國信證券：睿見教育(06068)布局大灣區(qū)城市，內(nèi)生容量仍有翻倍空間？

睿見教育2019H1實(shí)現(xiàn)收入8.35億元，同比增長41.1%；毛利3.78億元，同比增長44.7%；凈利潤1.89億元，同比增長30.1%；調(diào)整后的核心凈利潤2.16億元，同比增長33.0%。公司2019H1實(shí)現(xiàn)毛利率45.32%，較2018H1的44.22%提升1.10%；凈利率22.67%，較2018H1的27.48%下降4.81%。

受益于辦學(xué)規(guī)模擴(kuò)張以及生均學(xué)費(fèi)提升，公司收入端維持快速增長，毛利率有所回升。因管理費(fèi)用和財(cái)務(wù)費(fèi)用增長較多，凈利率有所下降。公司整體業(yè)績符合我們預(yù)期。

人數(shù)方面，截至2018年2月28日，公司旗下學(xué)校在讀學(xué)生人數(shù)共54420人，較去年同期增長32.2%。學(xué)校容量亦增加至63000人，同比增長26.5%。在收購福建省的學(xué)校后，公司現(xiàn)已在國內(nèi)擁有9個(gè)校園及11所學(xué)校。

值得投資者關(guān)注的是，睿見將繼續(xù)推進(jìn)自建學(xué)校項(xiàng)目，并持續(xù)提升現(xiàn)有學(xué)校容量。根據(jù)公司測算，計(jì)劃開設(shè)的學(xué)校及已有學(xué)校的土地可容納最大學(xué)生人數(shù)高達(dá)12.9萬人，較現(xiàn)有容量仍有翻倍空間。大灣區(qū)近年來新流入人口持續(xù)增長，且多為年輕外來務(wù)工人員。我們認(rèn)為公司將持續(xù)布局大灣區(qū)城市，并長期受益于需求的增長，逐步提高學(xué)生容量和招生人數(shù)。

學(xué)費(fèi)方面，公司東莞、盤錦、濰坊和揭陽的學(xué)校均于2019年9月的新學(xué)年提價(jià)，而惠州基本維持不變。不考慮福建漳浦龍成學(xué)校，公司其他學(xué)校平均學(xué)費(fèi)和住宿費(fèi)上漲8.9%。我們認(rèn)為公司憑借優(yōu)秀的素質(zhì)教育服務(wù)和良好的口碑，在招生上受到當(dāng)?shù)丶议L歡迎；在此基礎(chǔ)上，公司學(xué)費(fèi)的持續(xù)上漲具備基礎(chǔ)，唯需關(guān)注不同地方政府對義務(wù)教育階段民辦學(xué)校學(xué)費(fèi)的不同要求。

公司作為華南地區(qū)最大的民辦教育集團(tuán)之一，為當(dāng)?shù)靥峁﹥?yōu)質(zhì)的素質(zhì)教育服務(wù)，其招生和學(xué)費(fèi)提升帶來的內(nèi)生增長具備確定性。此外，公司重點(diǎn)布局大灣區(qū)這一國家重點(diǎn)發(fā)展區(qū)域，項(xiàng)目儲(chǔ)備充足，辦學(xué)規(guī)模擴(kuò)大具有持續(xù)性。

我們維持對公司的收入和盈利預(yù)測。預(yù)計(jì)公司2019-2021年的收入分別為16.21、19.13和22.00億元，同比增速分別為30%、18%和15%；凈利潤分別為3.76、4.57和5.39億元，同比增速分別為21.3%、21.6%和17.8%。公司2019年4月25日收盤價(jià)對應(yīng)的2019-2021年預(yù)測PE分別為17.2、14.2和12.1X。我們維持對公司的“買入”評級，合理估值區(qū)間5.05~6.35港元。

1.公司擴(kuò)張計(jì)劃及資金運(yùn)作不及預(yù)期。

2.法規(guī)政策出臺(tái)不及預(yù)期。