中國(guó)飛機(jī)租賃 (01848)：輕資產(chǎn)模式助力外延成長(zhǎng)，預(yù)計(jì)未來(lái)三年收入加速增長(zhǎng)

公司20191H營(yíng)業(yè)收入16.75億港元，同比+3.9%，期內(nèi)溢利3.12億元，同比+1.5%，略遜于預(yù)期；基本每股盈利0.46元，同比+1.5%，每股中期股息0.23元，派息比率50%，同比+4.5%；負(fù)債比率82.4%，同比+0.5%。

機(jī)隊(duì)擴(kuò)張繼續(xù)推進(jìn)，租賃收入增速略有放緩。公司上半年有6架飛機(jī)繳付延遲（3架波音737、3架空客）融資租賃收入因機(jī)隊(duì)規(guī)?？s減至61架收入至3.52億元，同比-18.5%，經(jīng)營(yíng)租賃收入因經(jīng)營(yíng)項(xiàng)下機(jī)隊(duì)規(guī)模增1架至53架，收入達(dá)87.7億元，同比+20.2%，飛機(jī)交易及貿(mào)易收入因出售5架飛機(jī)至2.18億元，同比-10.2%（去年處置6架），下半年預(yù)計(jì)出售12架。整體租賃收益同比微增5.8%。截至19年6月底，機(jī)隊(duì)規(guī)模增至137架飛機(jī)，其中115架為公司自有。目前機(jī)隊(duì)平均機(jī)齡4.1年，平均剩余租賃期7.8年，飛機(jī)出租率保持在99%。

財(cái)務(wù)成本穩(wěn)定191H利息開(kāi)支有所上升2.5%至7.15億元，管理層表示隨著下半年美聯(lián)儲(chǔ)降息，融資成本會(huì)略降。8月28日公司完成8億人民幣境內(nèi)中期票據(jù)發(fā)行，票面利率4.93%，有助緩解現(xiàn)金流壓力。

輕資產(chǎn)模式助力公司外延成長(zhǎng)。隨著 CAG(國(guó)際飛機(jī)租賃投資平臺(tái)，持股20%)和 ARI(國(guó)際飛機(jī)再循環(huán))運(yùn)營(yíng)有序推進(jìn)，公司始終聚焦輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)模式，持續(xù)推進(jìn)收入結(jié)構(gòu)多樣化，今年上半年已向CAG和ARI各出售了1、4架飛機(jī)，CAG已有利潤(rùn)貢獻(xiàn)，ARI年內(nèi)飛機(jī)維修業(yè)務(wù)投入運(yùn)營(yíng)，公司截止到2023年機(jī)隊(duì)訂單已到364架（227架新訂單中A320占127架、波音B737占100架），預(yù)計(jì)未來(lái)三年收入增長(zhǎng)會(huì)加速度。

管理層表示，經(jīng)過(guò)兩年的調(diào)整經(jīng)營(yíng)結(jié)構(gòu)，公司輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)多元化發(fā)展，撬動(dòng)資金快速流轉(zhuǎn)，資產(chǎn)退出和出表均比傳統(tǒng)租賃公司有優(yōu)勢(shì)，資產(chǎn)管理和交易能力也能支撐公司快速擴(kuò)張。根據(jù)1H19業(yè)績(jī)，我們輕微下調(diào)公司2019/20財(cái)年凈利潤(rùn)0.3%/1.4%至8.7/9.3億港元，每股盈利1.28/1.38港元，ROE21.8%/21.6%。綜合公司的增長(zhǎng)勢(shì)頭，以及未來(lái)收入預(yù)期，因此我們維持 “增持”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)9.62港元。

風(fēng)險(xiǎn)因素：匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；全球經(jīng)濟(jì)下行，融資成本上升風(fēng)險(xiǎn)；埃航空難對(duì)航空業(yè)的投資情緒產(chǎn)生略微影響。