新股前瞻︱為了上市拼財務(wù)表，中國抗體制藥不借錢只為降低負債率？

自從去年4月港交所IPO新政正式生效以來，已有7家未盈利的生物科技公司在香港上市。回顧這些公司上市以來的表現(xiàn)，差距懸殊，比如歌禮制藥-B(01672)一直在尋底，至今已跌超60%，信達生物-B(01801)雖然依舊沒有盈利，但股價卻震蕩向上漲了82%。衡量這些公司市場心中早已有一把標尺。

近日，一家名叫中國抗體制藥有限公司(下稱抗體制藥)的未盈利生物醫(yī)藥公司向聯(lián)交所申請上市，中金公司及東方證券為其聯(lián)席保薦人。這家公司底子如何，能否成為下一只表現(xiàn)出色的生物醫(yī)藥股，線索或都已寫在招股書中。

抗體制藥是一家專門研發(fā)、制造及商業(yè)化自身免疫性疾病療法的香港生物制藥公司，主要研制以單克隆抗體為基礎(chǔ)的生物藥，其研發(fā)中心在香港，生產(chǎn)基地在?？诤吞K州，其中蘇州生產(chǎn)基地正在擴建，預計2021年底前完成。

抗體制藥的在研藥物管線包括以單克隆抗體為基礎(chǔ)的生物制劑和新化學實體(NCE)，可治療多種自身免疫性疾病適應(yīng)癥。

具體來看，公司產(chǎn)品管線有6種在研藥物，主要用于治療類風濕關(guān)節(jié)炎(RA)、系統(tǒng)性紅斑狼瘡(SLE)、哮喘、天皰瘡、干燥綜合癥(SS)及其他免疫性疾病。

其中，旗艦產(chǎn)品SM03是全球同類靶點中首個用于治療類風濕關(guān)節(jié)炎的單抗藥物，對其他自身免疫性疾病也有潛在療效。目前這款產(chǎn)品在中國還處在類風濕關(guān)節(jié)炎三期臨床試驗，據(jù)介紹有望在今年年底前完成受試患者的招募。

此外，公司已完成SM03治療系統(tǒng)性紅斑狼瘡及非霍奇金氏淋巴瘤的一期臨床試驗，并計劃2020年在中國啟動針對系統(tǒng)性紅斑狼瘡的二期臨床試驗。用于治療干燥綜合征的SM03目前正處于新藥研發(fā)階段。

SN1011也是用于治療類風濕關(guān)節(jié)炎、系統(tǒng)性紅斑狼瘡及天皰瘡的抑制劑，目前在澳洲處于一期臨床試驗，預計2019年底前完成一期臨床試驗。SM17處于新藥研究階段，用于治療哮喘及罕見疾病特發(fā)性肺纖維化，擬于2021年第一季度進行人體臨床試驗。

從以上可以看出，抗體制藥大部分藥物還處于在于階段，其中最接近真正商業(yè)化的是用于治療類風濕關(guān)節(jié)炎的核心產(chǎn)品SM03。

據(jù)智通財經(jīng)APP了解，類風濕關(guān)節(jié)炎是一種常見的炎癥性自身免疫疾病，針對該疾病的藥物市場龐大。據(jù)了解，全球類風濕關(guān)節(jié)炎患者數(shù)量從2014年的3720萬增加到2018年的3890萬，全球RA治療市場的銷售收入也從508億美元增加到628億美元。弗若斯特沙利文報告預計到2023年患者人數(shù)將達到4120萬，對應(yīng)市場總銷售達699億元，其中中國市場占約40%。

目前類風濕關(guān)節(jié)炎藥物市場較為成熟，已經(jīng)形成清晰的競爭格局，第一梯隊藥企，比如艾伯維(AbbVie)、輝瑞、強生、羅氏、安進占據(jù)了不小的市場份額。

其中，艾伯維旗下的修美樂(Humira)占RA市場大約四分之一的份額，有全球“藥王”之稱。修美樂連續(xù)多年的亮眼成績早已讓其他藥企垂涎，不僅國際同行如強生、輝瑞、安進等都有處于三期臨床的RA領(lǐng)域產(chǎn)品，國內(nèi)研發(fā)修美樂類似藥的藥企也前仆后繼。簡而言之，抗體制藥面臨的是一個誘人、但競爭也非常激烈的市場。

在國內(nèi)，目前有近30家企業(yè)在研發(fā)修美樂類似藥，包括海正藥業(yè)、復星醫(yī)藥、步長制藥等。在治療RA的產(chǎn)品管線中，有6種RA生物制劑處于新藥申請階段，10種處于III期臨床試驗中。

盡管SM03是全球首款及唯一一款用于治療類風濕關(guān)節(jié)炎的臨床階段抗CD22單克隆抗體藥物，需要注意的是，除了藥效，上市時間、價格、推廣能力等也是拉開差距的重要因素。招股書顯示，抗體制藥的SM03計劃在2020年下半年向國家藥監(jiān)局提交新藥申請(NDA)，而百奧泰、海正藥業(yè)、信達生物(01801)、復星醫(yī)藥(復宏漢霖)的修美樂類似藥上市申請已獲CDE受理。

財務(wù)方面，正如其他未盈利生物醫(yī)藥公司一樣，抗體制藥歷年沒有任何營收，主要通過股權(quán)融資獲得營運資金，其他收入大部分來自權(quán)益投資的股息收入和公平值變動收益凈額、政府補貼等。2017及2018年，公司其他收入分別為341.1萬元、866.6萬元，今年首四個月僅5萬元。對應(yīng)期內(nèi)分別虧損5190.1萬元、8361萬元、2839.8萬元。

研發(fā)支出通常是生物醫(yī)藥公司最大的成本支出項，也最能體現(xiàn)公司對研發(fā)的重視程度。2018年抗體制藥的研發(fā)成本是4728.3萬元，在絕對值上遠低于基石藥業(yè)、康希諾、信達生物、君實生物、華領(lǐng)醫(yī)藥等同板塊公司。

研發(fā)成本構(gòu)成看，實驗室耗材及試驗成本占比最大，其次是雇員成本。2018年，實驗室耗材及試驗成本翻倍增長，而雇員成本卻同比下降約35%。今年首4個月，實驗室耗材及試驗成本增速放緩至約41%，雇員成本同比上升約30%。兩者有點此消彼長，而不是同步增長的意味。

公司資產(chǎn)負債率變動幅度極大，2017年抗體制藥資產(chǎn)負債率高達131.5%，但到2018年降至69.1%，今年5月末進一步降至20.3%，下降速度之快令人驚訝。據(jù)智通財經(jīng)APP了解，2018年的變動主要是由于短期借款大幅減少，而今年前幾個月的變動則主要由于現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物大幅增加。當核心新藥正處于三期臨床試驗的關(guān)鍵階段，公司流動資產(chǎn)和負債如何大幅度波動，是否會影響業(yè)務(wù)進展，是否存在為了上市刻意粉飾報表的可能，就不得而知了。

招股書表示，該公司上市所得款項擬用于候選藥物的研發(fā)及商業(yè)化，特別是核心產(chǎn)品SM03的臨床試驗，部分用于建設(shè)蘇州生產(chǎn)基地，即SM03商業(yè)化規(guī)模生產(chǎn)的工廠，剩余用作營運資金等用途。市場消息稱，抗體制藥計劃通過香港IPO融資至多2億美元。