào)整模式，搶灘IPO

外界聚焦的問(wèn)題，一是WeWork漫無(wú)止境的巨虧，二是諾依曼及家人在公司董事會(huì)掌控力過(guò)大。

The We Company向證券交易委員會(huì)提交的S-1修正文件中，可以看到2018年頭6個(gè)月的公司營(yíng)收為7.74億美元，虧損6.78億美元。而2019年同期，該公司的營(yíng)收為15億美元，業(yè)務(wù)虧損為14億美元。

理論上The We Company可以獲得盈利，但是將辦公空間的收入和運(yùn)營(yíng)費(fèi)用進(jìn)行了比較之后，這種商業(yè)模式在經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)會(huì)發(fā)生什么樣的變化無(wú)疑最令人擔(dān)憂。The We Company是否能實(shí)現(xiàn)現(xiàn)金流正向增長(zhǎng)，他們能否在經(jīng)濟(jì)衰退之前穩(wěn)定下來(lái)，又是否會(huì)在經(jīng)濟(jì)衰退期遭遇打擊，從而破壞他們的商業(yè)模式？這些都是難以預(yù)料的。

顯然，諾依曼最后做出了讓步。在一天前披露的最新修正案中，相關(guān)公司治理的調(diào)整悉數(shù)呈現(xiàn)：諾依曼的妻子麗貝卡(Rebekah)將不再擔(dān)任繼任委員會(huì)三名成員之一，也就是說(shuō)如果諾依曼去世、喪失行為能力或被免職，董事會(huì)成員將決定新的繼任者人選；另外諾依曼的股票權(quán)從每股20票降至10票，他還承諾在上市后一年內(nèi)不出售股票，并且同意在IPO后的兩年每年出售不超過(guò)10%的股份。

這些舉措，都是對(duì)應(yīng)于他用公司名義去貸款購(gòu)房，再轉(zhuǎn)租給公司獲得收益，以及出售we商標(biāo)給自己的公司獲得590萬(wàn)美元等讓外界“疑慮”的行為。據(jù)悉諾依曼也承諾會(huì)退還這些交易的收益，包括那590萬(wàn)元商標(biāo)轉(zhuǎn)讓費(fèi)。

目前，WeWork也在積極向外界展示自己努力擴(kuò)大業(yè)務(wù)規(guī)模，并確保更穩(wěn)定收入的思路。投資銀行董事長(zhǎng)兼聯(lián)合創(chuàng)始人詹姆斯·卡塞爾表示：“根據(jù)他們?cè)诼暶髦信兜男畔?，這家公司現(xiàn)在可能需要在五年內(nèi)籌集更多資金。他們的商業(yè)模式是鎖定這些10、15、20年的建筑租約?！边@樣做可以讓公司在一段時(shí)間內(nèi)分?jǐn)偨ㄔO(shè)合作空間的費(fèi)用，從而使費(fèi)用可以更好分?jǐn)偧肮芾?。但這種持續(xù)的擴(kuò)張，也意味著對(duì)現(xiàn)金海量而持續(xù)的需求。

有分析人士指出，實(shí)際上The We Company的現(xiàn)金流可能不足以支撐那么長(zhǎng)時(shí)間。在2019年前半年，該公司的凈現(xiàn)金流正增長(zhǎng)8.447億美元，但這只是因?yàn)樗鼜娜谫Y中獲得了34億美元的現(xiàn)金。

如果沒(méi)有新的注資或募資，該公司的現(xiàn)金缺口將會(huì)超過(guò)25億美元。截至2019年6月30日，其現(xiàn)金和現(xiàn)金等價(jià)物略低于25億美元。換句話說(shuō)，如果沒(méi)有海量規(guī)模的資金注入，The We Company就會(huì)失去大量資金儲(chǔ)備，甚至可能失去部分業(yè)務(wù)。

The We Company在新場(chǎng)所和地區(qū)的營(yíng)銷、間接費(fèi)用及資本支出花費(fèi)了很多，它沒(méi)有足夠的運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)來(lái)支付“賬單”，也就是應(yīng)付賬款。為了保持目前的發(fā)展趨勢(shì)，這家公司必須有足夠的額外資金來(lái)度過(guò)接下來(lái)的幾年，直到商業(yè)形勢(shì)的好轉(zhuǎn)。

這，也就是諾依曼不惜流血上市的唯一原因。

3、各方博弈，前途未卜

IPO顯然是最佳選擇，即便是在該公司最新的120~150美元估值的最新?tīng)顩r下。此外，媒體報(bào)道稱，該公司還從一些銀行獲得了60億美元的信貸額度，但前提是IPO必須成功。有報(bào)道稱，為了讓這筆交易更受歡迎，諾依曼和投行至少有過(guò)兩次估值下調(diào)的討論，會(huì)將IPO規(guī)模降至原來(lái)的三分之一。

據(jù)報(bào)道，如果The We Company堅(jiān)持繼續(xù)進(jìn)行IPO，其主要投資者軟銀將不得不減記其40億美元的投資價(jià)值，也就是說(shuō)，軟銀愿景基金將會(huì)虧損50億美元。

目前，軟銀控制著The We Company的亞洲業(yè)務(wù)。軟銀一直是The We Company最大的支持者，為這家不斷膨脹的初創(chuàng)公司投入了100多億美元，但是這一舉動(dòng)已引起越來(lái)越多的質(zhì)疑。

現(xiàn)在，市場(chǎng)對(duì)The We Company的IPO的冷淡反應(yīng)，使這兩家公司的關(guān)系面臨考驗(yàn)。軟銀在提出希望The We Company擱置IPO計(jì)劃遭拒后，目前表示至少在IPO時(shí)認(rèn)購(gòu)7.5億美元股份，這一舉措還是為了提振WeWork的IPO景氣。

實(shí)際上，孫正義在投資Uber、滴滴出行之后，一直遭遇IPO后投資虧損的窘境，這一次The We Company的IPO顯然也沒(méi)有帶來(lái)好的消息。目前這家日本企業(yè)集團(tuán)正試圖為第二遠(yuǎn)景基金籌集1080億美元資金，如果該公司最初1000億美元遠(yuǎn)景基金因在The We Company上的投資表現(xiàn)不佳而受損，它將很難吸引主要投資者。

種種紛擾加身，難怪最近外媒都開(kāi)始預(yù)測(cè)，今年2月份在軟銀公司第三季度財(cái)務(wù)決算發(fā)表會(huì)上提出在69歲選擇退休的孫正義，應(yīng)該在近期為軟銀選擇一位什么樣的繼任者。

盡管The We Company的IPO從技術(shù)層面而言可以在沒(méi)有軟銀批準(zhǔn)的情況下進(jìn)行，畢竟CEO亞當(dāng)·諾依曼目前擁有董事會(huì)多數(shù)投票權(quán)，不過(guò)軟銀仍手握足以顛覆這一局面的巨大籌碼。

軟銀除了持有The We Company 29%的股份和董事會(huì)的一名成員外，在后者提交IPO文件時(shí)也顯示，軟銀仍將為其增長(zhǎng)計(jì)劃提供急需的資金。另一個(gè)關(guān)鍵是，The We Company 16億美元的亞洲業(yè)務(wù)，軟銀在其中發(fā)揮了關(guān)鍵作用，并在中國(guó)、日本和太平洋地區(qū)建立了眾多合資企業(yè)。

總而言之，在近日提交了一系列“整改”方案后，The We Company可能不會(huì)成為2019年最大的IPO項(xiàng)目，但它有可能會(huì)是最荒謬的，也是最危險(xiǎn)的一個(gè)。

至少，Uber和最近其他大型企業(yè)的IPO，為自身的商業(yè)模式提供了一些合理的創(chuàng)新，即使他們的估值過(guò)高。而The We Company僅僅是復(fù)制了一種舊的商業(yè)模式，即辦公室租賃。這種“光環(huán)”在經(jīng)濟(jì)不景氣的時(shí)期，已經(jīng)褪去所有鮮亮的外衣。

即使WeWork使用了一些科技新名詞，使得公司估值超過(guò)其最接近的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手10倍，但是這家企業(yè)仍在消耗大量現(xiàn)金，而且在經(jīng)濟(jì)衰退中帶來(lái)巨大的風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)顯露無(wú)疑。

現(xiàn)在的局面對(duì)The We Company提出了艱巨的挑戰(zhàn)：他們還能做些什么來(lái)籌集公司所需要的資金？

一種方法是改變商業(yè)模式，停止當(dāng)前的增長(zhǎng)動(dòng)力。這樣，他們就有能力進(jìn)行現(xiàn)有業(yè)務(wù)的規(guī)劃，看看自己需要做些什么，才能使現(xiàn)有業(yè)務(wù)的現(xiàn)金流實(shí)現(xiàn)正向和盈利；另一種可能性是向債務(wù)市場(chǎng)出售債券，這可能難度更大。

彭博社的數(shù)據(jù)顯示，自該公司發(fā)布IPO申請(qǐng)以來(lái)，該公司在2018年發(fā)行的一份債券（發(fā)行截止日期為2025年）交易價(jià)格只比面值高出幾個(gè)百分點(diǎn)?！斑@意味著，作為一家私人公司，他們將無(wú)法輕松地或以比較劃算的方式借到錢?！彼饺耸袌?chǎng)投資銀行風(fēng)景顧問(wèn)公司的首席執(zhí)行官巴雷特·科恩（Barrett Cohn）表示。

結(jié)束語(yǔ)

究竟是共享辦公行業(yè)不行了，還是WeWork自己不行了？這是個(gè)需要所有參與者仔細(xì)思考的問(wèn)題。以WeWork的商業(yè)模式來(lái)看，任何財(cái)團(tuán)也不可能向這個(gè)無(wú)底洞一樣的生意不斷投入資金。IPO，即便是流血也要盡快IPO。對(duì)于The We Company來(lái)說(shuō)，這是唯一的選擇，至于投資者是否會(huì)愿意買單則是另一回事了。