“手捧”黃金的六福集團(tuán)（00590）要過(guò)苦日子

消費(fèi)疲軟時(shí)，可選消費(fèi)產(chǎn)品的需求會(huì)表現(xiàn)得更加敏感，黃金珠寶便是如此。

據(jù)智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，中國(guó)內(nèi)地及香港主要珠寶零售商之一的六福集團(tuán)(00590)于近日發(fā)布了2019財(cái)年(截至3月31日)的業(yè)績(jī)情況，由于下半年?duì)I收增長(zhǎng)疲軟，券商和大行紛紛下調(diào)其目標(biāo)價(jià)，公司股價(jià)應(yīng)聲下跌3.54%。

為了能保持良好增長(zhǎng)，公司訂立了“供應(yīng)鏈管理”、“中國(guó)內(nèi)地市場(chǎng)拓展”、“策略性增長(zhǎng)”的三大發(fā)展戰(zhàn)略，這能否帶六福集團(tuán)逆勢(shì)走出泥潭?

下半年收入增速大幅下滑

從六福集團(tuán)2019財(cái)年的業(yè)績(jī)能發(fā)現(xiàn)，下半年的增長(zhǎng)低迷大幅拖累全年業(yè)績(jī)表現(xiàn)。2019財(cái)年上半年時(shí)，該公司的營(yíng)收為78.59億港元，同比增長(zhǎng)25.1%，但由于下半年的營(yíng)收縮減3.54%至80億，導(dǎo)致六福集團(tuán)全年?duì)I收僅增長(zhǎng)8.79%，遠(yuǎn)低于上半年增速。

分地區(qū)來(lái)看，無(wú)論是中國(guó)內(nèi)地還是香港澳門(mén)及海外，均出現(xiàn)了增速的環(huán)比下滑，且香港澳門(mén)及海外錄的負(fù)增長(zhǎng)，同比下降8.46%，而上半年時(shí)，該地區(qū)的增速高至19.3%。

據(jù)香港旅游發(fā)展局的數(shù)據(jù)顯示，2018年訪港的內(nèi)地旅客同比增長(zhǎng)14.8%至5104萬(wàn)人次，過(guò)夜旅客的人均消費(fèi)同比增長(zhǎng)2%，且2019年一季度的訪港內(nèi)地旅客同比增19.7%至1458萬(wàn)人次，但同期的珠寶首飾、鐘表及名貴禮物的銷(xiāo)售貨值則下跌2.7%。

通過(guò)該組數(shù)據(jù)以及六福集團(tuán)的業(yè)績(jī)能說(shuō)明，在2019財(cái)年下半年時(shí)，訪港的旅客并未減少，且人均消費(fèi)還有所增長(zhǎng)，但可選消費(fèi)的珠寶首飾、黃金飾品卻遇冷。周大福(01929)在香港、澳門(mén)及海外市場(chǎng)也遭遇了和六福集團(tuán)一樣的窘境，2019財(cái)年下半年時(shí)，周大福在該地區(qū)的收入增速由上半年的11.7%降至0。

從開(kāi)店數(shù)量上看，截至2019年一季度時(shí)，六福集團(tuán)在香港、澳門(mén)及海外的門(mén)店數(shù)量均較2018年多一家，分別為49家、11家、13家。

事實(shí)上，六福集團(tuán)的擴(kuò)張重心主要放在內(nèi)地市場(chǎng)，2019財(cái)年時(shí)，該公司在內(nèi)地的經(jīng)營(yíng)店鋪為1755家，較2018財(cái)年的1561家增長(zhǎng)12.43%，其中包括自營(yíng)店141家和品牌店1755家。但值得注意的是，在開(kāi)店的方式上，與2018財(cái)年也大不一樣。2019財(cái)年時(shí)，六福集團(tuán)凈關(guān)閉了16家自營(yíng)店，而2018財(cái)年時(shí)則增加24間，新增的店鋪以加盟的品牌店為主。

除實(shí)體店以外，六福集團(tuán)在電子商務(wù)領(lǐng)域亦加大布局。2019財(cái)年時(shí)，公司來(lái)自電子商務(wù)的收入同比增60.9%，占集團(tuán)零售收入的比例從2018財(cái)年的3.1%上升至2019財(cái)年的4.6%。

得益于品牌店數(shù)量的增加以及電子商務(wù)領(lǐng)域的快速發(fā)展，六福集團(tuán)2019財(cái)年下半年實(shí)現(xiàn)了5.61%的收入增長(zhǎng)，增速雖較上半年大幅下滑，但保持住增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。

值得注意的是，周大福2019財(cái)年下半年在中國(guó)內(nèi)地的收入增速亦從20.6%回落至11.7%，其對(duì)外部經(jīng)營(yíng)環(huán)境變化的韌性強(qiáng)于六福集團(tuán)，但六福集團(tuán)及周大福業(yè)績(jī)的變化均表明珠寶及黃金飾品類(lèi)的可選消費(fèi)對(duì)消費(fèi)疲軟的高敏感性。

金價(jià)帶動(dòng)庫(kù)存產(chǎn)品毛利率提升

不過(guò)，雖然2019財(cái)年下半年整體的收入增速下滑，但六福集團(tuán)的毛利率、經(jīng)營(yíng)溢利率卻較上半年有所提升。智通財(cái)經(jīng)APP整理相關(guān)數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，2019財(cái)年六福集團(tuán)的毛利率為25.40%，較2018財(cái)年下滑0.3個(gè)百分點(diǎn)，但高于2019財(cái)年上半年的23.7%。這說(shuō)明，2019財(cái)年下半年的毛利率高于上半年。

反觀上半年毛利率下滑原因，主要是因?yàn)榻饍r(jià)下跌以及中國(guó)內(nèi)地市場(chǎng)中珠寶產(chǎn)品組合導(dǎo)致批發(fā)價(jià)下降，而在下半年時(shí)，金價(jià)有所回升，期內(nèi)金價(jià)漲幅近13%，帶動(dòng)下半年毛利率上行。

得益于毛利率的提升，其他收入(政府補(bǔ)貼)的增長(zhǎng)以及三費(fèi)的良好控制，下半年錄得較上半年更高的凈利率，從而帶動(dòng)公司全年凈利率同比增長(zhǎng)0.6個(gè)百分點(diǎn)。

由此可見(jiàn)，金價(jià)的上行確實(shí)在一定程度上會(huì)提升六福集團(tuán)的盈利能力，其邏輯在于，公司存貨中的黃金制品成本較市場(chǎng)金價(jià)低，可從中賺取更多的價(jià)差。而在2019財(cái)年上半年時(shí)，六福集團(tuán)的存貨為88.39億港元，較2018財(cái)年同期增長(zhǎng)10.61%，該等存貨在下半年市場(chǎng)金價(jià)提升后為拉升毛利率做了一定貢獻(xiàn)。

但由于下半年整體收入的下滑，毛利率、凈利率的提升并未改變六福集團(tuán)下半年凈利潤(rùn)的降低。2018財(cái)年下半年，六福集團(tuán)的凈利率為8.28億港元，同比下跌2.47%，導(dǎo)致公司全年的凈利潤(rùn)增速下滑至9%，而在上半年時(shí)，凈利潤(rùn)增速高達(dá)27.9%。

收入不確定，估值不吸引

展望六福集團(tuán)2019財(cái)年業(yè)績(jī)，消費(fèi)疲軟仍是最大風(fēng)險(xiǎn)，且由于市場(chǎng)擴(kuò)張模式的不同，該風(fēng)險(xiǎn)對(duì)于不同區(qū)域的影響也有所差別。在中國(guó)內(nèi)地，由于市場(chǎng)的廣闊，公司可根據(jù)外部經(jīng)營(yíng)環(huán)境對(duì)品牌店和加盟店的數(shù)量進(jìn)行調(diào)節(jié)，以削弱消費(fèi)疲軟所造成的影響。

但在香港及澳門(mén)便不一樣。由于市場(chǎng)有限，競(jìng)爭(zhēng)充分，六福集團(tuán)在香港及澳門(mén)的店鋪為自營(yíng)店，而不設(shè)品牌店，這就導(dǎo)致香港、澳門(mén)的業(yè)務(wù)將直接受到經(jīng)營(yíng)環(huán)境變動(dòng)的沖擊。2019財(cái)年下半年六福集團(tuán)在香港及澳門(mén)的收入增長(zhǎng)韌性遠(yuǎn)不及內(nèi)地市場(chǎng)便是該原因。

在該分年報(bào)中，六福集團(tuán)表示，2019年4月至6月的首三周期間，公司香港及澳門(mén)市場(chǎng)的同店銷(xiāo)售錄得低雙位數(shù)跌幅，而中國(guó)內(nèi)地市場(chǎng)的自營(yíng)店及品牌店的同店銷(xiāo)售分別錄得中單位數(shù)跌幅及低單位數(shù)升幅。由此可見(jiàn)，在消費(fèi)疲軟好轉(zhuǎn)之前，六福集團(tuán)的業(yè)務(wù)都將受到影響，2020財(cái)年的收入不容樂(lè)觀。

值得注意的是，近來(lái)黃金價(jià)格一路飆升，這對(duì)六福集團(tuán)的業(yè)績(jī)會(huì)有多大影響?事實(shí)上，從大眾的角度而言，黃金制品雖有一定保值升值能力，但大眾在消費(fèi)低迷時(shí)往往選擇縮減可選消費(fèi)，這其中自然也包括黃金制品。

最明顯的例子，2019財(cái)年下半年，這期間黃金的價(jià)格上漲超13%，但六福集團(tuán)的業(yè)績(jī)?nèi)韵禄?。這說(shuō)明，黃金價(jià)格的上漲，并不一定會(huì)刺激大眾消費(fèi)黃金制品，甚至?xí)兴种?。不過(guò)，公司庫(kù)存中的黃金制品則可獲得更高的毛利率。2019年3月31日時(shí)，六福集團(tuán)的存貨為93.21億港元，同比增長(zhǎng)16.64%。

但鑒于2020財(cái)年收入增長(zhǎng)的乏力，即使毛利率因存貨能有所提升，增長(zhǎng)空間也比較有限。根據(jù)wind的一致性預(yù)期，六福集團(tuán)2020財(cái)年對(duì)應(yīng)的PE為9.36倍，而近五年歷史平均估值為10.49倍，由于基本面的不確定性，該估值并不吸引。