后年將扭虧為盈？雷蛇(01337)的投資者別高興得太早

“50億美元”、“豪華股東團隊”、“電競概念第一股”......雷蛇(01337)上市前的名頭有多響亮，上市后的市場地位就有多尷尬。

今年年初以來，雷蛇開啟了一段股價翻倍的行情，63個交易日的累計漲幅高達104%。盡管如此，其上市以來的總跌幅仍然超過了50%。

2019年，雷蛇似乎鉚足了勁想要重回300億市值：業(yè)績虧損大幅收窄、連續(xù)10個月回購、與騰訊洽談游戲手機業(yè)務......種種行為似乎成了其股價翻倍的催化劑。

但是，投資者也不應該高興得太早。畢竟這段時間連恒生指數都漲了兩成，騰訊也回歸了400港元。但凡和游戲沾邊的概念股均獲得了可觀的漲幅，其中，金山軟件(03888)及網龍(00777)也同樣實現了翻倍。

當大盤停止上攻，雷蛇的行情或許也將到此結束。

虧損收窄的“障眼法”

如果只從數字上看，雷蛇2018年的業(yè)績可以說是最拿得出手的一年。

2018年，雷蛇收益升至歷史新高至7.12億美元，同比增長37.6%；虧損凈額則大幅收窄41%至9790萬美元。分板塊來看，雷蛇硬件收益同比增長近30%、軟件總用戶人數同比增加41%至6000名、手機游戲業(yè)務和支付業(yè)務也取得了不錯的成績。對此，瑞銀預測雷蛇能夠在后年實現盈利。

不管從哪個角度來看，雷蛇的業(yè)績都在預示著：我要翻身了！

然而，這些數字都是其財報中的“障眼法”。智通財經APP翻閱雷蛇歷年報表發(fā)現，其于2017年產生了巨額虧損，1.65億美元的虧損額度是2016年的近3倍。實際上，這一大幅虧損的原因出在了“行政支出”這一項。

據財報數據，雷蛇于2017年產生了近1億美金的“以股份為基礎的酬金開支”，這部分開支并非經常性的，扣除以股份為基礎的非現金酬金及上市開支后，雷蛇2017年的實際虧損為3180萬美元。

再來看2018年，雷蛇的虧損9790萬美元實際上是2017年經調整后虧損的3倍，其虧損凈額并非大幅收窄，而是在大幅擴大。

那么，雷蛇的問題到底出現在哪里？

細看財報不難發(fā)現，雷蛇的問題出現在對成本的把控上，或者說其并不具備出色的競爭優(yōu)勢及對上游廠商的議價能力。

從“銷售成本”這一項可以看出，雖然雷蛇的總營業(yè)額在持續(xù)增加，但其銷售成本也在同比例增加，且未對盈利產生任何貢獻。雷蛇的毛利率也可以用以佐證，據財報數據，2014年其毛利率約為34%，但到了2018年，這一數據下滑至24%。

同時，雷蛇2018年的營銷費用較2014年翻了4倍，而其同期的營業(yè)額僅增加了一倍，營銷費用占收入的比重也從11%增至17%。

雖然雷蛇是電競、游戲設備行業(yè)的龍頭，但連續(xù)下滑的毛利率及連續(xù)增長的營銷費用早已將其出賣：該公司并沒有很強的市場話語權。

多元化or增長陷阱？

走投無路的雷蛇也在尋找高毛利的產品，但其業(yè)務的調整進展都不順利。如上線僅10個月就關閉的游戲商店，被曝裁員和項目擱淺。

對此，雷蛇回應稱：為加強未來的盈利能力，我司已經對戰(zhàn)略作出了重新的調整。我們將集中資源，專注于重點項目，以提升盈利能力。

在對所謂重點項目的布局上，雷蛇嘗試將業(yè)務線擴展到主營業(yè)務之外的領域，如支付。據公告，雷蛇已在馬來西亞推出了其支付系統(tǒng)“Razer Pay”，并將于今年登陸新加坡。嘗試新業(yè)務是值得肯定的，但是，微信和支付寶早已殺入并分食東南亞支付市場，雷蛇將如何從支付混戰(zhàn)中分得一杯羹？

智通財經APP獲悉，自2015年起，螞蟻金服已經通過戰(zhàn)略合作的方式布局印度、菲律賓、泰國等近10個東南亞及南亞國家；騰訊也于2016年收購了泰國Sanook.com后，逐漸向其他地區(qū)滲透；此外，百度和京東也加入了戰(zhàn)局，有意在該市場上分一杯羹。

相比之下，雷蛇不僅在2018年才開始入場，且并沒有與支付相關的業(yè)務積累，面對數家強敵，東南亞支付市場為雷蛇所帶來的收入想象空間較為有限。

在主營領域，雷蛇也在繼續(xù)拓展業(yè)務范圍，如目前騰訊稱將試水游戲手機，雷蛇正與黑鯊和ROG爭搶合作機會。而市場對這一業(yè)務更為認可，在這一消息傳出后，雷蛇以大漲10%進行了回應。

但值得注意的是，現在已經進入了5G商用的前夜，消費者的換機意愿或將跌入谷底。根據中國通訊院發(fā)布的數據顯示，2019年3月，國內手機市場總體出貨量2837.3萬部，同比下降6.0%。2019年前三季度，國內手機市場總體出貨同比下降11.9%。

目前市場大多數的觀點是，下一波換機潮要到2020年甚至2021年才會到來。這對于想要發(fā)展游戲手機業(yè)務的雷蛇來說，并不是一個好消息。

不過，雷蛇的軟件業(yè)務倒是被分析師所看好。從財務數據來看，軟件業(yè)務48%的毛利率遠高于其他業(yè)務。但從上圖數據可以看出，雷蛇軟件及服務的占比僅為個位數，遠不足以擔起盈利的大旗。

回購也無力回天

回購似乎成了雷蛇能為支撐股價而做的唯一的事了。

從2018年7月開始，雷蛇便持續(xù)不斷地在市場上進行回購。據智通財經APP梳理，截至今年4月18日，雷蛇累計回購1.32億股，回購數量/總股本的比例達到2.17%，共耗資1.8億港元。

但是，回購傳遞信心的力量遠抵不了大市。如果將時間線拉長來看，上市公司的回購行為表現出了散戶的一般交易心理——股票快速下跌，回購，再創(chuàng)新低，觀望。

據此前國信證券統(tǒng)計發(fā)現，假設在公司的平均回購價買入股票，并持有至次年年底，并無明顯的賺錢效應，反倒是在市場向好的年份上漲概率更高。這意味著回購能否達到傳遞信心的效果，取決于大盤的走勢。

因此，又回到了文章開頭所說，如果認為雷蛇近期的股價是因回購而翻倍，不如說是整個市場都在上漲，翻倍股也比比皆是。這并不是回購所賦予的力量。