5個關(guān)鍵問題告訴你二季度海外資產(chǎn)如何配置?

本文來自云鋒金融公眾號(id：majikwealth)，經(jīng)授權(quán)發(fā)布，不構(gòu)成投資建議。

回顧全球市場一季度的表現(xiàn)，在宏觀經(jīng)濟同步放緩的情況下，中美兩國貨幣政策均有放松，疊加貿(mào)易爭端緩和，風險資產(chǎn)大幅反彈。

展望二季度，海外資產(chǎn)應該如何配置?我們歸納了5個值得關(guān)注的問題。

問題1：全球風險模式是risk on還是risk off?

在確定策略之前，先做個風險因素的排查。看如下風險因素：

一是美聯(lián)儲緊縮超過預期。年初以來美聯(lián)儲大幅轉(zhuǎn)向鴿派，不僅暫停加息，甚至停止縮表(鴿王美聯(lián)儲的逃生之路)。目前通脹壓力并不明顯，而聯(lián)儲表示對通脹容忍度上升。因此，我們認為二季度聯(lián)儲超預期緊縮的可能性較低。

二是貿(mào)易摩擦反復。第九輪中美貿(mào)易談判取得了新的進展(貿(mào)易摩擦結(jié)束了嗎?)。我們認為這一風險仍然存在反復的可能，不宜過度樂觀;但二季度馬上反復的可能性不高。

三是中國經(jīng)濟探底。我國正在進行貨幣和財政刺激，經(jīng)濟轉(zhuǎn)型和重新獲得內(nèi)生增長動力是否能成功，仍然需要時間證明或者證偽。二季度，預計我國經(jīng)濟仍將延續(xù)邊際向好。

四是美國經(jīng)濟和公司盈利弱于預期。我們此前在周報中持續(xù)跟蹤美國經(jīng)濟多部門增長動能(邊際轉(zhuǎn)化顯現(xiàn)，市場走向何方)。美國經(jīng)濟仍然穩(wěn)健，公司盈利增速不低。但資本市場看的是不僅是水平，還看是否能超過預期。下文我們會仔細討論。

五是英國硬脫歐。經(jīng)過多次反復，4月如果英國和歐盟仍然不能達成一致，有可能迎來硬脫歐(脫歐協(xié)議黃了，英國何去何從)。但是英國脫歐經(jīng)過多次反復成“拖歐”，市場敏感度已經(jīng)下降;另外，該風險溢出成為全球風險的可能性較低。

此外，還有歐洲議會大選、以及新興市場的一系列大選等。這些事件，可能對全球政經(jīng)有長遠影響，例如民粹主義政黨上臺改變政治版圖等。但民粹主義政黨對經(jīng)濟產(chǎn)生影響的角度是復雜的，既有擴大赤字的一面(意大利：下一屆政府，下一次危機)，也有比較務實的一面(意大利加入一帶一路)。

我們會緊密觀察，但不認為這些事件會成為比較迫近的風險。

2019年部分潛在風險事件列表

資料來源：主要國際通訊社、央行、云鋒金融

綜合評估上述風險，我們認為二季度仍然是溫和risk on的環(huán)境。

問題2：美股是否會崩盤?

隨著美聯(lián)儲暫停加息和美國國債收益率曲線倒掛(國債收益率曲線倒掛，衰退還有多遠)，美股越來越成為資本市場擔心的達摩克里斯之劍。

我們在“九張圖縱覽美股財報季”中分析了一季度美股盈利。好消息是美股盈利仍然是兩位數(shù)增長，壞消息則是增速越來越難以超過預期，分析師在下調(diào)盈利增速預測。

標普500盈利同比增長(%)

數(shù)據(jù)來源：云鋒金融

標普500盈利預期下調(diào)

數(shù)據(jù)來源：云鋒金融，截至2019年3月

另一個角度是看收益率曲線倒掛與美股見頂?shù)摹邦I先-滯后”時間。從歷史上4次看，除了2000年是倒掛之前見頂之外，其他3次為初次倒掛之后7-20個月見頂。

數(shù)據(jù)來源：云鋒金融

截至4月9日，美債十年與3個月利差恢復為正的8個基點。我們認為，美聯(lián)儲較為鴿派的態(tài)度，有助于緩和倒掛幅度、為美股長牛再續(xù)些時間。

盡管如此，綜合上述因素，我們也認為應當增加風險防范。建議用低波幅股票替代美股。

標普500指數(shù) 與 標普500低波幅指數(shù)/標普500

數(shù)據(jù)來源：云鋒金融整理

在過去幾次美股大跌中，低波幅指數(shù)不但能顯著減緩跌幅，有的情況下甚至有正回報。

幾次大跌期間標普500絕對回報和低波幅指數(shù)絕對回報

在美股前路不確定性上升、但沒有見到崩盤風險之時，保持美股比例上平配、用低波幅股票替代標準指數(shù)不失為降風險的方法。

問題3：新興市場股票策略?

我們“有魚智投”模擬組合用的是MSCI新興市場指數(shù)。從構(gòu)成上看，中國以及大中華地區(qū)占比非常高。因此，考察新興市場離不開中國經(jīng)濟和港股。

MSCI 新興市場指數(shù)地區(qū)構(gòu)成

數(shù)據(jù)來源：MSCI 官網(wǎng)， 截至2019年3月29日

從絕對估值水平來看，港股仍然不貴，P/E(TTM)是12倍。

數(shù)據(jù)來源： 云鋒金融，截至2019年4月4日

從相對歷史估值水平看，港股屬于過去十年最便宜的30%的水平。

數(shù)據(jù)來源：云鋒金融，截至2019年4月4日

除了估值還要看盈利增速和市場情緒。從盈利增速看，港股2019年一季度盈利年同比增速降低至2%，季比增速有所回升。

港股每股盈利年比增速

數(shù)據(jù)來源：云鋒金融，截至2019年4月

同時，中國社融、新增貸款等數(shù)據(jù)顯示融資環(huán)境好轉(zhuǎn)，3月PMI明顯回升。市場從此前的“水?！庇^望，到對政策傳導實體經(jīng)濟有所期待，整體情緒改善。

數(shù)據(jù)來源： 云鋒金融

綜合上述因素，我們建議新興市場股票調(diào)回平配。

問題4：債券策略怎么看?

此前我們模擬組合一直保持低配發(fā)達國家政府債。在去年上半年是相對美債高配美股，去年四季度是相對美債高配多資產(chǎn)類別，今年一季度是相對美債高配亞洲/中國高收益?zhèn)?。上述策略，除了四季度外均有正回報?br/>

10年期美國國債收益率

數(shù)據(jù)來源：萬得

展望二季度，基于此前溫和risk on的大環(huán)境判斷，建議仍然保持相對美債偏重亞洲/中國高收益?zhèn)?。亞洲高收益?zhèn)谌ツ?季度受多重因素擠壓超跌，這些因素包括我國的去杠桿嚴控房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)債、以及美元流動性緊縮等。今年一季度，這些因素同步轉(zhuǎn)向，亞洲高收益?zhèn)袌鲅杆俜磸棥?/p>

在美聯(lián)儲鴿派的態(tài)度下，美元大幅走強、美元流動性大幅收緊的風險不高，有利于亞洲高收益?zhèn)Ｄ壳?，巴克萊亞洲高收益?zhèn)笖?shù)相對美國國債平均利差仍有468個基點。期望二季度可繼續(xù)獲取利差收益。

亞洲高收益?zhèn)找媛势骄?OAS)與美元指數(shù)

數(shù)據(jù)來源： 云鋒金融

巴克萊亞洲高收益?zhèn)笖?shù)平均利差(OAS) 藍色，美元指數(shù)，橙色

亞洲高收益?zhèn)鄬γ绹呤找鎮(zhèn)睦畛^100個基點，也高于歷史平均水平，相對仍然不貴。

巴克萊亞洲高收益?zhèn)笖?shù)OAS與

美國高收益?zhèn)笖?shù)OAS之差

數(shù)據(jù)來源： 云鋒金融

的確，高收益?zhèn)嬖谶`約信用風險。但以亞洲高收益中的中資房地產(chǎn)企業(yè)為例，其中不乏資質(zhì)好的公司(去杠桿風暴中心的機會：房地產(chǎn)債)，通過基金投資也能分散化信用風險。

問題5：如何評估通脹風險?

考慮到我們主要投資領域是海外市場，深受美元流動性影響，我們主要考慮美國的通脹風險。

從成本端來看，工資仍然保持同比增長3%左右，而沒有傳導到核心通脹。原因有可能是由于生產(chǎn)力改善吸收了工資增幅，也有可能如聯(lián)儲主席鮑威爾所說，低技能勞動力的工資上升對通脹傳導更弱。

另外的成本端因素是原材料價格。當全球經(jīng)濟同步放緩、我國經(jīng)濟增長中樞下移且增長模式轉(zhuǎn)型之際，原材料價格不大可能明顯拉動通脹。

從需求端看，美國經(jīng)濟邊際放緩、參眾兩院分屬不同黨派，美國難以推出大規(guī)模財政刺激措施。

從預期看，美國通脹預期十分穩(wěn)定。

最后，美聯(lián)儲對通脹的容忍度明顯上升，開始強調(diào)“對稱性目標“，也就是允許通脹上行超過2%一定幅度。但基于上述幾個因素的分析，我們認為通脹風險可控，因此保持通脹類資產(chǎn)平配。在我們的模擬組合中，這類資產(chǎn)主要由REITS基金(房地產(chǎn)信托基金)代表。

綜合上述五個問題的答案，我們建議二季度戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置如下。

戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置建議

(編輯：劉瑞)