手持120億美元重金，剝離普強后的輝瑞決定暫?！百I買買”？輝瑞中國(PFE.US)能重振創(chuàng)新藥雄風嗎？

本文來自微信公眾號“E藥經(jīng)理人”

靠生物制藥、輝瑞普強和消費品保健三項業(yè)務支撐，尤其是依靠輝瑞普強和健康消費品業(yè)務帶來的豐厚現(xiàn)金流，輝瑞(PFE.US)業(yè)務曾經(jīng)穩(wěn)如泰山，但也缺乏增長驚喜，過去2年時間，輝瑞中國僅上市2款創(chuàng)新藥。而就在2018年10月，隨著執(zhí)掌8年的全球CEO卸任，輝瑞全球業(yè)務架構正在發(fā)生劇變，消費品保健業(yè)務、輝瑞普強相繼被剝離成立合資公司，輝瑞全球也踏上了“買買買”創(chuàng)新生物藥資產(chǎn)之路。在此背景下，輝瑞中國能重振創(chuàng)新藥雄風嗎?

近期醫(yī)藥圈，最為重磅的消息，莫過于非專利藥品及成熟藥品牌輝瑞普強與競爭對手邁蘭的合資聯(lián)姻。輝瑞和邁蘭的董事會一致批準了雙方成立合資公司，輝瑞股東將持有合并后新公司57%的股份，邁蘭股東持有合并后新公司43%的股份。而據(jù)華爾街日報報道，相關知情人士透露，輝瑞將從交易中獲得約120億美元的收益。

這筆超百億美元的巨型交易雖然引發(fā)市場熱議，但并不是輝瑞近段時間業(yè)務調整的全部。2018年10月1日，擔任輝瑞首席執(zhí)行官 8年之久的Ian Read宣布于2018年底卸任，并于2019年1月1日起無限期擔任公司董事會執(zhí)行主席。而曾任首席運營官的Albert Bourla接過指揮棒，擔任輝瑞全球首席執(zhí)行官。伴隨高層人事的調整，輝瑞全球也正在迎來一次“大象”轉身。

2018年12月19日，輝瑞和GSK達成協(xié)議，將兩家公司消費品保健業(yè)務合并以葛蘭素史克消費保健公司的名稱在全球開展業(yè)務。

合并后新的葛蘭素史克消費保健品公司全球銷售額將達到127億美元，其中GSK擁有大多數(shù)股權，為68%，輝瑞擁有合資股權32%。而就在2019年7月12日，歐盟委員會剛剛批準了這一收購。

2019年5月9日，輝瑞以8億美元收購專注于開發(fā)罕見病創(chuàng)新療法的臨床期生物技術公司Therachon。輝瑞由此獲得Therachon主打在研的一款治療軟骨發(fā)育不全(achondroplasia)的潛在“first-in-class”生物制劑。

2019年6月17日，輝瑞又和Array生物制藥公司宣布達成最終協(xié)議，輝瑞將以每股48美元全現(xiàn)金收購Array，交易總額約114億美元，該交易已獲得雙方董事會批準。

Array成立于1998年2月，主要上市產(chǎn)品是2018年6月28日剛剛獲得FDA批準的用于治療BRAFV600E或BRAFV600K突變的不可切除或轉移性黑色素瘤組合療法Braftovi (encorafenib)+Mektovi (binimetinib)。encorafenib是一種口服小分子BRAF激酶抑制劑，而binimetinib是一種口服小分子MEK抑制劑，可以靶向MAPK信號通路(RAS-RAF-MEK-ERK)中的關鍵酶。輝瑞借此交易，將深入生物抑制劑藥領域。

這一系列的動作，都預示著輝瑞過往賴以維持，靠生物制藥、輝瑞普強和消費品保健業(yè)務三項業(yè)務支撐的業(yè)務結構正在打破，隨著輝瑞普強及消費品保健業(yè)務悉數(shù)被剝離，更多資源被用于收購和拓展生物創(chuàng)新藥業(yè)務。

在本周一和分析師的電話會上，輝瑞首席執(zhí)行官Albert Bourla明確表示，輝瑞正在轉型成為“規(guī)模更小、業(yè)務更加聚焦、以科學為基礎、更加專注于創(chuàng)新藥”(“smaller, more focused, science-based company with a singular focus on innovative pharma”)的藥企，而與GSK及邁蘭的交易，正是在這一邏輯下進行的。

1.買完Array、Therachon，輝瑞還會“買買買”嗎?

值得注意的是，通過將輝瑞普強轉移給邁蘭成立合資公司，輝瑞將入賬120億美元的額外現(xiàn)金。得到如此充裕的現(xiàn)金，輝瑞會不會再接再厲，在年內繼續(xù)大手筆收購創(chuàng)新生物藥資產(chǎn)?

輝瑞方面給出的直接回答是“不”，但仍然存在不確定性。Albert Bourla明確表示，在完成114億美元對Array生物制藥收購之后，短期內不會再進行超大規(guī)模的并購交易。“我現(xiàn)在認為沒必要做大宗并購交易，這只會給輝瑞的經(jīng)營造成破壞?！彼a充說。

“但我們對‘不會’從來不說得那么斬釘截鐵?！?Albert Bourla在周一電話會上告訴分析師 ，他對“不會”的定義有相當大可探討的空間。

“毫無疑問‘后輝瑞時代’，我們肯定還會繼續(xù)追加收購?！?Albert Bourla說，“但是收購的方向會是偏早期和中期的創(chuàng)新藥研發(fā)項目，這些項目風險更高當然收益也越大，并且面臨的運營中斷的風險也更低?！?/p>

而從Albert Bourla的表述以及輝瑞近期一系列的動作看，輝瑞正在將并購交易作為自身業(yè)務發(fā)展的重點，并積極參與到MNC公司創(chuàng)新藥業(yè)務的并購搏殺。

在這場MNC競賽中，諾華制藥無疑是活躍參與者，其首席執(zhí)行官Vas Narasimhan表示將每年花費約100億美元用于搜尋有并購潛力的創(chuàng)新藥業(yè)務。而此前一度避開并購交易的默沙東，也全面開啟了“買買買”模式，相繼將Peloton, Tilos 和 Immune Design收入囊中。輝瑞無疑，也正在跟上了這波轉型節(jié)奏。但市場對這一業(yè)務轉向持有懷疑，而對剝離普強資產(chǎn)則完全不看好。

2.市場不看好

輝瑞普強與邁蘭宣布成立合資公司后三天，輝瑞的股價下跌了9%，而交易對手邁蘭的股價則上漲了17%。7月29日公布的消息顯示，輝瑞的股價更是創(chuàng)下了過去十年來的最大跌幅。摩根士丹利和美林證券都將輝瑞的股票評級從“買入”下調為“持有”。這是基于摩根大通和瑞士信貸同樣謹慎的持有評級。

美林證券降低輝瑞公司評級的同時，也將股票的目標價格從49美元下調至41美元。美林證券分析師Jason Gerberry分析寫道：“根據(jù)我們最新的估值，我們將輝瑞的評級下調為中性，原因在于預期的輝瑞普強和邁蘭成立合資公司帶來的股權稀釋……以及對創(chuàng)新藥業(yè)務的估值前景?！?/p>

該分析師還指出，由輝瑞普強分拆將導致“不成比例的利潤損失”。考慮到最近的拋售，他41美元的目標價格仍然顯示出當前水平有6%的上行潛力。

“我們最終相信，輝瑞剝離普強業(yè)務的決定具有戰(zhàn)略意義。”Gerberry寫道，“這是因為它將使輝瑞能夠專注于其創(chuàng)新藥業(yè)務。但鑒于目前的投資組合，以及其創(chuàng)新藥業(yè)務的發(fā)展?jié)摿?，我們認為這是不可能的?！?/p>

摩根大通的分析師Chris Schott也表達了對于輝瑞估值的擔憂，他寫道：“我們認為輝瑞每股收益的18倍遠期倍數(shù)相當昂貴(特別是相對于同行而言)，并維持我們的中性評級?！?/p>

而評級公司穆迪高級副總裁Michael Levesque也在宣布將根據(jù)輝瑞對于輝瑞普強的交易重新審查對于輝瑞公司評級時表示，輝瑞將業(yè)務集中于生物創(chuàng)新藥管線并不是問題，但剝離輝瑞普強將降低輝瑞的市場規(guī)模和產(chǎn)品多樣性，并大幅削減其自由現(xiàn)金流。

“此外，輝瑞普強的剝離會使得輝瑞的業(yè)務更加傾向于純粹研發(fā)創(chuàng)新藥的公司，而穆迪認為由于研發(fā)風險和專利到期所產(chǎn)生的波動因素，會使得業(yè)務發(fā)展未來的風險增加。” Michael Levesque補充道。

3.輝瑞中國能重振創(chuàng)新藥雄風嗎?

輝瑞普強剝離成立合資公司，并將更多資源集中于生物創(chuàng)新藥業(yè)務，雖然是輝瑞全球層面的業(yè)務調整，但長期來看，也意味著輝瑞中國未來在創(chuàng)新藥領域的管線能有多大。

從2016年開始藥品審評審批制度改革大大加速了中國新藥審批上市的速度，而各家外資藥企也正在調整自身的產(chǎn)品管線，加速適應中國創(chuàng)新藥風向變化，但輝瑞的創(chuàng)新藥更新速度并未跟上其全球第一大外資藥企的市場體量。

2017年，CDE批準了39個外資新藥上市，輝瑞僅占據(jù)1席。2018年，CDE批準42個進口全新藥品上市，而輝瑞仍然僅占據(jù)1席。在2019年第四屆中華醫(yī)學事務年會上，輝瑞首席醫(yī)學官谷成明透露，輝瑞近期在中國并沒有新藥上市大的計劃。

但隨著第一批4+7帶量采購落地并在全國推廣，外資過期專利藥降價的壓力越來越大。而輝瑞此次將輝瑞普強剝離并與邁蘭成立合資公司，無疑便是在對沖這一降價風險。但是隨著健康保健品、輝瑞普強資產(chǎn)剝離交易的完成，對于輝瑞全球以及輝瑞中國向創(chuàng)新藥方向轉型的壓力也越來越突出。

此前有觀點分析認為，輝瑞中國之所以在過去2年僅上市兩款創(chuàng)新藥，并表示短期內在中國沒有新藥上市大的計劃，關鍵的原因在于，輝瑞全球的產(chǎn)品線也相對老化，并沒有太多創(chuàng)新藥資產(chǎn)的存貨。

但是伴隨著健康保健品、輝瑞普強資產(chǎn)剝離成立合資公司的交易完成，輝瑞獲得相當可觀的并購資金，并已經(jīng)完成了對于Array以及Therachon兩家生物制藥公司的收購，未來還將并購更多的臨床早期、中期的創(chuàng)新藥研發(fā)項目。

乘著全球研發(fā)管線更新的東風，輝瑞中國能否在未來有更加廣闊創(chuàng)新藥研發(fā)管線，重振研發(fā)創(chuàng)新的雄風，并跟上中國市場轉軌創(chuàng)新藥的節(jié)奏?值得持續(xù)觀察。