中信證券：中石化煉化工程（02386）1H19收入大增毛利率持平，新簽訂單量超預(yù)期

本文來自微信公眾號“CITICS石油石化”，作者：黃莉莉。本文觀點(diǎn)不代表智通財(cái)經(jīng)觀點(diǎn)。

核心觀點(diǎn)

公司前期中科煉化一體化等大型EPC項(xiàng)目進(jìn)入投產(chǎn)高峰，貢獻(xiàn)上半年?duì)I業(yè)收入同比+24%，毛利率持平。公司上半年新簽訂單量超預(yù)期，在手訂單充足保障未來業(yè)績，行業(yè)整體復(fù)蘇，公司業(yè)績有望持續(xù)提升。參考同行業(yè)公司2020年12倍PE估值，給予目標(biāo)價10.2港元，維持“買入”評級。

公司上半年業(yè)績小幅增長，基本符合預(yù)期。公司2019年上半年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入227億元，同比+24%，歸母凈利潤12.0億元，同比+8.2%。公司上半年收入大幅增長，主要由于前期大額訂單進(jìn)入施工期貢獻(xiàn)收入；公司業(yè)績增速低于收入增速，主要由于公司上半年研發(fā)費(fèi)用大幅提升、以及實(shí)際所得稅率同比提升。

前期大型項(xiàng)目訂單兌現(xiàn)業(yè)績，公司營業(yè)收入增加、毛利率企穩(wěn)。公司上半年?duì)I業(yè)收入227億元，同比增加24%，主要得益于前期簽訂的中科煉化一體化、科威特?zé)捰?、中化泉州乙烯等大型EPC總承包項(xiàng)目進(jìn)入執(zhí)行高峰期，其中來自煉油、石油化工、新型煤化工行業(yè)收入同比分別13%/110%/-40%。公司上半年毛利率10.5%，同比持平，前期低毛利率訂單消化結(jié)束；上半年研發(fā)費(fèi)用率提升0.8 pct，此外實(shí)際所得稅率提升3.7 pcts，拖累凈利潤率從6.0%下降至5.3%。

公司上半年新簽訂單超預(yù)期，在手訂單充足保障未來業(yè)績。公司上半年完成新簽訂單合同量332億元，約占全年新簽合同目標(biāo)（境內(nèi)450億元+境外15億美金，合計(jì)約550億元）的60.4%，同比-6.4%，新簽訂單超過全年目標(biāo)半數(shù)；其中境內(nèi)新簽合同310億元，同比-3.7%，境外新簽合同22億元，同比-33%。截止上半年公司未完成合同額1055億元，較2018年底增長11%，較2018年全年收入實(shí)現(xiàn)覆蓋2.2倍，充足的在手訂單是公司未來業(yè)績增長的重要保障。

油服工程行業(yè)復(fù)蘇，公司業(yè)績有望進(jìn)入持續(xù)回升。自2016年以來，國際油價整體上行，油服工程行業(yè)油價后周期持續(xù)復(fù)蘇，當(dāng)前國內(nèi)民營煉化一期開工投產(chǎn)，當(dāng)前正迎來國有煉化企業(yè)以及外資在華投資建廠的建設(shè)高峰。公司是國內(nèi)煉油化工行業(yè)龍頭，在大型煉化EPC項(xiàng)目綜合實(shí)力顯著領(lǐng)先同行，當(dāng)前公司國內(nèi)訂單充足，同時積極開拓國際市場，預(yù)計(jì)公司未來3-5年業(yè)績有望持續(xù)回升。

風(fēng)險因素：國際油價大幅波動的風(fēng)險，煉化企業(yè)資本開支不及預(yù)期的風(fēng)險，公司工程建設(shè)發(fā)生意外的風(fēng)險。

投資建議：我們維持公司19-21年盈利預(yù)測27.7/32.4/38.9億元，對應(yīng)EPS分別為0.63/0.73/0.88元，當(dāng)前股價對應(yīng)PE分別為8/7/5倍。參考同行業(yè)公司2020年12倍PE估值，給予公司目標(biāo)價10.2港元，維持“買入”評級。