赴港臺旅游需求減少 短期挑戰(zhàn)會否阻礙攜程(CTRP.US)增長前景？

本文來自微信公眾號“銀河國際”。

攜程(CTRP.US)2019財年二季度非GAAP營業(yè)利潤為16.80億元人民幣，略高于我們的預期，雖然期內(nèi)因一次性非現(xiàn)金項目而錄得凈虧損。

由于向香港和臺灣的出境旅游需求減少，我們預計公司2019財年三季度收入增長將同比下跌450個基點至13.8％。

盡管如此，我們在中期而言仍保持樂觀，因為公司指引2020財年非GAAP營業(yè)利潤率為20％以上。

維持「增持」評級，最新貼現(xiàn)現(xiàn)金流目標價為41.50美元。

核心業(yè)務在二季度保持穩(wěn)健表現(xiàn)

公司二季度非GAAP營業(yè)利潤同比增長40％至16.80億元人民幣，略高于我們預期。這是受到收入同比增長18％所推動，期內(nèi)除交通票務以外的所有業(yè)務均錄得20％以上收入同比增長，反映了中國游客的強勁需求。攜程的非GAAP營業(yè)利潤率也在二季度增長290個基點至19.3％，主要是由于運營效率提升。然而，期內(nèi)錄得股本證券投資公平值變動產(chǎn)生的損失13億元人民幣。因此，公司二季度意外地錄得非GAAP凈虧損1,000萬元人民幣。盡管如此，二季報反映公司旗下平臺實現(xiàn)了良好的內(nèi)生增長。特別是，國際業(yè)務繼續(xù)溫和向好，與Trip.com機票業(yè)務的情況相似。

受香港和臺灣的情況影響 預計三季度表現(xiàn)較弱

盡管二季度表現(xiàn)強勁，但公司對三季度的指引卻憂喜參半。具體而言，公司預計三季度收入凈額增長10-15％。這反映短期宏觀局勢變化和行業(yè)景氣轉(zhuǎn)弱將帶來400-500個基點的負面影響，尤其是前往香港和臺灣的旅客流量放緩。攜程表示，約25％的總收入與出境旅游有關，當中三分之一與這兩個地區(qū)有關。鑒于近日的社會事件，公司收入將受到以下兩個因素影響：（1）隨著到訪香港的中國大陸游客人數(shù)在8月減少超過40％，預計酒店和航班預訂總量將在三季度同比下降；（2）由于8月香港酒店房價同比下跌40％，預訂公司的平均售價會受壓。雖然難以預測行業(yè)拐點何時出現(xiàn)，但我們預計中國大陸游客會考慮其他旅游目的地，如泰國、日本、韓國或國內(nèi)旅游景點。旅客需求的轉(zhuǎn)變，料可抵消香港和臺灣地區(qū)表現(xiàn)疲弱的影響。

運營效率提升或有助提振20財年利潤率

雖然預計三季度表現(xiàn)較弱，但攜程管理層對于中期前景仍然樂觀。管理層相信中國游客的需求將保持堅挺，公司將繼續(xù)通過開發(fā)新產(chǎn)品和增強用戶體驗獲取市場份額。Trip.com的虧損正在收窄，反映國際業(yè)務已成功吸引到更多客戶；同時MakeMytrip將繼續(xù)通過提供新技術來豐富公司的產(chǎn)品線。在公司提升運營效率的同時，管理層預計20財年非GAAP營業(yè)利潤率將超過20％。

良好業(yè)務表現(xiàn)支持盈利增長 維持增持評級

我們將19/20/21財年的營業(yè)利潤率預測上調(diào)1.2/2.6/3.0個百分點，以反映運營效率改善，但我們預計非GAAP收入凈額將受到一些項目（如匯兌損失和與附屬公司股權相關的損失）所輕微拖累。我們最新的貼現(xiàn)現(xiàn)金流目標價為41.50美元（加權平均資本成本：10.9％）。這相當于24.3倍20財年市盈率，較一年平均動態(tài)市盈率低一個標準差。股份的主要下行風險來自：（1）中國旅游需求弱于預期；（2）匯兌損失高于預期；（3）面對其他OTA平臺的激烈競爭。