中金：長城汽車（02333）全年銷量目標(biāo)較為保守，盈利能力仍可向好

微信公眾號“金車奉”。

預(yù)測1H19盈利同比下降58.6%

長城汽車發(fā)布19年上半年業(yè)績預(yù)告：營業(yè)總收入約為413.8億元，同比-15.0%，歸母凈利潤為15.3億元，同比-58.6%，扣非后凈利潤約為12.4億元，同比-65.4%。二季度凈利潤略超我們此前6億元的預(yù)期。

關(guān)注要點

國五去庫毫發(fā)無損，單車指標(biāo)環(huán)比改善。二季度銷量環(huán)比下滑26.1%，營業(yè)總收入約為187.5億元，同比-15.2%、環(huán)比-17.2%，歸母凈利潤約為7.6億元，同比-53.1%、環(huán)比-2.1%，凈利潤表現(xiàn)跑贏收入跑贏銷量。單車收入二季度環(huán)比提升約9700元，超過去年三季度的水平，單車凈利潤環(huán)比提升約880元。均價大幅提升超出我們預(yù)期，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善是核心，H6、F7、WEY產(chǎn)品銷量占比環(huán)比分別提升2.5ppt、0.5ppt及0.3ppt，M6銷量占比環(huán)比下降2.7ppt。我們估算2Q19毛利率在16%左右、環(huán)比微增，費用率約為12%、環(huán)比下降，零部件采購降本效果可能從二季度開始有所體現(xiàn)。行業(yè)二季度面臨國五清庫，在市場環(huán)境較差的情況下仍實現(xiàn)單車指標(biāo)全面改善，體現(xiàn)了長城較強的應(yīng)變和運營能力。

全年銷量目標(biāo)較為保守，盈利能力仍可向好。公司下調(diào)全年銷量目標(biāo)至107萬輛，對應(yīng)下半年銷量為57.6萬輛，同比基本持平，基于行業(yè)銷量逐漸復(fù)蘇的預(yù)期，以及上半年F系列、歐拉的優(yōu)異表現(xiàn)，我們認為銷量目標(biāo)相對保守。對于公司而言，保證銷量目標(biāo)達成的情況下實現(xiàn)盈利能力的改善可能成為核心，合理的銷量目標(biāo)有利于折扣的逐漸回收。2019年銷量目標(biāo)相對2018年增量為1.7萬輛，分拆來看，上半年F系列、歐拉、M6分別貢獻增量8.6萬輛、2.7萬輛、2.3萬輛，我們預(yù)計下半年F系列和歐拉仍將貢獻主要增量，皮卡銷量同比增長，M6貢獻會有所下降。環(huán)比來看，公司量價均有邊際改善的空間，按照我們當(dāng)前的盈利預(yù)測、2019年凈利潤42億元，對應(yīng)下半年單車凈利潤約為4,600元，相對上半年提升1,500元。

估值與建議

維持2019、2020年盈利預(yù)測不變，維持長城A/H中性評級，基于公司表現(xiàn)出的強運營能力以及A股板塊估值上移，上調(diào)長城A目標(biāo)價10.8%至9.2元(2019年20倍P/E)，維持長城H目標(biāo)價6.2港幣(2019年12倍P/E)，較當(dāng)前股價具有11%、9%的上行空間。

風(fēng)險

新車銷量不及預(yù)期，折扣回收不及預(yù)期。