中信證券：大客戶新機(jī)拉貨 舜宇光學(xué)(02382)手機(jī)端業(yè)務(wù)延續(xù)強(qiáng)勢(shì)

本文來(lái)自微信公眾號(hào)“CITICS電子研究”，作者徐濤、胡葉倩文。

核心觀點(diǎn)

舜宇光學(xué)(02382)公布2019年8月出貨量數(shù)據(jù)，其中單月手機(jī)鏡頭出貨13,276.8萬(wàn)件，同比+46.5%；車載鏡頭出貨465.3萬(wàn)件，同比+31.5%；手機(jī)攝像模組出貨5613.8萬(wàn)件，同比+22.3%；其他光電產(chǎn)品出貨385萬(wàn)件，同比+259.8%。公司8月數(shù)據(jù)同比增速仍亮眼，訂單持續(xù)放量，我們持續(xù)看好公司所在光學(xué)行業(yè)的升級(jí)前景及公司的龍頭地位。

點(diǎn)評(píng)

手機(jī)鏡頭8月出貨量同比+46.5%，繼續(xù)受益安卓端新機(jī)拉貨。公司手機(jī)鏡頭8月出貨13,276.8萬(wàn)件，同比+46.5%，環(huán)比+22.1%；2019年1-8月共出貨79,524.7萬(wàn)件，同比+36.9%，主要源于鏡頭業(yè)務(wù)在安卓陣營(yíng)市占率的持續(xù)提升。目前公司客戶結(jié)構(gòu)均衡，top5客戶在公司占比六成以上，同時(shí)已實(shí)現(xiàn)超廣角鏡頭、超小頭部鏡頭、7p超大光圈1600萬(wàn)像素超薄鏡頭等產(chǎn)品的量產(chǎn)，公司手機(jī)鏡頭年底有望擴(kuò)產(chǎn)至150kk/月。展望下半年，雖然公司下游端銷量壓力仍在，但隨各大品牌多攝新機(jī)集中發(fā)布，疊加韓國(guó)S客戶產(chǎn)品升級(jí)加速，訂單持續(xù)放量預(yù)計(jì)將推動(dòng)公司出貨量再上臺(tái)階，我們持續(xù)看好公司的手機(jī)鏡頭業(yè)務(wù)。

車載鏡頭8月出貨量同比+31.5%，前視鏡頭出貨量加大。公司車載鏡頭8月出貨465.3萬(wàn)件，同比+31.5%，環(huán)比+13.8%；2019年1-8月共出貨3,121.1萬(wàn)件，同比+25.1%，主要源于車載攝像領(lǐng)域的快速成長(zhǎng)和公司車載鏡頭保持全球市占第一的領(lǐng)先地位。公司積極布局高端前視、環(huán)視車載模組領(lǐng)域，目前已實(shí)現(xiàn)200萬(wàn)像素的ADAS鏡頭的批量供應(yīng)，以及800萬(wàn)像素的初步校樣；受益集團(tuán)車載鏡頭及模組公司的優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，公司HUD、智能大燈、OMC等技術(shù)研發(fā)迅速，tier1新客戶穩(wěn)健發(fā)展，市場(chǎng)空間不斷擴(kuò)大。預(yù)計(jì)2019年隨ADAS加速滲透，公司全年出貨量增速將持續(xù)高于行業(yè)水平。

手機(jī)攝像模組8月出貨量同比+22.3%，毛利率有望持續(xù)改善。公司8月CCM出貨5,613.8萬(wàn)件，同比+22.3%，環(huán)比+16.4%；2019年1-8月共出貨31,954.0萬(wàn)件，同比+27.5%，主要源于行業(yè)升級(jí)帶來(lái)的訂單放量及大客戶新機(jī)備貨需求。公司目前產(chǎn)能約65kk /月，隨產(chǎn)線優(yōu)化逐漸落地，以及高規(guī)格新品良率持續(xù)提升，公司毛利率有望持續(xù)改善。此外，其他光電產(chǎn)品本月出貨385萬(wàn)件，同比+259.8%，環(huán)比+14.3%，主要系結(jié)構(gòu)光/TOF等3D產(chǎn)品出貨增加。展望未來(lái)，隨著單機(jī)攝像頭持續(xù)增多、三攝加速滲透，2019下半年新機(jī)發(fā)布有望帶動(dòng)公司手機(jī)攝像模組產(chǎn)品持續(xù)放量，推動(dòng)公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善，預(yù)計(jì)全年千萬(wàn)像素以上比例將達(dá)60%以上，毛利率有望穩(wěn)定在7%以上。

風(fēng)險(xiǎn)因素：三攝/3D Sensing滲透緩慢；ADAS發(fā)展緩慢；模組毛利率下行；大客戶銷量短期承壓；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。

投資建議：公司為大陸光學(xué)龍頭，有望持續(xù)受益手機(jī)光學(xué)創(chuàng)新升級(jí)及汽車ADAS系統(tǒng)加速滲透，模組訂單及毛利率雖階段性承壓，但多攝/3D/車載等長(zhǎng)期的成長(zhǎng)邏輯仍在。我們維持2019/2020/2021年EPS預(yù)測(cè)3.01/3.63/4.38元（對(duì)應(yīng)3.46/4.21/5.13港元），考慮公司龍頭地位及行業(yè)可持續(xù)，給予2019年40倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)138.4港元，維持“增持”評(píng)級(jí)。