民生銀行(01988)18年報解讀：2018年的基數很低，輕裝上陣，港股估值極低

本文來自微信公眾號“云蒙投資”，作者：云蒙。

總體評價：民生銀行(01988)2018年的業(yè)績應該說是各方面都不太盡人意，這與招商銀行、農業(yè)銀行、建設銀行各方面都比較讓人滿意形成了巨大的反差。如果要說一句好話的話，那就是民生銀行2018年的基數很低，輕裝上陣，未來充滿期待。再要說一句好話的話，那就是30%的分紅可以達到7%左右的股息率，這也說明估值極其低。如果還要再說一句話的話，那就是民生銀行的管理層這些年是不合格的！從這個地方也感慨狼性文化也許對銀行業(yè)作用并不大，但民生銀行確實是擁有最好的機制，再加上民生人的拼搏，期待其有個美好的未來，目前估值尤其是港股已經是極低，投資價值還是非常好的。

一、關于規(guī)模指標

2018年民生銀行凈利潤為503.27億元，同比增長1.03%?？傎Y產為59948億元，同比增加1.57%。貸款總額為30567元，同比增長9.0%。歸屬普通股股東權益為4101.8億元，同比增長11.14%。風險加權資產為46563億元，同比增長7.28%。營業(yè)收入為1567.7億元，同比增長8.66%。撥備前利潤為1024.0億元，同比增長8.12%。

點評：一是規(guī)模停止增長忙著調結構。我們看到民生總資產規(guī)?；旧贤Ｖ乖鲩L了，年底總資產規(guī)模還略低于上半年，現在的資產規(guī)模和2016年基本上相當，也就是說過去的兩年民生銀行總規(guī)模基本上沒有增長。但是我們看到貸款同比增長了9%，過去兩年總資產不變的情況下貸款增長了約24%，這說明民生銀行在大力調整資產結構，預計在2019年民生銀行總資產還是難以大規(guī)模增長，能達到平均增速就很不錯，很多東西還是制約著。

二是內生性增長應該說還是很弱。前三個季度的風險加權資產均高于股東權益增速，而且是在基本上沒有什么分紅的背景下。全年股東權益增速大于風險加權資產增速主要還是去年年底資產規(guī)模基數相對較大導致的。實際上我們看到2016年至2018年底，民生銀行并沒有分紅多少錢，總資產也沒有增長多少，但核心資本充足率基本上沒有增長，當然這有資產結構調整導致風險加權資產增多的因素，但總體來看民生銀行內生性增長還有很多的路要走。隨著國家開始調整小微企業(yè)的風險權重，如果總資產增速保持中等水平的話，30%利潤分紅還是可以保持核心資本充足率穩(wěn)定的。

三是整體盈利有待提高。2018年民生銀行在資產規(guī)模停滯的情況下營業(yè)收入同比增長8.66%，這主要來自息差的增長，凈利潤增速低于撥備前利潤增速7個百分點，說明資產減值損失同比增加很多。2018年不良口徑的嚴格化對民生銀行的影響還是挺大的，如果保持撥備比例不變的話，民生銀行的凈利潤將會是負增長的。

四是股東權益增長也屬于較弱的水平。全年普通股股東權益同比增長了11.14%。如果考慮會計準則的調整，股東權益約有12%的增長，這里包含了債券市場等好轉使得其他綜合收益增加了60多億。2018年投資者分紅0.09元，股息率為1%多一點，假定估值保持不變或者說不考慮估值的變化，長期投資者可以獲得年化13%左右的收益，這個還是比較弱的。這里需要特別提到的是，2019年民生銀行將分紅比例恢復到30%，由于估值極低，港股股息率接近7%，這將大大提高投資者的年化收益率。

二、關于資產負債結構

2018年民生銀行貸款和墊款總額30567億元，占比51.0%，年初占比47.5%。投資類資產凈額共計19700億元，占比32.86%。存拆同業(yè)+買入返售凈額共計3378.7億元，占比5.64%。吸收客戶存款31944億元，占比總負債57.4 %，年初為53.8%；活期存款占比為41.13%，年初為46.19%。

點評：一是繼續(xù)小微和零售貸款資產配置。公司貸款增加了1277億，個人貸款增加了1247億元。個人貸款中，小微企業(yè)貸款占比繼續(xù)提升至33.77%，貸款余額同比增長11.3%；信用卡貸款占比提高至31.96%，貸款余額同比增長33.7%，兩者的增量已經大于個人貸款增量，這說明民生銀行按揭貸款是下降的。民生銀行所得稅率從較低的15.9%再降到了14.4%，可以說是非常低的了，這應該與民生持有大量免稅政府債和小微免增值稅貸款有很大關系。

二是負債方面還是比較薄弱。從存款結構上看，民生銀行主要依賴公司存款，和平安銀行較為相似占比達80%以上，招商銀行是60%，工商銀行只有50%。在存款競爭中民生銀行也是以價換量，存款利率上升了36個基點，同時存款占比也上升了近4個百分點。雖然同業(yè)存單有所增加，但整體而言同業(yè)負債利息支出下降了13億多。負債最艱難的時刻已經過去，但是存款競爭仍然激烈，民生未來能否從企業(yè)小微企業(yè)獲得更多便宜的結算資金，構建負債優(yōu)勢還是任重而道遠。

三、關于監(jiān)管指標

2018年民生銀行核心資本充足率為8.93%，同比提升0.3個百分點，環(huán)比提升0.16個百分點；撥貸比為2.36%，環(huán)比下降0.47個百分點。撥備覆蓋率為134.1%，同比下降21.6個百分點，環(huán)比下降27.6個百分點。

點評：一是核心資本充足率仍然緊張。民生銀行的核心資本一直比較緊張，僅僅略高于中信銀行和平安銀行。民生銀行目前的撥備還比較欠缺，規(guī)模方面停滯了兩年還是需要增長的，還有資產結構還需要進一步調整，這次分紅比例也恢復了，這些都需要消耗核心資本金，應該說民生銀行核心資本充足率還是比較緊張，其500億的可轉債是箭在弦上。這里提一下市場上比較火爆的可轉債融資，可以說這是對老股東權益損害最大的融資方式，比低價增發(fā)還要損害股東權益。

二是撥備指標因為大幅度核銷和口徑認定嚴格出現了大幅下降。之前不良認定不嚴格的銀行這次都在還賬，2018年民生銀行動用了近600多億的撥備來核銷，把大量的逾期90天以上貸款放入了不良，這導致民生銀行的撥備一下虧空了很多，這將對民生銀行未來兩三年的利潤增速形成較大的壓制。

四、關于盈利能力指標

2018年民生銀行總資產收益率為0.85%，同比下降0.01個百分點；加權凈資產收益率為12.94%，同比下降1.09個百分點。凈息差為1.73%，同比提高0.23個百分點；非息收入占比51.9%。成本收入比為30.07%，去年同期為31.72%。

點評：一是盈利指標雖還是低位但開始明顯好轉。實事求是的說民生銀行現在的盈利指標在目前銀行股中處于很弱的水平，這有2018年同業(yè)利率較高、民生銀行配置大量低息債券、不良偏離度矯正等有很大的關系。而現在這幾個方面的因素都在向好，同業(yè)利率已經明顯下降，民生銀行資產結構也在大幅調整，不良偏離度已經得到矯正，由此可以憧憬民生銀行2019年將取到還不錯的增長。

二是非息收入也只能說一般般。剔除新口徑的投資收益，非息收入同比增加10.98億元，增幅1.90%。其中手續(xù)費及傭金凈收入同比增長0.81%，其他非息收入剔除新口徑同比增長7%。我們看到銀行卡手續(xù)費同比增長了30%以上，但是理財托管等手續(xù)費受資管新規(guī)影響大幅下降，這和很多銀行一樣。

三是成本收入比略有降低。民生的成本在各銀行中不算低的，小微客戶的拓展成本也是比較高的。業(yè)務及管理費同比增長3%的樣子，成本收入比的下降主要還是營業(yè)收入上升的原因。

五、關于不良系列及調節(jié)指標

2018年民生銀行撥備總額722億元，同比去年745億下降23億元；資產減值損失463.2億，同比去年增長35.7%，是凈利潤的92%。不良貸款余額為538.66億，同比增長12.5%，不良貸款率為1.76%。去年同期為1.71%,同比上升0.05個百分點。關注貸款為1033.71億，同比減少9.3%，是不良貸款的192%；90天以內逾期貸款為271元，90天以上逾期貸款為521億元，重組貸款為189.8億元。

點評：一是資產質量走向有待繼續(xù)觀察。2018年考慮不良指標有兩個前提，一個是年初撥備有一次性計提，二是不良口徑整體趨嚴。民生的不良貸款、90天內逾期貸款和重組貸款仍然在增加，但是關注類貸款和逾期90天以上貸款同比減少了。不良沒有大幅上升的原因就是民生進行了大比例的核銷處置，目前絕大多數銀行不良方面有明顯好轉，這一點說明民生銀行資產質量的改善還需要進一步等待。

二是新生不良高得嚇人。在近600億天量核銷處置的情況下，民生銀行的不良還增加了60億，這是多么可怕的數據，按照五折回收率來看，這是不良貸款新增了1300多億，是貸款總額的4%以上了，當然這和偏離口徑有很大關系，但我們更應該有理由看到他們借這個偏離口徑拼命處置不良資產，民生銀行這些年核銷處置不良并不少，這說明在過去的那些年民生銀行是一肚子的壞賬，怪不得鄭行長一上來就喜歡搞債券，也許是看到這一肚子的壞賬有點擔心吧。

三是資產質量認定明顯嚴格了。逾期90天以上貸款是不良貸款的96.7%，去年這個數據為136%，前年是151%。關注貸款是不良貸款的192%，去年是238%，前年是223%，目前已經滿足監(jiān)管要求，但從同行看這些比值也還是要弱很多，民生銀行未來的路還是挺難的。

六、關于財報排名與估值

民生銀行的財報排名在上市五年以上銀行股中倒數第四的樣子，中信銀行、中國銀行、交通銀行好一點，但總體差別不是很大。2018年民生銀行歸屬普通股股東的每股凈資產9.369元，每股凈利潤1.14元。2019年分紅0.345元。

點評：民生的財報評分是比較低的，可以說2018年、2017年的業(yè)績相對來說是比較弱的，管理層確實要反思這些年的問題。截至2019年4月25日，民生銀行A股收盤股價為6.38元，股息率為5.4%；H股收盤股價為5.86港幣，折合人民幣5.01元，股息率為6.9%。目前民生銀行A股市凈率為0.68倍，H股市凈率為0.53倍。還是那句話，上述歷史財報與現在估值，都是過去的，也是相對客觀的，至于未來至于投資價值就千人千面，民生銀行也許會打翻身仗，畢竟是中國體制機制最活的銀行，而且現在的估值極其低估，應該說民生銀行尤其是港股投資價值還是非常好的。