中國新華教育(02779)：1H19調(diào)整后凈利同增12%，并購落地未來發(fā)展值得期待

中國新華教育(02779)1H19實(shí)現(xiàn)營收2.28億元/+13.6%YOY，包含其他收益的總收益為2.69億元/+13.4%YOY，凈利潤1.52億元/+10.8%YOY，調(diào)整匯兌損益和股權(quán)開支后凈利潤1.54億元/+12.2%YOY。公司1H19毛利率64.3%/-1.5pct，主要由于加強(qiáng)師資力量和薪酬制度建設(shè)，并加大了教學(xué)活動(dòng)的資金投入；銷售費(fèi)用率1.6%/+0.7pct；管理費(fèi)用率13.9%/持平；調(diào)整其他收益后凈利率48.6%/-1.5pct。

公司1H19其他收益0.42億元/+12.4%YOY。其他收益中租金及物業(yè)管理收益和服務(wù)收益，合計(jì)約0.21億元/+3.0%YOY，占其他收益49%；利息收益0.19億元/+564.5%YOY，占其他收益44%；公司自2018年開始運(yùn)營臨床醫(yī)學(xué)院，于2018年9月實(shí)現(xiàn)首屆學(xué)生入學(xué)，本期內(nèi)營運(yùn)虧損662.2萬元（去年同期無），預(yù)計(jì)未來隨著學(xué)生規(guī)模的擴(kuò)大，盈利狀況會(huì)得到改善。

內(nèi)生方面——公司旗下四所學(xué)校經(jīng)營穩(wěn)步發(fā)展，兩所學(xué)校上調(diào)學(xué)費(fèi)僅需備案即可。①公司旗下運(yùn)營四所學(xué)校，新華學(xué)院（本科）/新華學(xué)校（中職）/臨床醫(yī)學(xué)院（本科）/紅山學(xué)院（本科），截止20190630，四所學(xué)校在校生人數(shù)分別為30075/5255/575/8796人，共計(jì)4.47萬人/+28.1%YOY。②新華學(xué)院及新華學(xué)校不再需要向主管政府部門申請(qǐng)批準(zhǔn)上調(diào)學(xué)費(fèi)，僅須向有關(guān)部門備案即可上調(diào)學(xué)費(fèi)，學(xué)費(fèi)調(diào)整更加靈活。③臨床醫(yī)學(xué)院計(jì)劃建設(shè)新校區(qū)，校園一期工程預(yù)計(jì)將于2020年完工并投入使用，屆時(shí)可容納5,000名學(xué)生，集團(tuán)正積極推動(dòng)臨床醫(yī)學(xué)院轉(zhuǎn)設(shè)工作。

外延方面——正值職教&民辦高校發(fā)展的紅利期，在手現(xiàn)金充足，無銀行借款，擴(kuò)張可期。截止20190630公司賬上現(xiàn)金及其等價(jià)物達(dá)11.7億元，無銀行借款，資金充裕，擴(kuò)張潛力較強(qiáng)。2019年2月，公司確認(rèn)收購紅山學(xué)院成功中標(biāo)。2019年7月，紅山學(xué)院已與南京市高淳區(qū)人民政府訂立協(xié)議，擬收購約950畝土地建設(shè)開發(fā)新校區(qū)。同月，公司公告擬收購昆明醫(yī)科大學(xué)海源學(xué)院（本科）及昆明市衛(wèi)生學(xué)校（中職）60%舉辦者權(quán)益，兩校在校生合計(jì)超過1.8萬人，有望鞏固醫(yī)科類辦學(xué)地位，形成協(xié)同效應(yīng)。

投資建議：不考慮紅山及云南學(xué)校，我們預(yù)測公司19/20年歸母凈利為2.82/3.34億元，對(duì)應(yīng)PE為14/12x。目標(biāo)價(jià)4.0港元，維持買入評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：送審稿最終版尚未發(fā)布；學(xué)額增長空間有限；收購尚未完成。