國盛證券：中國鐵塔（00788）Q1業(yè)績超預(yù)期，以宏站業(yè)務(wù)為盾，創(chuàng)新業(yè)務(wù)為劍

事件：公司發(fā)布一季度業(yè)績，實(shí)現(xiàn)收入189億元，同比增長10%；凈利潤12.8億，同比增長238%，表現(xiàn)亮眼。假設(shè)不考慮采用新的國際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則，EBITDA率為58.3%，較2018年底提升0.1個百分點(diǎn)，站均租戶數(shù)為1.56，較18年底提升0.1。

宏站業(yè)務(wù)穩(wěn)健，受益于4G擴(kuò)容+5G建設(shè)開啟，全年增速有望進(jìn)一步提升。公司Q1塔類業(yè)務(wù)收入為179億元，同比增長7%，基本符合預(yù)期?？紤]到中國聯(lián)通Q1集采的42萬4G基站是2月份開標(biāo)，對于Q1的租金收入貢獻(xiàn)較少。隨著4G擴(kuò)容+5G建設(shè)逐步推進(jìn)，全年塔類業(yè)務(wù)增速有望進(jìn)一步提高。

跨行業(yè)業(yè)務(wù)超預(yù)期，成為長期增長重要驅(qū)動力。公司Q1跨行業(yè)業(yè)務(wù)收入4.2億元，同比增長273%，較超預(yù)期。此前市場擔(dān)憂宏站業(yè)務(wù)未來有壓價風(fēng)險，短期來看，受益于4G擴(kuò)容+5G建設(shè)，租戶數(shù)自然上漲保證宏站業(yè)務(wù)增速無虞。長期來看，受益于5G時代萬物互聯(lián)的需求，公司依托遍布全國的超強(qiáng)站址資源發(fā)力物聯(lián)網(wǎng)，用較低的邊際成本，租金收入就能快速增長。隨著跨行業(yè)業(yè)務(wù)占比逐漸提升，將成業(yè)績增長的長期驅(qū)動力。19Q1跨行業(yè)業(yè)務(wù)占比已提升至5.5%，較去年同期增加2.5個百分點(diǎn)。

站均租戶數(shù)和EBITDA率均略有提升，盈利水平保持全球第一梯隊(duì)。為了避免折舊攤銷干擾，以EBITDA率衡量公司盈利水平。公司Q1可比口徑EBITDA率為58.3%，較18年底提升0.1個百分點(diǎn)。另一方面，因?yàn)檎揪杖牒驼揪鈶魯?shù)成正比，因此站均租戶數(shù)的提升將使單站盈利能力邊際增強(qiáng)。因?yàn)楦嘤谩肮蚕怼比ゴ妗靶陆ā?，所以公司運(yùn)營商業(yè)務(wù)的Capex相對可控，有更多余力去開拓新業(yè)務(wù)。

宏站業(yè)務(wù)為盾，創(chuàng)新業(yè)務(wù)為劍，攻守兼?zhèn)?，長期看好。因?yàn)楹Ｍ?G率先商用倒逼國內(nèi)5G加速，牌照落地+集采開啟預(yù)期增強(qiáng)，近期看好大5G主線。長期來看，公司核心優(yōu)勢為站址資源，護(hù)城河高，新業(yè)務(wù)續(xù)航，維持整體業(yè)績穩(wěn)健增長。我們預(yù)測公司2019-2021年EBITDA分別為461億/518億/596億，維持目標(biāo)價2.6港元/股，對應(yīng)19年EV/EBITDA為10。

風(fēng)險提示：5G進(jìn)度不達(dá)預(yù)期，運(yùn)營商壓價風(fēng)險。