中信證券：中芯國際(00981)Q2業(yè)績持續(xù)環(huán)比改善 14nm年底貢獻(xiàn)營收

本文來自“CITICS電子研究”，作者為中信電子徐濤團(tuán)隊(duì)，本文觀點(diǎn)不代表智通財(cái)經(jīng)觀點(diǎn)。

核心觀點(diǎn)

中芯國際(00981)為全球第四大純晶圓代工廠、國內(nèi)第一大晶圓代工廠。中信證券長期看好公司14nm以下先進(jìn)制程技術(shù)研發(fā)，認(rèn)為公司具備超越國際二線廠商的能力，為芯片制造國產(chǎn)替代核心標(biāo)的。由于Q3指引環(huán)比增幅放緩，我們小幅下調(diào)公司2019/20/21年每股凈資產(chǎn)預(yù)測1.21/1.24/1.28美元(對應(yīng)9.40/9.66/9.99港元，原預(yù)測9.43/9.70/10.03港元)，按照2019年1.2倍PB，給予公司目標(biāo)價(jià)11.28港元，維持“買入”評級。

點(diǎn)評

中芯國際2019Q2收入、毛利率符合預(yù)期，預(yù)計(jì)Q3繼續(xù)環(huán)比改善。公司2019Q2收入7.91億美元，環(huán)比+18.24%(上季度公司指引+17%~19%，位于區(qū)間中值偏上)，同比-11.21%；毛利率19.1%(指引18%~20%)，環(huán)比+0.9pct，同比-5.4pcts；歸母凈利潤1853.9萬美元，環(huán)比+51.07%，同比-64.07%。公司2019Q2產(chǎn)能利用率91.10%(環(huán)比+1.9pcts，同比-3.0pcts)。按照公司指引，公司正在逐步走出調(diào)整期，公司預(yù)計(jì)2019Q3收入約為7.90億~8.07億美元，環(huán)比+0%~2%，主要受出售LFoundry季度內(nèi)有望成交影響，若不考慮LFoundry營收部分預(yù)計(jì)公司營收環(huán)比+2%~4%；預(yù)計(jì)毛利率19~21%，環(huán)比提升0~2pcts。

通訊類芯片收入大幅增加，55/65nm、40/45nm節(jié)點(diǎn)收入增量明顯，中國區(qū)收入占比擴(kuò)大。從應(yīng)用結(jié)構(gòu)來看，2019Q2通訊收入占比48.9%(環(huán)比+5.9pcts、大幅增加，對應(yīng)約1億美元收入增量)、消費(fèi)31.1%(環(huán)比-1.4pct)、汽車/工業(yè)6.7%(環(huán)比-3.1pcts)、電腦4.6%(環(huán)比-0.5pct)、其他8.7%(環(huán)比-0.9pct)。

從制程結(jié)構(gòu)來看，0.15/0.18μm占比38.6%(環(huán)比-7.4pcts，絕對值持平上季度)，仍為最大應(yīng)用節(jié)點(diǎn)，主要對應(yīng)電源管理IC、圖像傳感器、MCU、嵌入式閃存等；55/65nm占比26.2%(環(huán)比+4.4pcts，收入增量0.6億美元)，40/45nm占比19.2%(環(huán)比+3.9pcts，收入增量0.5億美元)，需求主要對應(yīng)消費(fèi)電子SoC、DSP、ISP芯片、WiFi/藍(lán)牙芯片、NOR Flash、SLC NAND等；0.11/0.13μm占比6.5%(環(huán)比-0.9pct)，0.25/0.35μm占比4%(環(huán)比-0.3pct)，28nm收入占比3.8%(環(huán)比+0.8pct)，90nm占比1.7%(環(huán)比-0.5pct)。分地區(qū)來看，來自中國收入占比56.9%(環(huán)比+3pcts)，美國收入占比27.5%(環(huán)比-4.8pcts)，歐亞區(qū)15.6%(環(huán)比+1.8pcts)。

14nm進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)量產(chǎn)，預(yù)計(jì)年底貢獻(xiàn)營收。公司目前專注推進(jìn)FinFET工藝，上海中芯南方工廠已經(jīng)實(shí)現(xiàn)14nm客戶風(fēng)險(xiǎn)量產(chǎn)，公司預(yù)計(jì)年底貢獻(xiàn)營收。第二代FinFET N+1技術(shù)平臺進(jìn)入客戶導(dǎo)入。2019年上半年資本支出13.48億美元，全年預(yù)計(jì)21億美元，用于上海12英寸廠設(shè)備支出以及FinFET研發(fā)線。中芯南方Fab SN1規(guī)劃產(chǎn)能3.5萬片/月，相當(dāng)于當(dāng)前全球14nm產(chǎn)能的10%。突破14nm節(jié)點(diǎn)將會進(jìn)一步縮小與國際一線大廠的差距，加深國內(nèi)廠商合作，將國產(chǎn)替代推向先進(jìn)制程，下游應(yīng)用將邁進(jìn)5G、物聯(lián)網(wǎng)、車用電子、高性能計(jì)算等領(lǐng)域。

風(fēng)險(xiǎn)因素：下游需求不及預(yù)期；市場競爭加??；先進(jìn)制程進(jìn)展不及預(yù)期。

盈利預(yù)測、估值及評級：考慮到公司處于積極投入先進(jìn)制程研發(fā)的過渡階段，且晶圓代工為重資產(chǎn)行業(yè)，選取PB法進(jìn)行估值。由于Q3指引環(huán)比增幅放緩，我們小幅度下調(diào)公司2019/20/21年每股凈資產(chǎn)預(yù)測1.21/1.24/1.28美元(對應(yīng)9.40/9.66/9.99港元，原預(yù)測9.43/9.70/10.03港元)，按照2019年1.2倍PB，給予公司目標(biāo)價(jià)11.28港元，維持“買入”評級。