平安證券：汽車行業(yè)消費觀望情緒濃、下半年有望復(fù)蘇，品牌洗牌加劇

本文來自微信公眾號“德安車研”。

投資要點

二級市場表現(xiàn)：初至今汽車整體上漲11.1%，跑輸滬深300指數(shù)10.1個百分點。

多重負(fù)面因素導(dǎo)致行業(yè)復(fù)蘇延遲：4月份汽車整體銷量為198萬輛，同比下降14.6%。1-4月汽車銷量下降12%，但交強(qiáng)險降幅明顯小于批發(fā)降幅。結(jié)合4月2.0的庫存系數(shù)（自主/合資品牌高于近年同期）現(xiàn)實乘用車終端消費低迷+渠道依然處于去庫存狀態(tài)。消費信心不足+國五國六標(biāo)準(zhǔn)切換+消費者對國家刺激消費政策期待導(dǎo)致觀望情緒明顯。但隨著國家減稅、降費等一系列政策的逐步落地，基建投資對消費市場促進(jìn)作用的逐步顯現(xiàn)，我們對全年的汽車市場穩(wěn)定發(fā)展充滿信心。

利潤降幅或邊際改善、但盈利能力復(fù)蘇尚需時日：汽車行業(yè)是1—4月份統(tǒng)計局披露的41個大類行業(yè)唯一工業(yè)增加值同比下降的細(xì)分行業(yè)。從2018年5月以來，汽車消費零售額已連續(xù)11個月同比下滑。1-4月汽車零售額亦同比下降。1Q19汽車業(yè)收入/利潤總額同比降幅為4.2%/25%。

乘用車中：轎車+SUV領(lǐng)域自主份額下降大，日系搶眼，德系穩(wěn)健，企業(yè)間分化劇烈：日系和德系2019年1-4月轎車+SUV的市占率為22%和25%，均比2018年水平提高2個百分點。

廣汽豐田和廣汽本田2019年1-4月銷量同比大幅提升，表現(xiàn)亮眼，而長安福特銷量同比大幅下滑，預(yù)計未來品牌分化將進(jìn)一步加劇。

重卡或處于景氣高點，但波動性有望減弱，物流車占比提升：綜合國三淘汰、國四置換、國六實施、GB1589實施以及環(huán)保加嚴(yán)等多因素影響，預(yù)計2019~2020年重卡年銷量不會出現(xiàn)2011年快速退坡的情況,仍將保持100萬輛上下規(guī)模。我國經(jīng)濟(jì)增長驅(qū)動力從投資拉動轉(zhuǎn)向消費拉動，預(yù)計以半掛牽引車為代表的物流類重卡占比提升將是大勢所趨。

新能源乘用車?yán)^續(xù)走強(qiáng)，插混表現(xiàn)亮眼。新能源汽車由于補(bǔ)貼過渡期等原因，4月繼續(xù)走強(qiáng)。插電混合新能源乘用車表現(xiàn)亮眼，在新能源乘用車銷量占比為27.8%，比3月份提升3.2個百分點。

客車新能源補(bǔ)貼新政出臺，龍頭市占率將持續(xù)提升。“以獎代補(bǔ)”和地方自定新能源替換時間表，這些政策給了當(dāng)?shù)卣嗟撵`活性，或?qū)⒂兄谑痉妒∈刑岢龈叩哪繕?biāo)。2020年以后“以獎代補(bǔ)”，公交車實際行駛里程可能會成為重要的考核指標(biāo)。新能源客車中，公交客車的占比逐漸提升，新能源公交細(xì)分領(lǐng)域中，宇通和中通的份額有所提高，比亞迪和金龍的份額降低。

投資建議：我們判斷下半年行業(yè)消費結(jié)束觀望，逐步復(fù)蘇，但洗牌持續(xù)，品牌分化延續(xù)。2019年乘用車看好日系+自主龍頭，長期仍看自主品牌集中度提升，建議擇優(yōu)布局相關(guān)乘用車企，推薦長城汽車(02333)（產(chǎn)品細(xì)分+營銷改革）、廣汽集團(tuán)(02238)（日系新周期），關(guān)注吉利汽車(00175)（技術(shù)平臺升級+中端車份額突破）；客車行業(yè)龍頭份額提高趨勢確定，推薦宇通客車。

零部件看好財務(wù)穩(wěn)健、產(chǎn)業(yè)鏈話語權(quán)較強(qiáng)、處于高景氣細(xì)分領(lǐng)域的龍頭企業(yè)：強(qiáng)烈推薦星宇股份（車燈產(chǎn)品升級+核心客戶新品周期）、中鼎股份（國內(nèi)非輪胎橡膠件龍頭+單品到總成升級），推薦福耀玻璃(03606)（海外份額提升+護(hù)城河深厚）、威孚高科（排放升級受益者+龍頭地位穩(wěn)固+低估值高股息率）。

正文目錄

一、板塊年初至今跑輸滬深300

二、受消費信心等影響，4月汽車銷量下滑

2.1乘用車—渠道持續(xù)去庫存、自主份額降幅大

2.2重卡總量小幅下跌，物流類卡車占比提升

2.3新能源插電混合乘用車份額提升

2.4客車新政出臺，新能源公交有望迎復(fù)蘇

2.5經(jīng)銷商庫存壓力仍大、自主品牌尤甚

三、利潤降幅或邊際改善、盈利能力復(fù)蘇尚需時日

四、行業(yè)重要事項與動態(tài)

五、投資建議

六、風(fēng)險提示

一、板塊年初至今跑輸滬深300

年初至今汽車整體上漲11.1%，跑輸滬深300指數(shù)10.1個百分點。其中商用車表現(xiàn)亮眼，上漲33.3%，乘用車板塊上漲2.5%，汽車零部件上漲11%，汽車銷售及服務(wù)漲幅為18.9%。

在我們跟蹤推薦的汽車股中，長城汽車、星宇股份、濰柴動力(02338)表現(xiàn)最佳。

其中長城汽車去年去庫存堅決，目前看銷量復(fù)蘇快于其它車企，體制改革，產(chǎn)品線豐富，未來市占率上升趨勢明顯，有望鞏固自主一線地位，長期發(fā)展態(tài)勢被市場認(rèn)可。

星宇股份漲幅50%，受益于LED前大燈滲透率提升，同時大客戶一汽大眾和一汽豐田今年銷量大幅跑贏市場，且公司毛利率提升，期間費用率下降。

主流汽車股中，新泉股份年初至今跌幅為10%，主要因為下游客戶如吉利，上汽乘用車等銷量表現(xiàn)較差，此外管理費用和研發(fā)費用上升。東風(fēng)汽車上漲43%，主要因為“163倍增計劃”推進(jìn)輕卡銷量穩(wěn)步上升，同時公司三費率大幅下降。

二、受消費信心等影響，4月汽車銷量下滑

據(jù)中汽協(xié)，2019年4月份汽車整體銷量為198萬輛，同比下降14.6%。1-4月總銷量835.3萬輛，同比下降12.1%。

中汽協(xié)認(rèn)為：市場低迷主要原因為消費信心不足，另外受國五國六標(biāo)準(zhǔn)切換的影響，以及對國家刺激消費政策期待等因素影響，消費者觀望情緒明顯。但隨著國家減稅、降費等一系列政策的逐步落地，基建投資對消費市場促進(jìn)作用的逐步顯現(xiàn)，我們對全年的汽車市場穩(wěn)定發(fā)展充滿信心。

2.1乘用車—渠道持續(xù)去庫存、自主份額降幅大

4月，乘用車銷售157.5萬輛，同比下降17.7%。雖然批發(fā)量下滑較大，但乘用車交強(qiáng)險數(shù)據(jù)同比僅下降6.5%，相比3月份的-9.2%有所收窄，5月份交強(qiáng)險數(shù)據(jù)有望轉(zhuǎn)正。

1-4月乘用車總銷售683.8萬輛，同比下降14.7%。其中轎車銷售同比下滑12.6%，SUV同比下降15.8%，轎車+SUV總和銷量同比下降14.1%。MPV同比下降24.2%，交叉型乘用車同比下降1.8%。

轎車+SUV領(lǐng)域自主份額下降大，日系搶眼，德系穩(wěn)健:自主依然份額最大，但2019年1-4月份額同比下降4個百分點至36.4%，日系品牌銷量同比增長6.1%，份額增加4.2個百分點達(dá)22.2%，德系/韓系銷量降幅較小，美系、自主降幅超過20%。

品牌分化進(jìn)一步加大。廣汽豐田和廣汽本田2019年1-4月銷量同比分別提升32.9%和16.7%，表現(xiàn)亮眼。長安福特銷量同比下滑69.3%。

2.2重卡總量小幅下跌，物流類卡車占比提升

4月重卡銷售11.9萬輛，同比下降3.3%。

1-4月，重卡銷售44.4萬輛，同比下降0.4%。其中重卡整車銷量107592（同比下降5%），4月銷量30155（同比下降15.7%）；1-4月重卡底盤累計銷量137119（同比下降7.8%），4月銷量34555（同比下降16.6%）；1-4月半掛牽引車?yán)塾嬩N量199648（同比增長8.4%），4月銷量54047（同比增長18.4%）。

從長周期來看，重卡行業(yè)仍處于景氣高點。綜合考慮國三淘汰、國四置換、國六實施、GB1589實施以及環(huán)保加嚴(yán)等多因素影響，預(yù)計2019~2020年重卡年銷量不會出現(xiàn)2011年快速退坡的情況,仍將保持100萬輛上下規(guī)模。

物流類重卡逐漸占據(jù)主導(dǎo)地位。2015年以后，我國經(jīng)濟(jì)增速換擋，經(jīng)濟(jì)增長動能轉(zhuǎn)向擴(kuò)大內(nèi)需，國內(nèi)物流行業(yè)需求旺盛，物流類重卡占比持續(xù)提升，2017年新版GB1589實施，導(dǎo)致重卡單車運力下降約20%，同時，國家對超限超載的治理大幅加嚴(yán)，進(jìn)一步促進(jìn)了物流重卡爆發(fā)，使2017年重卡銷量達(dá)到111.7萬輛。隨著中央政策調(diào)整，我國經(jīng)濟(jì)增長驅(qū)動力從投資拉動轉(zhuǎn)向消費拉動，預(yù)計以半掛牽引車為代表的物流類重卡占比提升將是大勢所趨。

2.3新能源插電混合乘用車份額提升

新能源繼續(xù)走強(qiáng)，插混表現(xiàn)亮眼。據(jù)中汽協(xié)統(tǒng)計，4月份新能源汽車銷售9.7萬輛，同比增長18.1%，其中純電動汽車銷售7.1萬輛，同比增長9.6%，插電式混合動力汽車銷售2.5萬輛，同比增長50.9%。1-4月，新能源汽車總銷量36萬輛，同比增長59.8%，其中純電汽車同比增長65.2%，插電式混合動力汽車銷售同比增長43.7%。

2019年新能源車走勢呈現(xiàn)高位波動，新能源車走勢從前幾年的簡單的年初前低后高走勢，逐步演變成補(bǔ)貼驅(qū)動下的波浪走勢。4月插電混合新能源乘用車走強(qiáng)，在新能源乘用車銷量占比為27.8%，比3月份提升3.2個百分點。

2.4客車新政出臺，新能源公交有望迎復(fù)蘇

近期四部委出臺新能源公交車推廣政策，主要包括三個方面：地補(bǔ)延續(xù)，“以獎代補(bǔ)”和地方自定新能源替換時間表，這些政策給予了當(dāng)?shù)卣嗟撵`活性，或?qū)⒂兄谑痉妒∈刑岢龈叩哪繕?biāo)。2020年以后“以獎代補(bǔ)”，公交車實際行駛里程可能會成為重要的考核指標(biāo)。

公交客車在客車（燃油車+新能源）中的比重基本穩(wěn)定，維持在50%左右，2019年1-4月，公交車銷量2.0萬輛，其中新能源公交銷售1.7萬。新能源客車中，大型車的占比逐年提升；新能源公交細(xì)分領(lǐng)域中，宇通和中通的份額有所提高，比亞迪和金龍的份額降低。

大中客出口銷量有待恢復(fù)。2019年1-4月客車出口1萬輛，去年同期為9150輛。客車出口自2007年達(dá)到頂點，自2008年金融危機(jī)銷量下跌至低谷，自2009年至2014年實現(xiàn)了連續(xù)5年的增長，近幾年出口銷量連續(xù)下跌。目前歐洲等多國已經(jīng)啟動禁售燃油車的計劃，為新能源客車帶來替換與新增需求。比如法國7萬輛客車在2025年之前將全部被替換成為新能源及天然氣客車（80%為純電動）。

2.5經(jīng)銷商庫存壓力仍大、自主品牌尤甚

汽車流通協(xié)會披露：4月份汽車經(jīng)銷商綜合庫存系數(shù)為2.0，是近年來同期高位，庫存水平位于警戒線以上。

其中，自主品牌庫存系數(shù)為2.55，絕對值高，且為近年來同期最高位；合資品牌庫存系數(shù)為1.74，為近年來同期最高位，高端豪華&進(jìn)口品牌庫存系數(shù)為1.78。分具體品牌看，4月庫存深度最高的品牌依次是長安，奇瑞，榮威，雪佛蘭和別克。

三、 利潤降幅或邊際改善、盈利能力復(fù)蘇尚需時日

汽車行業(yè)是1—4月份統(tǒng)計局披露的41個大類行業(yè)唯一工業(yè)增加值同比下降的細(xì)分行業(yè)。

據(jù)統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)近期披露的社會消費品零售額數(shù)據(jù)及工業(yè)增加值數(shù)據(jù)，1—4月份汽車是41個大類行業(yè)唯一增加值同比下降的（1-4月汽車工業(yè)增加值累計同比下降0.3%），1-4月份汽車消費零售額同比下降3.1%，從2018年5月以來，汽車消費零售額已連續(xù)11個月同比下滑。

據(jù)國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)，2019年一季度汽車全行業(yè)收入/利潤總額同比下降4.2%/25%。據(jù)中汽協(xié)統(tǒng)計，2019年一季度汽車業(yè)重點企業(yè)（集團(tuán)）收入/利稅總額同比下降7.6%/15.9%，顯示汽車業(yè)利潤降幅較大，且盈利能力下滑較大，我們判斷下半年行業(yè)利潤降幅可能收窄，但盈利能力恢復(fù)尚需時日。

四、行業(yè)重要事項與動態(tài)

四部委發(fā)布新能源公交車新政，從2020年開始采取“以獎代補(bǔ)”

平安觀點:

新政主要突出地補(bǔ)延續(xù)，“以獎代補(bǔ)”及地方自定新能源替換時間表，這給予了地方政府更靈活的操作空間，或?qū)⒂兄谑痉妒∈刑岢龈叩哪繕?biāo)。地補(bǔ)延續(xù)將繼續(xù)促進(jìn)新能源公交車的發(fā)展，2020年以后“以獎代補(bǔ)”，率先提出了退補(bǔ)后的政策方向，公交車實際行駛里程可能會成為重要的考核指標(biāo)。

工信部發(fā)布第4批新能源車推薦目錄，高標(biāo)準(zhǔn)車型將上市

平安觀點:

第4批推薦車型目錄為2019年國家補(bǔ)貼標(biāo)準(zhǔn)發(fā)布后首批以新公告車型為主體的推薦目錄。2019年補(bǔ)貼政策主要提升能耗標(biāo)準(zhǔn)和動力電池組能量密度門檻要求，并在過渡期執(zhí)行新技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)給予折扣補(bǔ)貼。此次目錄的發(fā)布將顯著提升消費者可選車型數(shù)量，助力新能源車企5月實現(xiàn)產(chǎn)銷環(huán)比增長。此次滿足18年技術(shù)要求而不滿足19年技術(shù)要求的車型全部為商用車型，且主要為客車車型。預(yù)計后續(xù)會有新能源乘用車出現(xiàn)進(jìn)入目錄但是不滿足補(bǔ)貼標(biāo)準(zhǔn)的情況，仍可獲得牌照、路權(quán)等優(yōu)惠政策。

現(xiàn)代汽車欲關(guān)閉中國1號工廠，韓系品牌國內(nèi)承壓

平安觀點:

2018年現(xiàn)代汽車在華銷量為79萬輛，產(chǎn)能利用率不足50%。由于現(xiàn)代汽車在中國投放的新車少，且品牌力和性價比低，同時2018年國內(nèi)汽車市場28年首次負(fù)增長，導(dǎo)致現(xiàn)代汽車的競爭壓力進(jìn)一步加大。

雖然現(xiàn)代汽車2019年一季度在韓國和美國市場表現(xiàn)亮眼，集團(tuán)凈利潤同比增長24%，但在中國市場銷量卻下滑18.4%，在華品牌力明顯下降，預(yù)計關(guān)閉工廠只是其下行周期的一個開端。

豐田收購富田電機(jī)部分股權(quán)，準(zhǔn)備成為電動汽車系統(tǒng)供應(yīng)商

平安觀點:

目前國內(nèi)驅(qū)動電機(jī)市場競爭較為激烈，整車廠與獨立供應(yīng)商各占據(jù)半壁江山。與外資產(chǎn)品相比，國內(nèi)驅(qū)動電機(jī)在功率密度和效率上仍略遜一籌。外資整車廠和零部件供應(yīng)商向電動化的轉(zhuǎn)型，預(yù)計會進(jìn)一步加劇驅(qū)動電機(jī)市場的競爭壓力，不具備技術(shù)優(yōu)勢的廠商可能在未來兩年的激烈競爭中被淘汰。

特斯拉向Maxwell發(fā)出最終收購要約，價值超過2.35億美元

平安觀點:

今年2月份特斯拉宣布計劃收購電池廠商Maxwell，5月中旬按照特斯拉發(fā)出的最終收購要約，特斯拉收購Maxwell交易的價值超過2.35億美元。特斯拉布局動力電池領(lǐng)域，一為緩解松下產(chǎn)能不足問題，二為供應(yīng)鏈可不再受制于人，目前特斯拉也在國內(nèi)尋求合適供應(yīng)商，我們預(yù)計特斯拉電池未來將走多元化的技術(shù)和供應(yīng)商路線，而不是僅局限于圓柱電池。

吉利回應(yīng)“降薪”：優(yōu)秀者最高漲薪酬30%，業(yè)績差者負(fù)獎勵

平安觀點:

5月吉利回應(yīng)網(wǎng)傳降薪風(fēng)波，公司為了讓中高層干部更有使命感、目標(biāo)感和結(jié)果意識，8崗以上員工自愿加入經(jīng)營結(jié)果共擔(dān)激勵機(jī)制，目標(biāo)完成回報會更高。我們認(rèn)為在行業(yè)景氣度較低之際，員工降薪節(jié)省成本無可厚非，但公司采取的激勵和獎懲機(jī)制較為激進(jìn)，希望公司可以用更穩(wěn)健的方式應(yīng)對行業(yè)變動。

五、投資建議

二級市場表現(xiàn)：初至今汽車整體上漲11.1%，跑輸滬深300指數(shù)10.1個百分點。

多重負(fù)面因素導(dǎo)致行業(yè)復(fù)蘇延遲：4月份汽車整體銷量為198萬輛，同比下降14.6%。1-4月汽車銷量下降12%，但交強(qiáng)險降幅明顯小于批發(fā)降幅。結(jié)合4月2.0的庫存系數(shù)（自主/合資品牌高于近年同期）現(xiàn)實乘用車終端消費低迷+渠道依然處于去庫存狀態(tài)。消費信心不足+國五國六標(biāo)準(zhǔn)切換+消費者對國家刺激消費政策期待導(dǎo)致觀望情緒明顯。但隨著國家減稅、降費等一系列政策的逐步落地，基建投資對消費市場促進(jìn)作用的逐步顯現(xiàn)，我們對全年的汽車市場穩(wěn)定發(fā)展充滿信心。

利潤降幅或邊際改善、但盈利能力復(fù)蘇尚需時日：汽車行業(yè)是1—4月份統(tǒng)計局披露的41個大類行業(yè)唯一工業(yè)增加值同比下降的細(xì)分行業(yè)。從2018年5月以來，汽車消費零售額已連續(xù)11個月同比下滑。1-4月汽車零售額亦同比下降。1Q19汽車業(yè)收入/利潤總額同比降幅為4.2%/25%。

乘用車中：轎車+SUV領(lǐng)域自主份額下降大，日系搶眼，德系穩(wěn)健，企業(yè)間分化劇烈：日系和德系2019年1-4月轎車+SUV的市占率為22%和25%，均比2018年水平提高2個百分點。

廣汽豐田和廣汽本田2019年1-4月銷量同比大幅提升，表現(xiàn)亮眼，而長安福特銷量同比大幅下滑，預(yù)計未來品牌分化將進(jìn)一步加劇。

重卡或處于景氣高點，但波動性有望減弱，物流車占比提升：綜合國三淘汰、國四置換、國六實施、GB1589實施以及環(huán)保加嚴(yán)等多因素影響，預(yù)計2019~2020年重卡年銷量不會出現(xiàn)2011年快速退坡的情況,仍將保持100萬輛上下規(guī)模。我國經(jīng)濟(jì)增長驅(qū)動力從投資拉動轉(zhuǎn)向消費拉動，預(yù)計以半掛牽引車為代表的物流類重卡占比提升將是大勢所趨。

新能源乘用車?yán)^續(xù)走強(qiáng)，插混表現(xiàn)亮眼。新能源汽車由于補(bǔ)貼過渡期等原因，4月繼續(xù)走強(qiáng)。插電混合新能源乘用車表現(xiàn)亮眼，在新能源乘用車銷量占比為27.8%，比3月份提升3.2個百分點。

客車新能源補(bǔ)貼新政出臺，龍頭市占率將持續(xù)提升。“以獎代補(bǔ)”和地方自定新能源替換時間表，這些政策給了當(dāng)?shù)卣嗟撵`活性，或?qū)⒂兄谑痉妒∈刑岢龈叩哪繕?biāo)。2020年以后“以獎代補(bǔ)”，公交車實際行駛里程可能會成為重要的考核指標(biāo)。新能源客車中，公交客車的占比逐漸提升，新能源公交細(xì)分領(lǐng)域中，宇通和中通的份額有所提高，比亞迪和金龍的份額降低。

投資建議：我們判斷下半年行業(yè)消費結(jié)束觀望，逐步復(fù)蘇，但洗牌持續(xù)，品牌分化延續(xù)。2019年乘用車看好日系+自主龍頭，長期仍看自主品牌集中度提升，建議擇優(yōu)布局相關(guān)乘用車企，推薦長城汽車（產(chǎn)品細(xì)分+營銷改革）、廣汽集團(tuán)（日系新周期），關(guān)注吉利汽車（技術(shù)平臺升級+中端車份額突破）；客車行業(yè)龍頭份額提高趨勢確定，推薦宇通客車

零部件看好財務(wù)穩(wěn)健、產(chǎn)業(yè)鏈話語權(quán)較強(qiáng)、處于高景氣細(xì)分領(lǐng)域的龍頭企業(yè)：強(qiáng)烈推薦星宇股份（車燈產(chǎn)品升級+核心客戶新品周期）、中鼎股份（國內(nèi)非輪胎橡膠件龍頭+單品到總成升級），推薦福耀玻璃（海外份額提升+護(hù)城河深厚）、威孚高科（排放升級受益者+龍頭地位穩(wěn)固+低估值高股息率）。

六、風(fēng)險提示

（1）刺激政策不及預(yù)期：如果刺激消費的政策不及預(yù)期，將影響汽車銷售；

（2）宏觀經(jīng)濟(jì)放緩：如果宏觀經(jīng)濟(jì)放緩，投資和基建下降，可能會影響重卡銷量；

（3）新能源汽車零部件成本下降緩慢：如果三電尤其是電池成本下降幅度不及預(yù)期，外加補(bǔ)貼政策退坡幅度大、產(chǎn)品力不足將導(dǎo)致銷量下滑。