招商證券：?jiǎn)袅▎袅?BILI.US) 整體盈利改善能力可持續(xù) 維持目標(biāo)價(jià)22美元

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，招商證券發(fā)表研究報(bào)告稱，嗶哩嗶哩(BILI.US) 整體盈利改善能力可持續(xù)，維持目標(biāo)價(jià)22美元。

嗶哩嗶哩Q1變現(xiàn)超預(yù)期，Q2展望符合預(yù)期: 公司一季報(bào)總收入同比增58%至13.7億元人民幣，超出預(yù)期7%，增長(zhǎng)主要由游戲、直播和增值服務(wù)拉動(dòng)。調(diào)整后凈虧損環(huán)比收窄至1.36億人民幣元，對(duì)應(yīng)凈虧損率為9.9%，收窄幅度好于市場(chǎng)預(yù)期。Q2收入指引為同比增67%-72%至14.5-14.9億元人民幣，中點(diǎn)符合市場(chǎng)預(yù)期。

用戶增長(zhǎng)與粘性帶來(lái)驚喜，MAU破億，ARPPU環(huán)比穩(wěn)定：Q1MAU同比+31%達(dá)1.01億，移動(dòng)MAU同比+39%達(dá)到8860萬(wàn)，用戶人均日用時(shí)達(dá)81分鐘（不包括手游）；MPU達(dá)到580萬(wàn)，季度凈增128萬(wàn)，保持提速趨勢(shì)；MAU付費(fèi)率達(dá)到5.6%vs4Q18的4.8%，付費(fèi)用戶月均收入貢獻(xiàn)為68元人民幣，環(huán)比持平。公司維持19-20年的MAU增長(zhǎng)目標(biāo)：2019年達(dá)到1.1-1.2億，2020達(dá)到1.4-1.5億。

直播與增值服務(wù)Q1大超預(yù)期，廣告板塊不及預(yù)期：Q1直播和增值服務(wù)收入同比增加205%至2.9億元人民幣，遠(yuǎn)高于招商證券的預(yù)期，得益于公司優(yōu)化貨幣化戰(zhàn)略和付費(fèi)用戶數(shù)的增長(zhǎng)，正式會(huì)員同比增41%。其中約四成是直播收入。直播有效MAU同比增長(zhǎng)52%。招商證券看到B站的直播主播多為UP主，粉絲粘性及變現(xiàn)能力強(qiáng)；虛擬主播增長(zhǎng)強(qiáng)勁，作為直播創(chuàng)新，在用戶互動(dòng)參與和付費(fèi)方面有望帶來(lái)更多驚喜。Q1廣告收入同比增60%、環(huán)比跌30%，不及招商證券的預(yù)期。招商證券認(rèn)為主要原因是季節(jié)性因素和宏觀因素的疊加，展望全年招商證券認(rèn)為效果廣告仍然是板塊增長(zhǎng)動(dòng)力，主要有價(jià)格和加載率驅(qū)動(dòng)；而品牌廣告受宏觀影響相對(duì)更大。

新游上線，拉動(dòng)游戲2H反彈：Q1游戲收入同比增加27%至8.7億元人民幣，招商證券認(rèn)為主要得益于《FGO》在春節(jié)期間的優(yōu)異表現(xiàn)，預(yù)期二季度游戲由于新游貢獻(xiàn)抵消季節(jié)性下滑，環(huán)比較為持平。公司計(jì)劃《BanGDream》和《重裝戰(zhàn)姬》分別在五月底和七月底上線， 加上下半年新游聯(lián)運(yùn)，預(yù)計(jì)將會(huì)為下半年帶來(lái)可觀增量收入。公司掌握二次元和游戲核心用戶群，在游戲發(fā)行方面具備獨(dú)特優(yōu)勢(shì)，目前公司儲(chǔ)備超過(guò)30款獨(dú)家代理和數(shù)百款聯(lián)運(yùn)游戲，游戲儲(chǔ)備豐富。預(yù)期游戲?qū)⒇暙I(xiàn)全年約四成收入。

投資建議：維持增持-A投資評(píng)級(jí)。目標(biāo)價(jià)22美元（不變），基于5x2020E P/S。長(zhǎng)期來(lái)看，招商證券看好公司直播及VAS和廣告業(yè)務(wù)對(duì)收入的驅(qū)動(dòng)力；隨著版號(hào)的逐批發(fā)放，招商證券預(yù)期游戲業(yè)務(wù)將保持快于行業(yè)的增速；基于平臺(tái)用戶的高粘性以及變現(xiàn)的加強(qiáng)，整體盈利能力的改善是可持續(xù)的。招商證券預(yù)計(jì)2019/2020 的收入增速為 60%/45%，非通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則凈利潤(rùn)為-9.3億元人民幣/-1.1億元人民幣，對(duì)應(yīng)凈利為-14%/-1%。

風(fēng)險(xiǎn)提示：收入過(guò)度集中在游戲；虧損率改善不及預(yù)期。